不二研究：困在双11“流量仓”的小红书，能否撑起200亿美元估值?

最新估值200亿美元，小红书依然困在双11“流量仓”。

今年，小红书的IPO传闻不断，其估值从30亿美元、60亿美元、100亿美元持续上涨；直至11月8日曝出由淡马锡、腾讯等领投的最新一轮融资，投后估值高达200亿美元。

上一次的舆论关注，还是源于滤镜风波。

关掉滤镜之后，“素颜”小红书直面内容社区突围难题。尽管被视作新消费品牌“孵化器”，但在头部电商如火如荼的双11，小红书继续陪跑“流量仓”、难望其项背。

资本相信流量与网红效应；但是，无法变现的流量与网红效应，似乎没有太多说服力。

在流量变现的重压下，抛开估值高低不论，小红书首先需要给资本一个答案：仅凭“流量仓”种草，真能走出内容社区的另一条路？

毕竟，在猫扑、天涯等内容社区的前车之鉴下；只有避免成为“时代的眼泪”，小红书才有可能在高估值下闯关IPO。

困在双11“流量仓”

诞生之初，小红书就与消费主义紧密相关，并作为“种草平台”被人熟知。

2013年，毛文超从私募机构贝恩资本离职创业，与大学同学瞿芳一起创办海淘购物攻略社区，小红书就此诞生。

小红书的电商业务经历数次反复。2014年，小红书上线自营电商品牌“福利社”，专注跨境电商；2017年，小红书从电商全面转型社区，将Slogan从“全世界的好东西”改成“全世界的好生活”，开始转型成为年轻人的生活方式平台；2021年，电商重新成为小红书战略重心。

与抖音、知乎、微博等内容平台不同，或由于海淘攻略起家，小红书天生带有消费基因，用户搜索行为往往伴有购物目的，具有更高的转化潜力。

在电商业务上，小红书更像一个十分努力但成绩平平的“后进生”。

今年双11具体销售数据尚未公布，但从识微商情的数据来看，2021年小红书双11活动热度仅处于第三梯队，与头部平台淘宝/天猫无法同日而语。

「不二研究」发现，相比淘宝、京东等一年复杂胜一年的优惠策略，小红书的双11还保留着几分“返璞归真”——简单的满减、不含定金的一锤子买卖、每日更新的打折品类……仿若回到五六年前的双11“初见”。

如此一来，相对于头部平台满天飞的“求作业”，围绕小红书的讨论相对平淡。

双11开启付尾款的第一天（11月1日），小红书直播吧的直播观看量略显惨淡：老爸测评直播观看总数6.1万、Ayan Wang直播观看总数5.3w，福利社直播观看总数3.4万，分列当日全站Top3。同一天，淘宝直播头部主播李佳琦、薇娅观看量高达数千万。

去年9月，原李佳琦直播团队的小助理付鹏“单飞”，受邀成为小红书首席生活体验官，首场直播创下2亿观看的记录。

与昔日在淘宝的现象级直播相比，付鹏在小红书的直播未有太大声量。据千瓜数据显示，截至10月25日，近90天内付鹏共直播16次，场均上架商品62件，客单价452元，场均观看人数仅15万。

在「不二研究」看来，小红书电商业务至今无法独立行走，纵然由于其在内容与电商间来回摇摆；但更深层的原因在于，小红书在下游产业链中的缺位。

无论在跨境电商、第三方品牌，小红书均未参与供应链建设，不得已沦为电商的“流量仓”，为淘宝、天猫、京东等电商平台导流“打工”。

尽管小红书曾一手打造完美日记、花西子等国货品牌的爆款营销案例，但流量最终导向淘宝和天猫。数据显示，2018年11月，小红书提供给完美日记的搜索曝光流量是年初的12倍，但在天猫才是完美日记销售的主战场。

当年双11期间，完美日记成为天猫美妆销售第一的国货品牌；双12时完美日记超越国际大牌成为天猫彩妆销量第一。

“在小红书被种草，跑去天猫下单”，如同品牌营销的业内戏言，小红书仍困在“流量仓”里，并未真正借势发展自身电商业务。若仅作为导流环节，难免摆脱电商“为人作嫁”的命运。

