10年60倍！全球代工业的王者之路

7月17日，立讯精密发布公告，将以人民币约33亿元的价格收购纬创集团的iPhone制造业务。

交易完成后，立讯精密将会成为首家中国内地的苹果iPhone代工厂。

纬创原是iPhone三大代工厂（富士康、和硕、纬创）中最小的一个，而立讯精密本来只是富士康的弟子，如今正一步步崛起为新一代的代工业霸主。

按净利润排名，2019年立讯精密已经超过了曾经的台湾代工业五巨头广达、仁宝、纬创、英业达、和硕，仅次于富士康的母公司鸿海集团。

按市值排名，目前立讯精密的市值高达4000亿元左右，则已超过了鸿海集团（约3000亿元左右）。

就像富士康的成功，曾缔造了鸿海在台湾的股王传奇，让郭台铭连续多年称霸台湾首富榜。

立讯精密的崛起，也让背后的投资者赚的盘满钵满，自2010年上市，十年来其股价已累计涨幅高达60倍！

是什么力量在推动立讯精密的崛起？

全球代工业的投资逻辑和风口趋势又是什么？

在这大时代中，立讯能否继续称雄，或者被新生力量所取代？

今天的文章，君临为你详尽分析。

1

1980年代，是IT行业风云际会的年代。

苹果发布了早期最受瞩目的个人电脑，其拥有出色的图形界面技术和游戏性能，但因为昂贵的价格而只能成为一小部分极客的玩具。

1981年，IBM进入个人电脑领域，其竞争策略很简单，用开放式的架构来颠覆苹果的封闭体系。

比如CPU，采用了英特尔的8088微处理器，操作系统则是采用了微软的MS-DOS，如此，依靠体系的力量使得性能不断提升，成本却不断下降。

这便是后世称道的摩尔定律，从此个人电脑开始进入千家万户。

但IBM没有料到的是，就在他依靠开放式架构击败苹果的同时，后浪们已迫不及待的奔涌而来。

第一代后浪叫康柏电脑。

康柏是由三个从德州仪器离职的年轻人创办的，他们的制胜诀窍就一句话：以彼之道还施彼身。

1983年，康柏推出了第一款兼容IBM的个人电脑，大受市场欢迎。

什么是兼容呢？就是配置了一样的英特尔处理器和微软操作系统，所以用起来差别不大，但是价格更便宜。

1986年，康柏推出了业界第一款采用英特尔最新386处理器的个人电脑，由此进入行业第一阵营。

1994年，康柏的个人电脑销量达到483万台，成功超越IBM，并晋升为个人电脑市场的霸主。

康柏为啥能够比IBM做到性能一样、速度更快、价格更便宜呢？因为他将IBM倡导的开放性架构做到了极致。

不仅是零部件的研发，他甚至将电脑的组装环节也全部外包出去了，而自己只是专注在品牌、营销、渠道等环节。

电脑的组装是一项手工活，利润率低，将其从成本高昂的美国工厂转移到廉价劳动力丰富的亚洲工厂，无疑是一个聪明的选择。

当时经济刚起飞的台湾，成了电脑代工业最有竞争力的地方。

率先拿下康柏订单的英业达，由此崛起，成为了全球IT制造业的第一代代工之王。

2

时间进入到1990年代，IT行业的后浪越来越多，彼此厮杀激烈。

比如老牌打印机厂商惠普、新派电话直销模式的开创者戴尔，先后崛起。

而前浪康柏，却被拍死在了沙滩上。

康柏主要是犯了头脑发热的错误，以为个人电脑能做好，就能把其它业务也做成功。

1992年，康柏推出了打印机业务，一年后，因为销量惨淡又不得不将之关闭。

但这次失败并没有引起康柏的重视。

1998年，康柏进一步耗资96亿美元收购了服务器行业的巨头DEC，但文化的巨大差异和管理层的内耗最终将康柏拖进了深渊。

仅仅三年后，2001年，个人电脑界的一代巨星康柏，就被惠普收购了。

