长光华芯踩线闯关IPO

在两大标准上，长光华芯可谓踩线闯关IPO，公司在营收上存在激进的赊销及关联销售居高不下的问题，而公司预计估值超15亿元的市值也值得商榷。

本刊特约作者 周一／文

长光华芯是一家主要生产高功率半导体激光芯片和光通信芯片产品的公司，其产品主要应用于光纤激光器、固体激光器及超快激光器等领域。公司采用IDM模式对激光芯片进行生产，下游客户主要为激光企业。

由于进口替代的原因，长光华芯过去三年表现出了较好的成长性，公司在2021年6月提交了IPO申请，由于公司扣非净利润常年处于亏损状态，营收规模也不高，公司选择的上市标准为“预计市值不低于15亿元、最近一年营收超2亿元、最近三年研发投入占营收比重不低于15%”。

但细究其招股书注册稿，长光华芯在营收和估值上均存在较大瑕疵。公司2020年营收2.47亿元，且采取了较激进的赊销，应收账款的增速远超过营收，对关联方的销售也贡献不小；公司在2020年12月29日引入了一笔投资，让其估值略超过15亿元的市值，而公司该年对员工股权激励的价格估值远低于15亿元，即便是保荐机构的财务增资价格估值也低于15亿元，在公司盈利少得可怜的情况下，即便有该笔达到15亿元估值的投资，公司预计市值超过15亿元也略显牵强。

营收踩线达标有疑问

长光华芯营收也只是在2020年超过2亿元，其2018-2020年的营收分别为9243万元、1.39亿元、2.47亿元，净利润分别为-1440万元、-1.29亿元及5万元。

如此业绩闯关科创板显然无法选择以净利润作为上市标准，长光华芯转而选择“预计市值不低于人民币15亿元，最近一年营业收入不低于人民币2亿元，且最近三年累计研发投入占最近三年累计营业收入的比例不低于15%”。

从研发投入看，长光华芯确实符合标准，但营收水分却不小。

2018年至2020年，长光华芯期末的应收账款分别为3439万元、5287万元及1.36亿元，应收账款的增速远高于营收。公司过去三年经营活动现金流净额分别为-2468万元、525万元及-1911万元，若不是引入了外部资金，公司的持续经营都是一个问题。

2021年上半年，公司实现营收1.91亿元，净利润和扣非净利润分别为5220万元及3730万元。公司业绩大为改观，首次走出持续亏损泥潭，但公司经营活动净现金流为-2238万元，其盈利质量并不高。

此外，关联交易也为长光华芯贡献了不少收入。据注册稿，2018年至2020年，公司向关联方销售的金额分别为3319万元、2443万元及1256万元，占比分别为35.19%、17.74%及5.08%。虽然2020年有所下降，但2021年上半年却卷土重来，合计向关联方销售3924万元，占比约为20.6%。

其中，华日精密是公司2021年上半年第5大客户，贡献营收为1182万元，2018年至2020年分别贡献营收20万元、397万元及469万元。2019年年底，长光华芯对华日精密的应收款为448万元，从数据看，公司对华日精密2018-2019年的销售几乎没有现金流入。

据招股书（注册稿），长光华芯于2020年4月出资8894万元对华日精密投资入股，持股比例为25%，成为单一最大股东。有了这笔巨资入股，华日精密在2020年及2021年加大了对公司产品的采购力度，且付款更加及时，2021年6月底公司对华日精密的应收账款余额为319万元。

对于这家公司花巨资入股的企业，长光华芯在其注册稿中却没有把其列入重要子公司给予详细披露。

不过，自投资以来，华日精密对长光华芯贡献的投资收益却少得可怜。长光华芯2020年、2021年上半年确认的对联营合营企业投资收益分别为116万元及22万元，公司对华日精密的8894万元投资的收益率甚至不如一年期银行定期存款。

盈利持续性待观察

2018-2020年，长光华芯归属母公司的扣非净利润分别为-2866万元、-1792万元及-1063万元。之所以能实现盈利，政府补助居功至伟，2018-2020年，公司其他收益分别为1669万元、2445万元及4387万元。

