首次揭底A股民营资本"系族"全貌！76个资本系族涉179家公司，市值2.68万亿，最著名系族是这些

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民营资本系已经成为A股市场的最活跃群体之一，但市场影响力到底有多大？拥有资本有多少，又是如何控制着旗下庞大的资本帝国？

券商中国记者近日获得了一份由权威机构撰写的民营资本系的研究报告。我们先来看下这份报告的全貌：

1、截至2017年2月7日，深沪两市共有各类资本系族178个，涉及上市公司1045家，占同期A股上市公司总数的33.8%。

2、这些资本系族中，国有控股的资本系族最多、也最强，共计有101个系族，涉及上市公司866家，大部分为国务院国资委和地方国资委控股。

3、民营控股的资本系族共有76个，涉及上市公司179家，家族控股占绝大多数，少数由集体企业或职工持股会等实体控股。以报告日的收盘价计算，这些民营资本系族上市公司总市值约为2.68万亿元，占沪深两市总市值的比例约为4.8%。

4、数据显示，近三年来，179家民营资本系族上市公司共完成262次并购重组，合计金额约4142亿元人民币。其中，熊续强、海南省慈航公益基金会、郭广昌参与的并购次数最多，分别达到14次、13次和12次。

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江浙粤民营资本派系占大头

报告将“两家及以上的上市公司被同一实际控制人控股或实际控制的现象”定义为“资本系族”，并以拥有两家及以上A股上市公司作为建“系”标尺，以此对A股市场存在的民营资本系族进行分析。

据统计，A股市场目前拥有最多上市公司的民营资本系族是“海南省慈航公益基金会”，旗下共控股7家上市公司：包括渤海金控、西安民生、海航投资、海航基础、海航创新、天海投资以及凯撒旅游。

拥有较多控股公司的还包括郭广昌、鲁冠球和王文学，其中郭广昌控股5家上市公司，鲁冠球控股4家公司、王文学控股4家公司。

就地域分布来看，长三角和珠三角占据了绝对优势，A股民营资本系族上市公司主要分布于浙江、广东、江苏、上海、北京和四川等省市，共有103家，占比接近60%，其中浙江有32家，占比约为18%。

若按实际控制人籍贯划分，浙江是A股民营资本系族第一大省份，至少包括复星系（郭广昌）、万向系（鲁冠球）、横店系（横店社团经济企业联合会）、精功系（金良顺）、杉杉系（郑永刚）、银亿系（熊续强）、长城系（赵锐勇）等民营资本系族。国美系（黄光裕）、茂业系（黄茂如）以及袁志敏家族则来自广东省。

就上市公司的行业来看，民营资本系族上市公司主要分布于制造业，占比接近60%，其次为批发和零售业、房地产业、交通运输、仓储和邮政业，合计占比约为20%。

不过，民营系族普遍存在横跨两个行业的现象，76个民营资本系族中，只有10个系族的上市公司属于同一行业，51个系族的上市公司分属于两个行业，11个系族的上市公司分属于3个行业，2个系族的上市公司分属于4个行业，其中海航公益基金旗下的上市公司横跨了5个行业。

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金字塔式的控制链条

为了通过资本运作和扩张并进而控制多个上市公司，组成关联的、金字塔形状的资本系族，是一些企业集团快速成长的重要途径。

数据显示：

76个民营资本系族中，有51个系族的实际控制人为系族内至少一家上市公司的初始实际控制人，其中有18个系族的实际控制人是系族内所有上市公司初始实际控制人。其余25个系族则完全通过股份受让、并购重组等方式获得系族内上市公司控制权。

就取得控制权的方式来看，民营资本系族实际控制人采取的方式主要有发起设立、协议转让、司法判决与拍卖、要约收购、二级市场买入和大宗交易等。其中，76个民营资本系族控制的179家上市公司中，以发起设立和协议转让方式获得控制权的分别为87家和60家，合计占比高达82.1%。

在控制形式上，资本系族上市公司普遍采用金字塔式控制，即最终控制人通过控制中间层公司法人的形式，以金字塔结构来间接对上市公司进行控制。

据统计，在纳入统计的178个资本系族中，最终控制人与上市公司之间至少有一个中间层级，一般为两到三个层级，少数系族的中间控制层级达4层。民营资本系族的中间层级普遍较多，国有资本系族中，各级国资委与上市公司之间也存在中间层级，但与民营资本系族相比，中间层级相对较少。

值得留意的是，金字塔式结构控制导致了对上市公司控制权与现金流权的分离。

所谓控制权，是指控股股东利用其投票权对公司重大事项的表决权；所谓现金流权，则是指控股股东按实际投入公司的资金占总投资额的比例所享有的剩余索取权，二者在金字塔式结构中产生了分离。

据统计，76个民营资本系族中，有25个系族内上市公司两权分离度均值超过50%，占比约为33%；在179家民营资本系族控制的上市公司中，有62家上市公司的两权分离度高于50%。