而惠普之所以要收购康柏，则是被咄咄逼人的后浪们——戴尔、联想、宏基、华硕等新一代的电脑品牌逼迫所致。

戴尔，1990年代中后期崛起，依靠邮递单张、电话直销、电子商务等方式缩短渠道，压缩成本，成为那个时代的“小米”。

联想，2004年通过收购IBM个人电脑业务，从一家区域性公司跃升为世界数一数二的新晋行业龙头。

宏基，2007年通过收购美国第四大PC商Gateway，跃升为世界排名前三的电脑界巨头。

华硕，依靠主板业务的成功延伸至个人电脑，以极客技术著称，一度也将排名推进到全球前三。

电脑品牌们的浪潮更替，最直接的影响，则是背后代工巨头们的订单命运。

台湾个人电脑行业有五家代工巨头，广达、仁宝、英业达、纬创、和硕。

他们号称代工五虎，联手接管了全球电脑产业的九成以上出货量，不管你买的是哪一个品牌，最终的研发与制造都来自这几个代工商。

虽然代工五虎们之间的关系盘根错节，在生意场下经常把酒言欢——

比如广达、仁宝、英业达，都发源于一家叫三爱的电子厂。

在那家电子厂里，英业达的创始人叶国一曾经是财务经理，后来成为了广达的天使投资人；

广达的创始人林百里曾经是三爱的总工程师，后来又跟许胜雄一起创办了仁宝。

纬创分拆自宏基，和硕分拆自华硕，华硕的董事长施崇棠曾经是宏基的总经理，并奉宏基创始人施振荣为老师。

而在生意场上，五虎们之间也经常火拼，分食订单。

比如联想的电脑，商用机型大多给了仁宝，14寸机型主要给了广达，Thinkpad系列主要交给了纬创。

又比如惠普的电脑，低端消费机型给了广达和英业达，12寸机型给了纬创，中高端和商务机型则给了仁宝。

但其实，每一个IT品牌的背后，都有一家核心代工厂。

一般来说，为了安全考虑，IT品牌都会将订单分给多个代工厂接单，但分配的比例并不是平均的，而是7：2：1的关系。

70%的业务交给核心代工厂，这样有利于用规模来获得议价权；30%的业务则交给其它多家厂商，起到分散风险的作用。

品牌与核心代工厂之间，是一种相互成就的关系，长期的合作带来了彼此的默契度提升，对方的需求便能快速反应配合。

这甚至有点类似于婚姻关系，你我宠辱与共，一荣俱荣。

康柏的衰落，直接对英业达造成了打击，让其在第一代代工之王的宝座上跌落。

惠普背后的核心代工厂仁宝，则由此崛起，成为第二代的代工之王。

但好景没过几年，随着戴尔的扶摇直上，又将其背后的广达，送上了第三代王者之路。

纬创、和硕两家，虽然也能拿到一些其它品牌的订单，但核心业务还是来自自家兄弟宏基、华硕。

3

代工行业的核心竞争力，就两个：低成本+大客户服务能力。

谁能拥有这两项能力，谁就能在行业中脱颖而出，IT代工五虎如是，富士康（鸿海精密）的崛起也是如此。

鸿海创办于1974年，1985年创立富士康品牌，但前20年都只是代工业里的边缘玩家，主营一些塑料零件、电脑连接器等小众业务。

改变命运的抉择来自两个决定。

第一个：提早布局大陆。

当代工五虎们在台湾忙着内斗，争抢PC订单，并全力扩大生产线的时候，富士康决定转战大陆。

那是1988年，当时台湾一线工人的月薪在2500元人民币左右，而大陆的工人工资只要500元，仅仅五分之一。

大陆不仅工资低，各地政府为了积极招商，除了为厂商整地铺路，还把“二免三减半”的优惠政策放宽为“五免五减半”，即前五年免税，后五年只交一半税。

如果十年之后还继续投资，可以继续享受“减半”优惠。这在台湾恐怕是很难想象的。

郭台铭去了深圳，站在草长莺飞的荒野上，挥手一指，对当地的政府官员说：“看得见的土地我全要了！”

