从明星币SNX谈部分Defi项目的金融衍生收益与风险

文/蓝调99

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1月25日Synthetix这个 Defi 领域中的大明星项目的代币SNX创了新高，最高价格一举越过了18美元，从312大跌时的0.9美元到当下的18美元，币价足足上涨了20倍。如果从2019年算起，妥妥的百倍币。我们知道，Defi行情大致可以分为2个波段，在4月到8月底的第一波行情中，SNX从0.9美元到7.8美元，上涨8倍，当时由于 Defi 行情过于疯狂，百倍币都层出不穷，当时的SNX远远算不得光彩照人的明星币。值得关注的是，它的涨幅更多的来自第二波行情，8月底到10月底这2个月回跌到2.5美元之后，启动了第二波行情，从2.5美元到18美元，涨幅超过7倍，这个涨幅在第二波行情中就可以说得上是光芒四射了，有这样涨幅的Defi币种并不多见。

在上涨的兴奋中很容易让人忽略SNX从8月底到10月底的大跌，这2个月从7.8美元跌到2.5美元，币价跌去了超过7成。这似乎也不值得诧异，在Defi行情第一波结束的时候，这样的跌幅非常正常，比这个SNX跌得狠得多的Defi币有的是，何必把它拎出来讨论呢？作为新兴的Defi币种，其波动性自然远远超过了比特币或者其它原来的老币种。在牛市中，这种大起大落实属正常。但蓝调想讨论的是，类似SNX这样的币种，其实质的业务主要是金融的衍生业务，Defi项目中有大量具备类似金融衍生品的业务性质，而金融衍生具有对趋势自我加强的特性，举个比喻，就像是有人买入比特币，上涨行情赚了1倍，可如果同样的趋势买了5倍的比特币ETF，那么会赚取5倍利润。当然，如果行情跌了，同样的现货交易赔1倍的话，作为金融衍生品的5倍ETF也要赔5倍，合约大致也是一样的道理，金融衍生品的收益和风险大致本质上都如此类似。业绩正循环的时候，规模膨胀得更狠；而业绩负循环的时候，规模收缩得也更狠。

为什么蓝调说SNX这样的Defi币种具有类似金融衍生品的特性呢？来看一下Synthetix的基本业务逻辑：

1、投资者通过Mintr （一个Synthetix上的Dapp）抵押工作代币SNX生成合成资产（Synths），合成资产基础是稳定币SUSD（由于波动性大，要求超额抵押率750%，即7.5倍SNX才可质押获得1倍SUD），用SUSD可置换做多/做空某种代币对应的资产，也可以是某种法币或者其它投资品，目前Synthetix的投资品正在多元化，未来包括黄金或者股票都可以交易。

2、交易根据预言机Oracle和客户报价，直接以当前价格在抵押池中兑换。而抵押池的流动性，直接跟SNX价格挂钩。换言之，SNX价格涨，进入正循环，意味着交易流动性同步涨，而可交易资产规模同步涨，你好我好大家好。反之，SNX价格跌，那么交易流动性和可交易资产规模都同步下降，“死亡螺旋”就可能形成。

Synthetix被称为合成资产赛道龙头，合成资产听起来高大上，但其实就是资产的映射和模拟，例如无需买入比特币而利用比特币的波动性赚钱。通过创造一个交易平台，模拟和追踪现实资产的涨跌而形成一个“镜像”交易系统。所以基本可以理解Synthetix是一个“镜像资产去中心化交易所”，其实也是DEX的一种变种。

Synthetix的金融衍生性体现在哪里呢？就体现在工作代币SNX上，这个交易所特性是不需要交易对手，意思是你买入某种镜像资产，不需要同时有人卖出对应的镜像资产，交易通过抵押池的流动性给出。7.5倍的SNX抵押，正常情况下足够支付各种交易买卖。不言而喻的吸引力就是Synthetix创造了一个正循环情况下对SNX的加强需求，更多的需求自然推升SNX的价格。这样参与交易的收益除了投资波动收益、手续费分成外，其实还有第三个潜在收益，就是SNX的价格上涨。3部分综合收益，当然让价格上涨（牛市）时的收益爽歪歪，牛市价格下跌是短期，所以可以应付。但如果未来牛市结束了呢？

显然，如果牛市结束，其实不用牛市结束，而是SNX的持有者们在币价上涨的利润很可观的情况下，也可能提前出货走人，从而引发雪崩效应。这种收缩，同样代表的3种收益的同步下降——SNX价格损失、手续费分成下降和投资波动收益因为牛市结束而损失。而且比较糟糕的是，这个系统中每个投资者是按投资比例承担“债务”（例如抵押 SNX创建100 SUSD，这100 个 SUSD，是从系统中借出之资产，也就欠了Synthetix系统 100 SUSD债务）的，而债务的总值会随着系统中合成资产的总值增长而上升。在所有债务持有人零和博弈之下，如果投资者的水平较差，赎回SUSD时，可能承担的债务更多，也就是成本更高——这大概算是投资者在Synthetix系统可能有的一种“无常损失”吧。

所以我们看到，一旦币价进入负循环，那么投资者的损失也远远超过现货价格损失，这就是蓝调认为其具备金融衍生品交易性质的原因。

当然，如果投资者只是买卖SNX现货，那么并不存在以上的金融衍生交易问题。但这在正循环时就只有一种收益，即币价上涨差价，而损失了做市收益。这就 像一种材料，低端的只能是买卖这种材料看能否赚钱，而高端的是会使用机器，将之加工成产品出售，自然在成本提高的同时售价更高，可以赚取更多的利润。当然如果产品跌价，由于成本是上升了的，那么做高端损失也就更多 。

其它很多Defi项目虽然赛道和模式与Synthetix不同，但业务模式的设计本质是与Synthetix类似的，都是通过金融衍生的原理加强和提升在正循环时的收益率，从而创造吸引力，好吸引更多的投资者参与投资其工作代币。所以对于投资者，要清晰理解这类代币的优缺点。最重要的，一旦趋势开始转变，一定要毫不犹豫抛弃这样的币种，死亡螺旋的形成，将意味着币价的跌幅绝对超乎想象，“其兴也勃也，其亡也忽焉”，不能有侥幸心理。

以上就是蓝调基于Synthetix代币SNX大涨对这样具备金融衍生特性的Defi币种本质和币价波动性的一些思考。一家之言，仅供参考。

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