美国就业大爆冷！美联储Taper还搞不搞？

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· Irene Zhou | 文 关注秦朔朋友圈 ID：qspyq2015·

市场如今谈美联储“缩表”色变（Taper，即缩减每月购债规模），无疑是因为2013年的那个初夏，时任美联储主席伯南克大嘴巴地提及可能考虑退出QE（量化宽松），导致新兴市场资金疯狂外流，全球市场巨震。

然而，如今的情况截然不同。疫情当下，“救人”比“抑制通胀”要紧，于是在美联储内部一群大鹰派吼着“立刻、马上快快缩表”的压力下，主席鲍威尔仍岿然不动，一边百般给市场做心理按摩，说年内可能会启动缩表但不表明时间点，一边称“充分就业”才是当前的关键，还屡屡强调通胀是暂时的——“如果因为暂时的通胀波动而急于收紧货币政策，将会弊大于利（会冲击经济和就业），因为货币政策对通胀的主要影响可能会滞后一年或更长时间。”他在8月27日的杰克逊霍尔全球央行年会上提及。

于是，大家都在等着看就业数据成色如何，因为美联储官员此前提及，缩表前需要看到两份良好的就业报告。7月的非农新增就业人数的确逼近百万，但谁也没想到，9月3日公布的8月数据大爆冷——23.5万，预期则是75万。

那么这Taper还能不能搞了？目前美联储每个月都购买1200亿美元的MBS和美国国债。如果不能Taper，为啥放水派对持续，美股当天还跌了？看来，市场的焦虑又转移到了经济转差这件事本身。

疫情下就业数据再爆冷

事实上，前几个月美国的就业数据就多次不及预期，但当时美联储仍有诸多“借口”，包括——疫情导致有育儿需求或怕被感染的民众不愿出来上班，疫情救济金导致很多美国人不愿出去找工作（岗位空缺数量一度创新高）。

但到了8月，这个非农就业数据的确差得出人意料。虽然7月的数据从94.3万修正至105.3万，但鉴于8月的数据大幅下滑，因此这一修正很难安抚市场。乐观的一面是，失业率从5.4%下降到5.2%，平均时薪增幅从0.3%上升到0.6%。不过，那些认为美联储会在9月会议上宣布缩表时间表的人，可能幻想要破灭了。

原本美联储还有一个美好的希望——9月美国疫情福利就要全面到期，因此有希望让非农就业数据再上百万。但8月就已有部分福利渐渐到期，数据却如此之差，如果连9月就业仍不见起色，可以说整个美国市场的信心将遭受重创。

到时美联储要面临的难题可以说是无解的——如果还不缩表，那么大概率就要迎来致命的滞胀。而美联储面对滞胀基本上是无能为力的，因为如果要出手治理滞涨，就会引发衰退，而不治就会导致通胀上天；如果缩表，如何掌握节奏而避免对市场造成过大冲击也是一门艺术。

关键在于，疫情尚未见起色。虽然美国人已经处于“佛系”抗疫，该旅游旅游、该下馆子下馆子，且疫苗仍有效防控重症，但近期据当地金融机构人士对记者表示，纽交所旁边的诊所近期天天排队，病患并不少。

美国通胀也已经上了天。7月美国消费者价格指数（CPI）同比上涨5.4%，涨幅与6月持平。7月生产者物价指数（PPI）同比增7.8%。跟中国CPI和PPI之间巨大的“剪刀差”（近8个百分点）不同，美国的数据说明，上游的涨价压力不断在向下游的消费价格指数传导，物价普遍飙升。当地美国留学生近期也半开玩笑地表示，“连在超市买一个盒饭都从9美元涨到了12美元（即提价近30%）。”

年内“硬着头皮”缩表

但无论如何，美联储可能年内都会“硬着头皮”缩表，哪怕是象征性地缩一点，因为鲍威尔已经被内部的一众鹰派官员逼到了墙角。

鲍威尔之所以始终如此鸽派，可能也是因为来自白宫的压力加剧，毕竟债务规模飙升，需要利率维持低位，而且鲍威尔明年2月就面临第一任任期到期的问题，目前能否连任还是未知数（财长耶伦支持，拜登未表态）。