而他的竞争对手们，仁宝1996年才去江苏设厂，广达更是迟至2001年才到上海落户，比郭台铭足足晚了8-10年。

对大陆的重视，正是富士康能获得低成本竞争力的来源。

第二个：抱住苹果的大腿。

1990年代末的苹果，早已在个人电脑市场上溃败，亏损累累。

乔布斯在外流浪多年之后，重新归来，并重新为这家早期IT行业的先驱注入了创新的灵魂。

第一款令市场瞩目的产品，是音乐播放器ipod。

不过刚上市的ipod其实销量并不好，体积大，便携性不佳，似乎没有任何要走红的样子。

当时富士康最年轻的事业群总经理谢冠宏，向郭台铭主动请命要拿下iPod的订单，理由是，数字音乐代表着消费电子行业的未来。

据传，谢冠宏单身一人飞去苹果总部，在公司大堂里蹲点，花半个月时间终于逮住了iPod业务的负责人托尼·法德尔，请求其给予15分钟的时间商谈合作。

事后，谢冠宏团队为iPod的组装提交了几十次的迭代方案，大幅减小了元器件的体积，把原属于英业达的订单抢到了手里。

就这样，富士康成为了苹果的核心代工厂，并伴随着苹果的成长，从iPod、iPhone，到iPad，一路吃下去，逐渐壮大为21世纪的代工之王。

4

富士康在大陆不是一个人在战斗，而是带动了整个本土代工产业链的崛起。

立讯精密就是其中的佼佼者。

如果你在2010年9月，立讯刚刚上市的时候买入10万元的立讯股票，一直持有到今天，2020年7月，那么你的股票账户将变成600万元。

这个涨幅，一点都不逊色于腾讯、茅台同期的股价增幅。

这就是富士康、立讯精密，以及中国崛起的大趋势所带给投资者的宏大机会。

为什么立讯能够隐隐然成为第二个富士康，甚至取而代之？

我们梳理一下立讯的成长史。

立讯的创始人王来春，是富士康1988年深圳建厂招募的第一批工人之一，并在此后的十几年依靠勤奋从一线的打工妹晋升到课长的位置。

富士康的管理精髓已学到手，1999年，王来春离职创业，并成为富士康的上游供应商。

据说，立讯的办公室里，悬挂着郭台铭的语录：“走出实验室，没有高科技，只有执行的纪律”、“错误并不可怕，可怕的是一再犯同样的错误”。

立讯的主营业务是连接线、连接器，也跟富士康当年起家的业务，一模一样。

可以说，这时候的立讯就是一个富士康的复制品，凡是富士康接不下的订单、不想要的订单、嫌利润薄的订单，他都全部接下来。

并且，按时、按量，做出同样的品质。

一直到2010年立讯精密上市，其营收中来自富士康的占比仍高达一半以上，富士康旗下公司也是立讯的第三大股东。

不过，自A股上市之后，立讯的雄心开始展现。

跟台资的代工厂不同，立讯生在大陆，背靠高估值的A股市场，在融资能力上明显更强大。

正是依靠这种融资能力，使得立讯可以放大杠杆，以收购整合资源的方式快速切入新业务，抓住新的市场机会。

融资收购是一把双刃剑，用的好往往能让优秀公司鲤鱼跃龙门，加速成长；

用的不好，则容易雷声阵阵，基业尽毁。

2015年的垃圾股狂潮，让A股的投资者见识了太多并购的后遗症，有种闻之色变的恐惧。

但实际上，没有大规模的融资并购，又哪来韦尔股份、信维通信、天齐锂业等大牛股的精彩表现？

立讯精密的壮大，同样是A股给中国科技产业赋能的典型案例。

在过去的十年中，立讯进行过的并购案将近20次，几乎每年都有，其中最重要的是以下四次：

2011年4月，也就是上市第二年，立讯收购昆山联滔电子60%股权，得以直接和苹果形成业务联系。

2011年8月，收购科尔通讯，让立讯跟华为也形成了业务联系。

2012年，收购源光电装，进入汽车电子业务，这是为未来智能车时代进行布局的动作。

2016年，收购苏州美特，进入声学领域，这是当下这波业绩暴涨的核心源动力。

别看立讯收购很多，但其实每一次都是意有所指的。

如上所见，要么是为了跟新的大客户攀上关系，要么是为了获得新的业务能力。

以2016年收购的苏州美特为例子，该公司在声学领域是有底蕴的优质资产，能够生产扬声器模组、喇叭、耳机、助听器等全系列产品。

当时苹果要做AirPods，开始将订单给了英业达，但英业达的表现糟糕，良率低，产能也提不上来。

于是立讯精密通过收购苏州美特，快速掌握了声学制造的能力，在2017年上半年拿到了AirPods的订单。

