我国经常项目长期的盈余仍然有上升空间

货币总量相当于2000年的15倍左右，就认定“2000年的1万块相当于现在的15万左右”，或者“现在的15万元只值20年前的1万”，即直接将货币增速等同于贬值速度，而完全忽略了同一时期社会财富的增长。
当然，“现在的15万只值20年前的1万”作为标题及其内容也有偏差，即直接将货币增速等同于贬值速度，而完全忽略了同一时期社会财富的增长，更是犯了逻辑上的错误，必须予以明确和纠正………在此，独立经济学家杜猛表示：“四十年以来，中国M2年均增速高达15%，相对于绝大部分的工业品、大宗商品、以黄金为主题的贵金属，债券、基金、银行理财产品的收益率都大幅跑输，甚至连珠宝、钻石、名表都跑输了，只有一、二线城市黄金地段的地价房价、少数医疗教育等服务类产品、股市里核心资产中部分流通性强的产品收益率跑赢这台印钞机。”（略）杜猛把人民银行形象的比喻为：人民银行实际上只是国家的“印钞机”和“出纳员”，货币金融的基础极其薄弱。在计划经济时代，我国货币总量长时间都低于经济总量（GDP）。

2014年之前，中国的货币政策框架是：以外汇占款为主要投放渠道，同时辅之以反向冲销政策。这种政策框架与经常账户的大幅顺差、资本持续净流入的背景密切相关。在这一时期，央行的外汇占款在基础货币投放中的占比，从2002年的45%左右一路上升至2006年初的100%，这意味着全部基础货币投放都是通过外汇占款实现的。之后，从2006年初到2012年中，外汇占款在基础货币投放中的占比甚至超过了100%，最高曾多次达到130%。为了实现汇率稳定，在上述背景下，货币政策事实“以汇率政策为纲、纲举目张”。

在这一政策框架下：（1）经常账户持续顺差、国际资本不断流入。（2）人民币持续面临升值压力，为了稳定汇率，央行持续干预外汇市场，通过外汇占款投放基础货币，同时不断积累外汇储备。（3）在人民币升值压力较大时，以外汇占款投放基础货币过多，货币政策被动进行反向的冲销干预，以稳定总体流动性。因此，这一时期的提高存准率、发行央票等货币政策工具运用较多。从局部来看，这些政策是紧缩性的货币政策，但从全局、结合外汇占款的投放来看，这些政策工具扮演的是冲销的角色，在事实上是中性货币政策的效果。但是2014年之后，我国经济重心开启转向国内大循环，国际收支顺差显著收窄，货币政策继续通过外汇占款投放基础货币的外部条件已经发生了根本性改变。此时，经常账户仍然在总体上维持顺差，但顺差幅度逐渐收窄，而且面临的资本净流出压力不断上升，在此背景下，外汇占款渠道不但停止了基础货币净投放，而且事实上成为了基础货币净回拢的渠道。

在2014年之后，货币政策开始通过创新的政策工具投放基础货币，以弥补外汇占款渠道基础货币的大规模回拢。2014年之后，外汇占款在基础货币投放余额中的占比不断走低，2019年中已经降至70%，较峰值下降了60个百分点。行创新了货币政策工具，通过SLF（常备借贷便利）、MLF（中期借贷便利）以及TMLF、PSL（抵押补充贷款）向金融市场投放基础货币、补充流动性。2014年3月至2019年，央行通过SLF、MLF、PSL共投放基础货币6.9万亿人民币。这一金额冲销了外汇占款渠道的基础货币下降数量，并且配合经济、金融体系发展，向市场提供了额外的合意的流动性。在十四五期间，中国的经常账户将逐渐转向平衡甚至逆差，这将对中国的货币政策框架产生深刻、持久的影响。
展望十四五时期（2021年至2025年），如果超越疫情的特殊冲击时期来看，我国的经常账户余额将继续呈现下降趋势，甚至转向一定幅度的逆差。根据研究机构发布的数据处理报告显示，从基准情形来看，中国的经常账户将在2023年前后转为轻微逆差。比如，一战前，英国占据经常项目盈余一个世纪；1980年之前，美国的经常项目盈余持续了八十年多年；德国、日本和亚洲四小龙经常项目盈余远超预期。以世界经济发展的历史经验观之，声言我国已经到了经常项目的拐点似乎为时尚早。（银行杂志记者采访草稿）