妙语连珠！“并购圈网红大咖”劳阿毛谈并购重组的三大逻辑

上市公司并购驱动力主要来源于三大逻辑：投资逻辑、产业化整合逻辑以及证券化投机逻辑。

4月22日，华泰证券董事总经理劳志明（网名“劳阿毛”）受证券时报邀请在机会宝平台围绕“上市公司并购重组的逻辑演绎与实操”话题进行了分享。

劳志明是国内著名并购专家，专注A股上市公司并购重组长达近20年，现任华泰联合证券董事总经理，并购业务负责人，执行管理委员会委员，主持过数十余起上市公司收购及重大重组等操作，数次参与证监会关于并购重组的课题讨论及相关法规修改，在上市公司并购重组领域具有丰富实务操作经验，曾被新财富杂志评选为本土最佳投资银行家，著有《劳阿毛说并购》。

众所周知，劳志明本人幽默风趣，擅长运用通俗比喻来解释并购过程中的专业问题，也因此被人称为“并购圈的网红大咖”，“投行界的段子手”。

在此次长达近两小时的分享过程中，面对三百多名金融圈业内人士，劳志明依旧妙语连珠，为大家生动阐述了上市公司并购过程中的“三大逻辑”和“四大关键步骤”，并贡献了其它不少精彩观点。

上市公司并购三大逻辑

劳志明认为，上市公司寻求并购，必然是冲着某种需求而来。他本人将这些需求归纳为三个大类：投资需求、产业整合需求以及纯粹的证券化投机需求。而这也是驱动所有上市公司寻求并购的三大逻辑。

从投资的逻辑而言，并购也是种投资，投资的获利逻辑包括静态价值发现和动态的分享成长，放在并购的逻辑中都是有效的。

劳志明认为，投资若想赚钱，要么在静态的价格博弈中占得优势，也就是说你买的东西足够的便宜。要么你买的这个企业未来的成长性超预期，通过分享企业后续的成长来实现收益。

从产业整合逻辑而言，无论是横向扩规模、纵向延伸产业链，还是做相关的多元化，并购都需要找到并实现其中的协同增量的，即我们所说的1+1大于2的效果。

比如横向扩规模，带来的市场占有率的提升即相对垄断，而垄断带来的是定价权的主动，定价权带来的是商业模式的重构。劳志明举了最典型的案例，就是滴滴和快滴的合并。竞争格局的改变和商业模式的重构对于企业核心竞争力的影响是不言而喻的。

从证券化投机的角度来看，A股的股票相对价格比较高，通过发股购买资产实现了资产证券化，非上市资产变成了上市可流通的股票。而非上市资产和股票的估值水平相差很多，通常而言，A股并购交易的静态市盈率，多数都在十几倍，而A股股票的市盈率都是几十倍，在牛市行情或者类似创业板可能会更高。

在通过并购实现证券化的过程中，因为估值会经历重构过程，所以并购会造就很大的交易共赢，这个交易共赢的效果比产业协同的效果更明显，产业协同是1+1大于2，而证券化所带来的套利式共赢，可能是1+1大于5、甚至大于10。

劳志明认为，通过上面并购的几种获利逻辑，让我们深度思考下A股并购这么多年的驱动演变，简而言之来回答，大家都在赚什么钱。比如2012年、2013年期间，处于并购火爆的狂热时代，大家都在赚证券化套利的钱。并购能够成功或者能够换股成功，差不多成为衡量并购成功的唯一标准。对静态的交易价格不是特别地关注，10倍能买、12倍能买，15倍也敢买，因为股票有更高估值可以消化对冲资产交易估值。简而言之，用二级市场大泡沫可以轻易消化交易层面的小泡沫。

并购的四个关键步骤

劳志明讲的第二个重点是并购过程的几个关键步骤。主要是并购战略的形成、达成交易、交易的实施以及最后的整合。

首先是战略的形成，也就是并购的目的是什么。劳志明认为，并购是战略决策导向型，而不是机会导向型的。并购，并不是说标的便宜就一定要买，而是需要分析自己的企业在市场竞争中缺什么？是规模所带来的竞争力，还是要延伸产业链，加进品牌，甚至是否是因为标的的团队优秀，而吸纳成为最公司的管理人才。

其次是达成交易，如何快速找到标的。交易匹配性角度形成各种条件的筛选，企业需要学会过滤掉不靠谱的信息和匹配性非常差的交易机会，进行理性的谈判和博弈，这样才能增加交易的概率。这方面就需要依赖中介机构的协助，投行作为信息集散地，

再次是交易实施，要严格遵守政策流程。所谓严格遵守政策流程是指并购过程必须严格遵守国家的信息披露和相关审批，比如说证监会的审批、国资委的审批、商务审批等等，确保并购材料的合规、合法。

劳志明在这个环节还讲到了在并购方案设计时的两个要素：监管的合规性和商业逻辑能否成立。他认为这两个要素是同等重要，缺少任何一个并购都不可能成功。

最后就是并购的整合实施。“相爱简单相处太难”，劳志明用婚姻关系来比喻并购在实施过程中的难度之大。因为要涉及到文化融合、业务协同、预期管理和战略目的统一等重要事项，并购的一方应该要及时派驻，稳定军心。

并购其实是一项妥协的艺术，劳志明感慨从业20多年来的所见所闻得出结论，“70分的方案才是最优方案”，每方都想追求利益最大化，因此任何一个方案都不可能让所有人都100%满意，所以并购过程中并不存在100%完美的方案。