房地产行业是否永续？

从2018年下半年国家对房地产行业调控开始，地产股就开启了被按在地板上摩擦的日子。

近几年地产股低迷到什么程度？

刚好，今日上海易居房地产研究院、中国房地产测评中心《2021中国房地产上市公司测评报告》对外发布。

这是基于上市房企公开披露的数据为基础而进行的测评，至今已连续开展14年，其测评结果的公信力要远胜于其他。

数据显示：从2018开始，不管是在A股还是港股，上市房企的平均市盈率均低于市场平均水平。

图：2016年-2020年上市房企市盈率比较

数据来源：Wind、中国房地产测评中心

2020年，A股上市房企的平均市盈率仅7.78，较沪深全市场平均市盈率低约60%；在港上市房企平均市盈率6.79倍，较港股全市场平均市盈率低约55%。

当然，地产股被按在地板上摩擦也不是没有道理。

首先，资本市场都喜欢高成长的企业，而房地产行业早已走过了发展最为迅猛的年代，随着人口持续向一二线城市流入，三四线的楼市已经难言乐观。

其次，监管层对房地产行业的调控丝毫没有放松，随着三道红线、土地集中供应等新政的出台，“房住不炒” 长效机制已经基本建立，这个行业的故事已经越来越难讲动听了。

但，房地产行业的住开业务真不可永续吗？

结合这份测评报告，今天炸天团决定对这个话题做一个深入的探讨。

01

行业规模

近年来，随着各项政策的出台和行业发展的变化，房地产行业的关注点开始由“增量”转向“提质”。

值得注意的是，尽管增量时代逐渐成为过去，但房地产行业作为我国经济的“压舱石”，分量之重，仍需“稳”字当头。

数据来源：国家统计局

国家统计局数据显示，2020年，我国商品房销售面积17.6亿平方米，同比增长2.6%，商品房销售金额达17.4万亿元，同比增长8.7%，全国均价达9860元/平，同比增长5.0%。

并且在2020年底，有75城房价破万。

根据我国GDP增长，即使销售单价按照每年5%的计算，未来房地产破20万亿将是大概率事件，一些乐观的行业研究员还给过25万亿、30万亿的预测。

综上，在“房住不炒”的大背景下，虽然房地产行业增速放缓已成当下主要趋势，但未来整体规模增速仍会持续的、缓慢的上涨。

当然因为行业调控，这其中一定会有波折，但只要盯着20万亿这个目标，就会发现当下不是恐惧而是贪婪的时候。

02

行业集中度

根据上市房企的总资产、净资产、房地产开发业务收入、营业利润等规模指标，2021中国房地产上市公司测评研究将他们划分为规模优势型、规模稳健型、规模追赶型、规模滞后型四种类型。

图：上市房企运营规模类型分布

数据来源：企业年报、中国房地产测评中心

结果显示，到2020年，上市房企中，规模优势型、规模滞后型企业两类房企较上年有所上升，均约37%，规模稳健型、规模追赶型企业均占比约13%，占比较上年有所下降。

并且四类企业中，除了规模优势型企业各项指标均处于行业均值之上，其余三类企业各项指标均处于行业均值之下。

图：各位次上市房企中各规模类型占比情况

数据来源：企业年报、中国房地产测评中心

同时，测评报告将不同位次上市房企进行比较，结果显示，10强、11-30强、31-50强、51-100强上市房企中，绝大多数为规模优势型企业。

这也说明，未来，优胜劣汰、剩者为王也是房地产行业的必然规律。

所以，2021年初郁亮才会说，万科未来市占率要做到6%-8%。

孙宏斌才会在2020年的业绩会上表示，接下来综合实力强的头部房企日子将越过越舒服，从而进入新的“盛世年华”。

从这一点上看，当下房地产行业确实步入了白银时代，但龙头公司却正在迎来属于他们的黄金时代。

03

盈利能力

近年来，在“房住不炒”的政策主基调下，房地产行业整体规模增速放缓的同时，由于前期部分房企高地价项目进入结算，叠加“限价”影响，房企的利润空间受到挤压，2019年成为房地产行业利润增速拐点。

图：2016-2020年上市房企盈利能力指标

数据来源：企业年报、中国房地产测评中心

2020年，上市房企营业利润均值52.47亿元，同比下降7.15%；净利润均值32.17亿元，同比增长12.17%；净资产收益率均值8.78%，同比下降7.60%；总资产报酬率均值3.62%，同比下降23.66%。