7月FOMC会议之后，美联储成员纷纷发表类似“通胀超过预期”“应尽早缩表”等评论。

一方面，金融资产泡沫开始积聚，股市、楼市价格跌创新记录；另一方面，尽管经济三季度可能因为Delta变异病毒而下行（摩根士丹利将三季度GDP下调3.6个百分点至2.9%），但总体来说经济复苏仍比较强劲，一旦错过当前的紧缩窗口期，到了经济后周期或衰退期，就更难收紧政策了。

根据笔者对多家国际投行预测的总结和交易员的采访，11月的FOMC（联邦公开市场委员会）会议最有可能宣布缩表，并于今年年底或2022年1月正式实施。毕竟鉴于美国国会或有机会于9月就债务上限和联邦预算的问题发生争执，9月开始缩表似乎为时尚早。而且9月22日的议息会议正好伴随疫情高峰时实施的多项紧急失业救助措施到期，美国就业岗位仍较疫情前减少600万个，劳动力市场数据仍然足以使美联储按兵不动，直到11月议息会议时，才有可能宣布缩减QE。而9月的会议可能用于再次提醒市场——缩表的正式通告就要来了。美联储可能希望以此降低对市场的冲击。如今这一情景看似更有希望。

其实美联储已经落后了，自然也有追赶的压力。纵观全球，挪威表示下一次会议会紧缩，新西兰也可能会收紧政策（本该宣布紧缩的8月会议却因出现了一例新冠确诊病例而使央行按兵不动），韩国刚刚收紧政策。不过，尽管不乏机构认为美联储需要追赶，但节奏不会像人们想的那么激进，而是会在很长一段时间内慢慢推进，绝不会像上一轮金融危机前的紧缩周期那样激进（当时的美联储主席为格林斯潘）。

而且，鲍威尔日前也首次表示，加息和缩表这两件事为独立的，意味着缩表不代表加息就紧缩其后（目前联邦基金利率期货显示，交易员预计2022年三或四季度第一次加息） 。这也是为了缓解市场对政策收紧的担忧。

就市场表现来看，8月时美元指数一度在紧缩预期下逼近94的高位，但糟糕的8月非农数据发布后，美元多头遭遇暴击，立即跌至91.94，突破了从5月25日的低点到8月20日的高点的38.2%的斐波那契回撤位，接近92.12。

北京时间9月4日凌晨，美元指数收盘价位92.132，这已经是美元指数在过去11天中第9天出现收低的情况。目前而言，水平支撑位在91.78附近，而后则是91.63和91.33附近的200日移动均线。尽管价格在短期内有可能反弹，但在上行过程中或很难取得任何进展。上方的水平阻力位在92.40和92.80。8月20日的最高价是93.73。

本该为不紧缩欢欣的美股反而收跌，可见市场在狂欢多时后开始担心经济基本面。摩根士丹利也预计，四季度美股可能出现10%级别的回撤；另一方面，黄金则因为美元走软而继续反弹。

中国市场四季度要注意这些

这里不能免俗的一个问题就是——美联储缩表对中国会有什么影响？

“我们认为缩表对A股市场没什么影响。”瑞银证券A股分析师孟磊表示，因为海外投资者的占比不到A股总市值的5%，即使现在担心外资撤离，但面对8月的波动，不但外资没撤离，实际上还净流入了200亿元人民币。未来4—5个月预计还会有超过1千亿元的海外资金净流入，尤其是考虑到A股没什么互联网股、教育股。”

既然对A股影响不大，那么四季度市场风格会否有所变化？据笔者统计，今年以来，聚集了消费、金融、地产蓝筹股的上证50指数累计跌幅超13%，而聚集了半导体、新能源车、光伏等景气股的中证500指数累计涨幅超10%。至此，“跌跌不休”的大盘蓝筹是否酝酿大反弹？

其实，过去一周，上证50已经出现反弹，银行、券商等大涨，部分白酒也开始止跌。笔者从多位私募、公募机构投资人士处了解到，景气股预期打满，而大宗商品价格下跌将导致上半年表现良好的周期股出现曲折，机会可能会轮动到低估值股票。