报告称，当两权分离度等于0时，表示控制权与现金流权相等；当两权分离度大于0时，则表示这两种权利的分离即控股股东可以利用较少的现金流权，实现对公司决策的较大表决权。

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民营资本系族的套利路径

A股民营资本系族的发展映射出我国产业及金融格局的演化。民营资本系族的发展壮大，也得益于A股资本市场的持续扩容，是中国企业产业多元化的结果，也是经济结构转型的缩影。

其中，传统资本系族的原始积累多始于制造业，如万向系发端于传统制造业，逐渐打造成产业系族。与传统产业资本不同，近年来发展壮大的新兴资本则更倾向于通过并购重组快速搭建资本系族。

该报告认为：

当前资本系族的资本运作与“德隆系”时代基本相似，即以金融手段撬动产业整合，但其产业整合估值套利。上市公司平台是民营系族的核心构架，是实现系族内外资金融通的主渠道。民营系族企业获得上市公司控制权、构建系族一个重要目的是以金融手段进行产业整合，从资源流动中谋取高额收益。 A股民营资本系族的套利路径，归根结底即为低买高卖，一方面通过资产低买高卖寻求溢价，将自身培育或收购的资产包装注入上市公司，以达到财富增值的目的系族内几个上市平台之间，通过实际控制人的资产腾挪，也可以达到协同共赢的目的；另一方面通过定增等运作，低价获得系内上市公司的增发股票，待锁定期满以及股价升值获得资本增值。

据统计，纳入统计的76个民营资本系族中，有68个系族内上市公司发生过至少一次并购活动，占比接近90%。其中，熊续强家族控制的银亿系内上市公司并购次数最多，三年内完成了14次并购交易；其次为海航系和复星系，近三年内分别完成了13次和12次并购交易。

近三年来，179家民营资本系族上市公司共完成262次并购重组，合计金额约4142亿元人民币。

以长城系为例。2014年初，赵锐勇旗下核心资产长城影视借壳江苏宏宝上市，获得第一个上市公司平台，随后收购东方龙辉、诸暨长城影视、微距广告、玖明广告和浙江中影控等公司股权。

此后在2014年7月，长城集团通过收购四川圣达原控股股东所持股份，并将其更名为长城动漫，获得第二个上市公司平台，以现金形式购买杭州长城、宏梦卡通、东方国龙、新娱兄弟、滁州创意园等七家公司股权，同时募集配套资金不超过21.34亿元。

在2015年，长城集团收购天目药业控股权，获得第三个上市公司平台。

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民营资本参与主导产业转型

民营资本系族除了控股上市公司平台，中植系、复星系、明天系、宝能系等资本系族还通过股份受让成为多家A股上市公司的二股东，循序向上市公司引入资金及产业，甚至主导其产业转型。

报告以肖建华的明天系为例称，其已构建涵盖证券、银行、保险、信托、期货、PE、基金等牌照的完整的金融产业链，可以进行多种形式的资本运作。

与之类似，在中植系中，中融信托及恒天财富、新湖财富等多家第三方理财机构是其核心金融平台，借助这些通道获得巨量资金后，中植系不断收购标的资产，随后参与上市公司资本运作获得股权或现金，再通过中融信托等渠道筹措资金继续并购资产。

此外，杉杉、复星等民营系族已经培育起包括银行、保险、PE在内的金融图谱，以金融的力量整合发展实业，完成产融结合。

2014年2月，杉杉控股成立上海坤为地投资控股公司，建立投行团队，开展战略投资、收购兼并，以及整合上市公司、注入优质资源等业务。平台成立后，先后参与多家上市公司产业整合。

其中，艾迪西置入作价169亿元的申通快递，完成借壳上市后，杉杉系实现卖壳退出；*ST江泉拟作价22亿元收购锂电池供应商瑞福锂业100%股权，重组完成后，杉杉系仍保留控股地位。2015年，杉杉系将中科英华（现名诺德股份）控制权让与邦民创业及其一致行动人。

报告称，近三年来，民营资本系族上市公司进行定增增发的概率以及每笔定增的融资额均值均高于A股上市公司整体情况。

该报告还认为：

民营资本系族往往与过度融资、恶意圈钱、市场操纵、损害中小投资者利益等问题紧密联系。由于经营和治理问题而使资本系族集团成员企业陷入困境甚至破产的案例时有发生，部分资本系族企业的连锁式溃败对资本市场造成了严重的负面效果。

同时，大型资本系族在微观层面的失败，不但会给相关投资者带来巨大损失，也会给宏观经济社会带来严重后果。

该报告建议，针对民营资本系族上市公司，应当探索建立更有针对性的综合监管体系：

一是设计监管指标，监控资本系族上市公司风险；

二是强化对资本系族上市公司的信息披露监管；

三是探索对资本系族上市公司的其他监管措施；

四是与其他监管机构建立合作监管机制；五是发挥外部监管力量对资本系族上市公司的监督作用。