以小红书近期推出的“人生五味便利店”为例，「不二研究」发现，其主题H5中的陈设品类并未跳转商城购买链接，而是关联平台内种草帖子及视频，仍是“流量仓”的导流玩法。

前几年，淘宝曾因“仓库式”定位发愁，随着种草内容和直播的建设，正在逐渐摆脱单一工具属性。

11月初，小红书与有赞、微盟合作，联合推出基于小红书小程序的电商解决方案。预计12月，有赞、微盟的商家可在后台申请开通小红书小程序，进一步扩充小红书品牌数量。

此举某种程度可视为小红书为摆脱“流量仓”的大胆尝试，但目前仅停留在概念层，实际成效有待验证。

在「不二研究」看来，目前，电商行业竞争格局已定、马太效应愈显，小红书需要以独特角度切入，才有望撕开一道专属天地。但是，其困于“流量仓”定位太久，除非“先破后立”，否则很难扭转局面。

广告撑起的“四不像”

小红书官方数据显示，截至2021年3月底，小红书月活用户破1亿；其中，内容创作者超4300万，相关“种草笔记”发布量超3亿篇。

「不二研究」发现，KOL/KOC种草带货、会员收入、电商直播带货、广告收入四部分组成了小红书的营收来源。

目前，广告已经成为小红书最主要的收入来源。据晚点LatePost数据，小红书2020年营收约为 7.5 亿美元至 10 亿美元，广告业务营收占比约 80%。

目前，小红书在用户、博主、商家和平台之间，看似形成闭环：用户获取信息、贡献销量、购买小红卡会员，创造新内容以反哺平台，构成小红书所有运营活动的基本盘；

博主依靠优质内容分享吸粉、广告流量变现，并通过种草带货、直播带货等方式为平台贡献营收；

商家投放广告以吸引潜在消费者，并为小红书贡献占比最多的广告收入。

细看之下，小红书的变现意图充斥在所有环节，杂糅多种商业逻辑，好似“四不像”：若专注社交，有望成为中国版Instagram；若坚持深耕UGC内容、侧重用户服务，类似知乎、Bilibili；如果专注种草导流，小红书更像是“女版”什么值得买；在电商直播带货上，淘宝和抖音则是业内翘楚。

流量变现重压之下，小红书的商业模式略显“别扭”，在破局路上进退维谷。

「不二研究」注意到，小红书与MCN机构和博主之间，或存在利益冲突。

对于MCN机构，小红书的管理更为严格，据“短视频工场”消息，2019年6月《小红书合作机构管理细则》规定，向入驻的MCN机构收取高达20万元的保证金；而据《中国经营报》，同期淘宝系、抖音均执行10万元保证金标准。博主签约MCN机构后，方可进行推广活动，私下接单会直接扣除保证金。

看似完善规则、实则“别扭”，其对MCN机构和博主造成较大压力，但从商业逻辑分析更多为了参与分成，保证小红书平台收益。

与此同时，对于广告内容是否直接挂购买链接，小红书也显得不够坦荡。尽管已在试图分割种草笔记和广告，由于小红书在广告下并没有挂出购买链接，两者间仍无绝对界限。

对比其他平台广告内容：淘宝短视频种草内容均带有商家链接；抖音则在广告下直接挂出购买链接。这让小红书的规定显出几分欲盖弥彰：既放不下变现，又不想损失用户，广告业务虽拖着“四不像”前进，但内容纯粹性也要为其让路，势必会动摇小红书的用户基本盘。

鱼和熊掌不可兼得，小红书迟早面临最终抉择。

200亿美元被高估？

作为一家以女性用户为主的生活方式平台，小红书是资本市场的“宠儿”。

据企查查显示，截至目前，小红书经历6轮融资，股东包括阿里、腾讯、金沙江创投、纪源资本、高瓴资本等。

其估值不断攀升。2019年3月，晚点LatePost报道称小红书进行E轮融资，估值50亿美元；据21世纪经济报道，2019年底，其估值迅速上涨到60-80亿美元；今年5月，据财经杂志，小红书新一轮融资估值超过100亿美元，已经来到超级独角兽级别。