具体而言，以银行为代表的低估值股票具备较高的分红收益率。当前，跌破净值的银行股比比皆是，部分银行股票市净率甚至不足0.5，部分银行股股息率已经超过6%。因此，对于低风险、低收益目标的资金而言，以银行为代表的低估值股票是不错的配置标的。

此外，证券行业进入布局区间（不过近期券商已经出现一轮大涨）。摩根士丹利日前表示，传统券商最近大幅反弹，是受以下因素推动——本季度（三季度）迄今46个交易日中，有41个交易日的日交易额超过1万亿元人民币，这对第三季度的券商业绩是个好兆头；此前下注东方财富的头寸拥挤，近期投资者可能转向更便宜的传统券商；市场流动性良好；资产或财富管理主题不断推动例如广发证券等对相关业务有较大敞口的券商。“我们认为上述支持因素近期基本未受影响，并看好中金、中信和广发这几家券商。”该机构称。

此外，今年消费板块受冲击较为剧烈。在风格切换下，消费是否有望估值修复？

在机构看来，消费行业将分化，股价走势取决于业绩好坏。春节至今，食品饮料等消费行业持续调整，资金持续流出。调整至此，部分行业跌幅接近30%。

就此前跌幅较大的白酒而言，“高端白酒问题不大，盈利基本面并未出现严重恶化，只是‘酱酒热’不宜过度炒作，未来可能出现产能无序扩张。”某私募机构CIO对笔者表示。他认为，经历了去年疫情下“躺着赚钱”行情的部分食品企业，部分标的盈利两年连续增速超20-25%，股价却打对折，这些有望迎来估值重塑。同时，部分小家电也有望反弹。

长期对于白酒相关公司（尤其是产能有限制的高端白酒）比较有信心的投资者（且不怕进一步承担一些回撤），多数机构认为可以在四季度开始介入。市场有望迎来风格切换。

同时，机构开始关注近期被错杀的行业，医药行业也是今年受重挫的板块。例如安徽对诊断试剂的集采事件，有业内人士了解到，安徽诊断试剂集采的最新情况是，在肿瘤标志物谈判中，罗氏没参与，雅培西门子参与，国产迈瑞、新产业等亦参加。价格国产大概20-25%限价，进口25-30%限价，不同产品限价比例并不相同。

这意味着，极端情况下，如果国产品牌最终以目前收费20％的价格入围，进口品牌以目前收费的30％价格入围，那么进口品牌的价格就比国产品牌的价格要高出50％。如果国产厂家贴着限价入围，不会影响出厂价，而如果罗氏肿瘤标志物弃标（市占率60%），这块市场的释放将利好“国产替代”，可能给国产的部分优质厂商带来一次较大的机会，因为股价已经严重超跌。

不过，国内外投资人对于主要聚集在港股的互联网板块仍存观望态度。即使部分龙头股价已显现价值，但监管仍具不确定性、用工成本或提升、数据使用模式或生变等因素都或导致估值有重估的必要。

“以历史情况来看，监管政策普遍的周期是一年到一年半，这一轮的互联网监管从去年9月、10月的反垄断为起点，到现在接近一年的时间，所以监管政策并未结束。但如果我们看到有罚款落地，或看到一部分的监管开始以落地监管的形式发生（而非条文形式），可能才能认为监管到达尾声。此外，投资者恢复信心也需要时间，风格切换可能要等到四季度晚些时候。”孟磊称。

最后还要提一句，受最新一波的新冠疫情、出口放缓、房地产行业的限制的影响，以及受在冬奥会前减少碳排放和减少空气污染的措施的影响，同时由于私营企业对投资的积极性较低，机构预计中国经济增长将于2021年下半年较大幅放缓，因此预计中国将加大政策支持力度。

野村中国首席经济学家陆挺表示，预计降准近期就会发生，降息也有可能，但可能性小于定向降准，且即使发生，时间也在降准之后，因为下调政策利率将挤压银行的利润率（削弱银行支持实体的能力），并可能引发市场对房地产行业放松的预期，这可能与中国的长期目标不符。

「 图片 | 视觉中国 」

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