在立讯的努力下，其仅仅用了大半年时间，就将AirPods的良率提升到100%，发货周期缩短到三天。

从此之后，立讯深得苹果信任，成为后者的核心代工厂之一。

当年师傅富士康靠踢掉英业达，拿到ipod的核心代工厂地位，一朝崛起；

如今徒弟立讯精密，同样是靠踢掉英业达，拿到AirPods的核心代工厂地位，命运竟是如此的相似。

那么，立讯是否能够复制富士康的路径，成为新一代的代工之王呢？

过去十年，立讯营收从2010年的10亿元左右，攀升到2019年的600亿元规模，净利润从1.16亿元增长到47.14亿元，增长速度相当惊人。

业务线也从单一的连接线、连接器，扩张到消费电子、智能硬件、物联网设备、汽车电子的全产业链，平台格局已经形成。

这一切，都跟立讯的收购战略密不可分。

令人惊叹的是，即使搞了这么多收购，立讯的商誉并不高。

历史上，立讯2011年的商誉是4.29亿元，2019年是5.33亿元，商誉减值共计3600万元，这么多年增加金额仅1.4亿元。

无愧是资本运作的大师，将每一笔收购的效果都发挥到了极致。

更重要的是，作为富士康的徒弟，立讯精密并不甘心仅仅做一个逐水草而居的低端组装厂，而是在研发上进行了大量的投入。

2017-2019年，立讯的研发支出分别为15.42亿元、25.15亿元、43.78亿元，增幅分别为63.1%、74.08%。

2019年的研发与营收占比为7%，这个数据在中国的制造业中算是比较高的。

可以拿出来对比的是，同一年，新能源电池龙头宁德时代是6.5%，拥有黑科技的比亚迪是4.4%，掌握核心技术的格力电器是2.9%，老师工业富联（富士康）是2.3%。

显然，跟上一代的代工王者相比，立讯精密并不仅仅是靠低成本取胜。

在融资并购+研发创新的双轮驱动下，立讯正在走出代工业的第三条自强之路。

5

过去十年，依靠智能手机产业链的普及，中国的代工产业链得以茁壮成长。

就像当年个人电脑行业的品牌更替，带来了代工阵营的格局变迁一样，如今，大陆的代工厂们也走出了两条路线。

一条，是以立讯精密、歌尔股份、蓝思科技、环旭电子等为代表的苹果链。

另一条，是以闻泰科技、领益智造、光弘科技、长盈精密等为代表的安卓链。

苹果链公司早年都只是依附于台湾代工厂，跟苹果形成间接的业务合作关系，在智能手机的时代机会不多。

直到最近，随着苹果Airpods无线耳机的大火，大陆的代工厂才真正跃升为苹果的核心伙伴。

Airpods第一代于2016年发布，但早期反响平平，直到改良了工艺后，2018年才真正火起来，2019-2020年更是加速爆发。

苹果手机的存量用户有10亿左右，假设一半的人都会购买配套的Airpods耳机，那么这将会是一门巨大的生意。

而目前，Airpods 的存量渗透率还不到 10%，提升的空间还很大，这也将在未来给予立讯、歌尔、环旭等巨大的业绩增长动力。

更重要的是，随着立讯们成为深得苹果信任的核心代工厂，这些相关公司在全球高端制造业中的蛋糕份额无疑将水涨船高。

另一方面，随着华为、小米、OPPO、VIVO等本土智能手机公司的壮大，安卓链代工厂们正虎视眈眈，颇有后浪之势。

和苹果链公司不同，安卓链的代工厂们因为基因、血脉的关系，紧密度会更高，也能够更早的进入到核心技术环节的研发中去。

以闻泰科技为例子，这家公司早期只是为小米的红米系列、华为的荣耀系列代工，但自从去年依靠A股的融资能力实现了对安世半导体的收购之后，基本面已发生巨大变化。

如今闻泰依靠自有的芯片能力，不仅能做5G手机、物联网设备、TWS 耳机等业务，还能实现对电动汽车、数据中心、电信设备等业务的渗透。

平台格局并不逊色于立讯精密。

虽然华为在美国的打压下，海外市场暂时受挫。

但其实，这部分市场并没有落到苹果手里，而是被跟进扩张的小米、OPPO们吃掉了。

随着今年下半年至明年，5G手机更新的浪潮来袭，中国手机军团的新一轮海外扩张已蓄势待发。

他们的星辰大海才刚刚开始。

投资充满着风险，我们不能拍拍脑袋就能轻易做出的决定。

除了基本面的机会分析，还需要对财务风险、业绩确定性、业务竞争格局等进行更深入的考察。