针对扣非净利润亏损，长光华芯声称主要是目前仍处于快速成长阶段，业务规模较小，业务利润不足于覆盖以研发费用为主的期间费用所致。

这似乎不太符合行业常识。同行的华光光电2017年、2018年上半年实现营收1.69亿元、9404万元，净利润分别为4606万元、2280万元，此后公司从新三板退市，后续相关数据无从知晓。但从华光光电已披露的报表看，在2018年上半年盈利情况下，公司全年大概率将实现净利，这与长光华芯2018年出现亏损有巨大的反差，谁代表了行业的真实情况？

此外，长光华芯所列举的竞争对手仅炬光科技披露了营收净利润数据，该公司也仅在2019年出现亏损，2018年和2020年均为盈利，长光华芯持续的亏损与同行差别甚大。

2018-2020年，长光华芯的研发费用分别为3719万元、5271万元和5725万元。，并没有随营收规模上升同比例上升，特别是在2020年，公司营收增长近80%，但研发费用却仅增长8.61%，公司存在压缩研发费用美化扣非净利润的嫌疑。

此外，长光华芯的管理费用也存在腾挪的迹象。2018-2020年，公司管理费用分别为875万元、1.43亿元、4875万元，出现大起大落的现象，其中股份支付的费用占据了大头，公司2019-2020年股份支付的费用分别为1.33亿元、3540万元。

从未来趋势看，长光华芯能否实现以量补价尚待时间考证。据招股书（注册稿），2018-2020年及2021年上半年，公司两大主打产品均出现价格下跌的趋势，其中公司单管芯片产品价格分别为42.44元/颗、31.95元/颗、18.95元/颗及14.1元/颗，光纤藕合模块价格分别为3511元/个、3177元/个、2759元/个及2641元/个，前者价格下跌超过50%，后者价格下跌接近30%，这种价格下跌的趋势是否继续？

预计估值超15亿元？

作为上市标准的另一个硬性指标，长光华芯选择的预计不低于15亿元市值也颇为牵强。

由于长光华芯在过去三年扣非净利润为负，即便依靠政府补助，2020年的净利润也只有5万元，用参考同行业的传统PE法或者PB法几乎无法估值，而公司选择了最近一次的增资扩股估值作为参考，但其公允性见仁见智。

2020年，长光华芯进行了两次增资。第一次为2020年6月，其中两个员工持股平台投资415万元注册资本，增资价格为5元/股，增资金额合计为2075万元，此轮其他财务投资的增资价格为13.982元/股，合计引入增资金额为13040万元，增加注册资本为932.6276万元；另一笔增资是华为旗下的哈勃投资，该笔投资踩着当年的最后时点取得，取得时间为2020年12月29日，增资价格为15.0049元/股，投资金额为7600万元，长光华芯在招股书中声称，哈勃投资因供应安全战略需要，故以战略投资者的身份增资入股。按照公司1.01亿元注册资本计算，哈勃投资的增资让长光华芯估值刚刚越过15亿元的门槛。不过，过去三年，华为并没有进入公司前五大客户名单中，公司声称的供应安全说辞尚待考证，公司以最后一笔作为门槛也值得商榷。

长光华芯估值预计达到15亿元，公司最初的创始大股东却与此无缘。长光华芯成立于2012年，当时是由奥普光电（002338.SZ）和廖新胜合资成立，其中奥普光电出资2093万元占51%的股份，而廖新胜以“100万现金+1910万元无形资产”占比48.99%。

不过，2014年10月，廖新胜把其全部股份转让给第三方，作价为2144.35万元，奥普光电也在2016年6月挂牌转让其股份，最终以5734.82万元转让给苏州华丰，当时估值只有1亿元出头。

据奥普光电披露的信息，2013年至2015年，长光华芯实现营收2041万元、 3083万元、3159万元，净利润为102万元、510万元、96万元；2014年、2015年经营活动现金流净额分别为197万元、313万元。

2019年年初，原创始人廖新胜卷土重来，获得29.5%的股份，后以2144万元的价格转让给苏州英镭，估值大约是7268万元。天眼查显示，廖新胜目前持有苏州英镭25.8%的股权，目前苏州英镭持有长光华芯19.76%的股权，廖新胜尚能凭借其持股赚得盆满钵满，但奥普光电却错失长光华芯的IPO盛宴。

由2016年的估值1亿元到2019年的7268万元，再到2020年年底的超过15亿元市值，哪一个与长光华芯的基本面更匹配？