盈利能力下降，也成为地产股低估的原因之一。

根据房地产行业特点及盈利特征，测评报告将上市房企划分为盈利突出型、盈利稳健型、盈利追赶型、盈利乏力型四种类型。

图：上市房企盈利能力类型分布

数据来源：企业年报、中国房地产测评中心

结果显示，尽管不少房企都出现了盈利乏力，但利润率水平超过行业平均水平，且近几年保持持续增长的盈利突出型房企其实较上年扩大了10%。

头部房企，特别是TOP20房企的盈利能力都很优秀。

同时盈利突出型上市房企的净利润均值、营业利润均值分别为135.78亿元、213.81亿元，远大于其它三类企业。

04

成长能力

当土地红利、金融红利通通消失，再加上政策的影响，房企的成长能力也因此备受质疑。

从数据上看，2020年，上市房企的房地产开发业务收入、营业收入、净利润和净资产规模均实现了增长，但除净利润外，增速均有所下滑。

数据看起来不太乐观。

2021中国房地产上市公司测评研究根据上市房企主营业务收入增长率、主营业务利润增长率、净资产增长率等业绩成长能力指标，将上市房企的成长能力划分为高成长、中成长、低成长、弱成长为四个层级进行测评。

图：上市房企成长能力类型分布

数据来源：企业年报、CRIC、中国房地产测评中心

结果显示，2020年，高成长性和中成长性企业占比分别为22%和26%，比2019年数据有所增长，特别是高成长型房企，更是比上一年增加了11%。

虽说增收不增利是房企今年普遍面临的窘境，但数据显示，在2020年上市房企中仍有36%的房企增收又增利。

还想说的是，尽管“两集中”土地新政出台，对房企的资金要求、调配能力、测算能力等都是非常大的挑战，联合拿地比例上升。

但从土地竞拍结果看，上市房企且“三道红线”达标情况较好的企业更占优势。

05

抗风险能力

这几年房企总是说穿越新常态，是因为相较于过去高杠杆、冲规模的行业常态，房地产正来到一个低杠杆的时代。

在这个新常态下，很多逻辑发生转变，房企是否具备足够的抗风险能力，也成为质疑点。

然而，测评报告根据行业特征，将上市房企分为强抗风险、中抗风险、低抗风险、弱抗风险四个层级测评后，结果显示：

2020年，综合剔除预收账款后的资产负债率、净负债率、现金短债比、流动比率、速动比率等指标分析得出，强抗风险层级和中抗风险层级的企业分别约占上市房企总量的24%和20%，合计占44%。

图：上市房企抗风险能力类型分布

数据来源：企业年报、中国房地产测评中心

并且，与上年相比，强抗风险层级企业的占比明显提升，部分上市房企控负债、降杠杆举措效果显现。

06

一个对比

当然，不看好的地产股的依然还是会找很多观点来证明投资地产股的最佳周期已过，最有力的莫过于那句：

我国的城镇化已经到达了中后期，已经到达了60%，未来人们已经不需要那么多房子了。

果真如此吗？抛开以上客观数据，我们再把相对成熟的美国房地产市场拉来做个对比。

次贷危机发生以前，美国的房地产是60年的大牛市，城镇化率已经到达了82%。

次贷危机发生后，美国通过出台《多德-弗兰克法案》等措施加强了对信贷机构和抵押贷款的监管，将房地产市场维持在了一个相对健康稳健的水平。

在此情况下，2009年-2018年，美国房屋每套平均价格从 27.09 万美元上涨至 38.5 万美元，上涨了 42.12%，从 1971 年-2018 年，美国房价上升了 1347.37%。

可见，即便是城镇化已经到了82%，人均GDP 4万美元以上的成熟发达国家，随着科技进步、生活改善，住宅、写字楼、商场都会不断更新换代，不存在房子够住了就不再新建的可能性，人们对住宅的美好需求是永远存在的。

并且美国4大房企中，以住开业务为主的房企D.R. Horton，Lennar在去过10年里营收增长毫不逊色于还在城镇化中的中国。

DR Horton 2010-2020年营收年化增长16.52%

Lennar 2010-2020年营收年化增长22.02%

其股价也是单边上扬，同时美国房地产行业的估值并不低，按年线统计的龙头房地产公司平均pe=12。

综上, 炸天团认为房地产行业是个永续行业，还是个有利润的行业。

这也是为什么地产板块近年来在资本市场上整体表现较为疲软，但是部分业绩稳健增长，分红持续稳定的公司，如万科、保利等房企依然受到价值投资者认可的原因。

最后附上：

2021中国房地产上市公司综合实力榜