钮文新：又见国家破产

位列金砖四国之一的“南美大国”巴西，由于1.2万亿美元的外债无力偿还，而不得不宣布国家破产。这件事发生在今年的1月5日，但彭博社不久前报告指出，阿根廷、印度、越南、土耳其、斯里兰卡、乌克兰、巴基斯坦、埃及和印尼——9个国家或都会因外债与外储倒挂问题，出现债务危机，乃至于国家破产。

为什么会发生这样的事？有分析认为，这与发达国家大量印钞密切相关。毫无疑问，在美元、欧元、日元等硬通货流动性巨大之时，必有部分资金甘愿冒着巨大风险，实施国际债务套利，将低息借入的美元、欧元或日元，出借给国际信用等级较低而利率较高的国家，从中套取利差收益。所以，高等级硬通货利率较低之时，必会引发“国际套利热钱”大规模跨境流入发展中国家的情况。这时，如果发展中国家外汇管理失效，任由“热钱”跨境随意流动，那只要硬通货国家利率上升（历史地看，欧美央行的利率行动几乎是一致的），“国际套利热钱”大规模流出某个发展中国家，那这个国家就很可能发生外汇的入不敷出或干脆还不起外债的情况，这基本就是导致发展中国家出现“国家破产”的主要原因。

当然，根本原因恐怕还是疫情。一直“把新冠当感冒”的巴西，感染人数接近千万，死亡病例超过20万。作为一个“相对缺医少药”的国家，无论如何都需要大量进口抗疫物资和药物，外汇用量巨大。于是，借入外汇用于抗疫消耗，却不能产生任何经济价值，那日后又该拿什么偿还这些外汇？加之2020年巴西经济萎缩4.5%，贫富差距越拉越大，结果必然导致本币雷亚尔的大幅贬值。实际上，2020年雷亚尔兑美元贬值29.33%，这使得企业偿还外债的能力大大削弱。

货币贬值预期、利率上升预期，巨大的利益势必招致大量“甘愿冒险的国际套利热钱”流入巴西，但只要美联储货币政策产生一点点转向预期，这些资金立即抽逃，而必然将巴西推入破产的境地。

这样的事例历史上数不胜数，最大规模的一次发生在1997年的亚洲。那时，几乎亚洲四小虎全部“国家破产”，而四小龙也都受到严重冲击。日本、韩国——亚洲发达国家也无一幸免。

有人会说，国家破产有什么了不起。你债权人什么也搬不走，国家不还是那个国家，总统不还是那个总统？的确，国家破产不同于企业破产。企业破产意味着企业资产被全部拍卖重组，企业原有股东出局、易主。但“国家破产”国家似乎不存在主权和领土清算易主，而且只要国民没有更换总统的要求，也不存在改朝换代的问题。当然，因为国家“赖账”，主权信用级别会大大减低，除非国际货币基金组织救援，否则这个国家的国际主权融资的可能性近乎归零。

但是，如果国家或政府手里有资产，尤其要有“国际投资者”喜欢的优质资产，那情况就不一样。当年，韩国总统金泳三在宣布“韩国实际已经破产”的一幕令人难忘，他低下倔强的头向国民谢罪，而韩国百姓将手里的黄金出售给国家，试图阻止国家破产。但除了场景令人感动以外，结果无济于事。国际金融巨头利用韩国国家破产之际，逼着韩国政府对国有银行实施私有化改革，并以极低的价格出售国有银行资产。

这样的后果是：韩国货币政策基本被废，当韩国希望提高利率抑制经济过热时，外国人控制的商业银行会从国外调入大量资金套利，并实际对冲了央行紧缩货币的努力；反之亦然。后来，痛苦不堪的韩国政府试图回收商业银行资产，对不起，不管你出多高的价格，都再也无法买回。

所以，发展中国家在金融开放的过程中必须注意：一定要防止“国际套利热钱”的大量涌入。3月18日看到中国央行前调统司司长盛松成的问题，他认为，中国现在不可以提高利率、收紧货币，否则人民币会不断升值。之所以提出这样的观点？理由很多，但其中之一就是会引发大量“国际套利热钱”流入，而给未来带来重大风险。

还应当注意的是：中国不能因为现在外汇收入过多，就大开国门，鼓励企业和民众大量对外投资。因为，企业到境外的投资办厂，外汇资产的流动性极低，不可能随时随地抽回资本。所以，一定要防止外汇流入、流出的资产存在较大的期限错配，这同样是较大的流动性风险。

再有，一定要注重中国所有性质的外债总额超出中国外汇储备的承受力，尤其是在国外利率极低，企业更愿意大量借入外币贷款的时候。