11月8日有媒体报道称，小红书已完成新一轮5亿美元融资，由淡马锡、腾讯等领投，投后估值高达200亿美元。

据易观监测数据，截至2021年8月，小红书月活用户1.6亿；极光大数据显示， 2021年4月，小红书日活峰值超过6400万，且男性用户占比达到31.05%。

广告撑起大部分营收、杂糅业务之下，小红书的200亿美元估值是否实至名归？

参照海外图文社交平台Instagram，据彭博社，2019年其广告收入200亿美元，若是独立公司估值有望超过1000亿美元。小红书与“中国版Instagram”仍有不小差距，其估值自然也无法与Instagram相媲美。

“什么值得买”一度被誉为男版小红书，其母公司值得买（300785.SZ）11月10日盘后总市值为67.33亿元，但其专注于导流电商平台、工具属性明显，前者的商业模式比之小红书过于简单。

若从用户画像角度，同为“后浪”大本营的Bilibili（09626.HK）11月10日盘后市值约2423.4亿港元（约297.61亿美元）。CEO陈睿在今年9月的2021世界互联网大会乌镇峰会上表示：目前B站18-35岁用户占比78%。

据QuestMobile2020报告显示，小红书月活用户超过1亿，其中72%是90后用户，在这批90后用户中约50%为95后。“后浪”用户或许是小红书200亿美元估值的一大理由。

如果从收入构成角度，参照同样以广告业务为主的微博（NASDAQ：WB），美东时间11月9日美股盘后市值为98.98亿美元，不及小红书最新估值的一半，但微博2021年Q2月活用户量约5.6亿，是小红书同期月活的2.3倍。

「不二研究」从P/S（市销率）来对比，以2020年营收10亿美元计算，小红书整体P/S达20倍。

字节跳动CEO梁汝波在“CEO面对面”会议上称，2020年字节跳动营收2366亿元，最新估值4200-4500亿美元，P/S为10.8-11.4倍。

不过，小红书广告业务25倍P/S，字节跳动的广告业务收入1750亿元，仅为15.3-16.4倍P/S，还是预示着高估风险。

高估值的根本逻辑是资本喜欢流量，相信网红效应；但无法变现的流量与网红效应并没有说服力。

与同类平台相比，小红书头部博主带货量并不出彩，“去中心化”的流量玩法进一步削减了头部效应。单从博主黏性来说，小红书又或许只是抖音和微博的“备胎”。

在「不二研究」看来，抛开估值高低不论，小红书首先需要避免成为“时代的眼泪”。

内容社区高开低走案例很多。当年称霸互联网的“南天涯北猫扑”如今已无声量；虎扑、豆瓣等社区囿于用户群体固化，直面商业化难题。其中90%用户为男性的虎扑，今年6月已经遭遇第二次冲击IPO折戟。

“时代的眼泪”已有前车之鉴，纯粹的内容社区并不赚钱；如何在商业化的同时，最大程度保留社区氛围是一门学问。

小红书想从内容社区突围，实现由“看”到“买”，检验用户忠诚及运营策略；但在数次战略转型后，留给它的时间已然不多。

被撕裂的女性社区,如何撑起高估值？

作为女性用户为主的社区，小红书被消费主义裹挟的基调未变，但曾经真诚分享的氛围一去不返，仿若已与过往“撕裂”。长此以往，用户自将寻找更为纯粹的社区，流失不可避免。

天平的一端已然倾斜，时至今日，小红书已无法粉饰社区的商业化，大部分业务或多或少让道于流量变现；但从内容社区突围谈何容易，愈挫愈勇的毅力以及敏锐迅捷的观察力缺一不可。

这些问题尚未解决之际，200亿美元的高估值不禁让人担忧。回望今年2月上市的快手，上市前最高估值达4800亿港元，如今市值已跌去近千亿港元。

繁华落尽始见真章。关掉滤镜之后，在“流量仓”种草之外，被撕裂的小红书如何探索女性社区上限？

本文部分参考资料：

1. 《失真的滤镜笔记下，小红书正在被撕裂 》，极客地带

2. 《谁给了小红书估值100亿美金的勇气？》，华尔街见闻

3. 《虚假滤镜、照骗风波，小红书到底得了什么病？》，界面

4. 《36氪独家｜小红书完成新一轮5亿美元融资，投后估值高达200亿美元》，36氪

5《完美日记敲钟上市 “小红书新品牌第一股”市值超122亿美元》，证券日报

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作者/禄存

排版/恩硕

监制/Yoda

出品/不二研究