白酒护城河真的如此牢固吗？| 见智研究

近段时间影响白酒股价波动最主要的预期有两个：1）消费税是否要落地？何时落地？如何落地？2）茅台是否将直接提53度飞天出厂价？

消费税落地也好，茅台提价也罢，带来的影响终究会逐渐退却。消费税落地带来的利空终究是短期的，茅台提价的利好也并非永久的。白酒作为A股”YYDS”的赛道被市场公认拥有绝佳的商业模式：行业历史悠久但变化很少、品牌壁垒高、现金流优异，因此市场默认部分白酒公司是可以永续经营的并采用DCF估值法。但白酒行业是否真的变化很少呢？市场使用DCF法估值的时候是否充分考虑完全包含了潜在的风险因子呢？

见智研究认为，以茅台为首的高端、次高端白酒公司虽具备相当的品牌壁垒优势，且目前消费升级使得行业向高端、次高端靠拢集中，但长远来看这些白酒公司还是面临一定危机，白酒行业的传统底层消费基础正在发生变化。传统底层消费基础的变化终究是无法单纯依赖提价来增长业绩的。

众所周知，人口结构的变化对于消费品的研究至关重要。国内人口老龄化、出生人口断崖式下滑将给白酒在内的整个消费板块长期带来不小的挑战已是公认的事实，除此之外对白酒行业而言是否还有市场较少关注到的危机？

见智研究认为，除了人口结构的变化对白酒需求的影响值得关注以外，社会政策、机制的大方向也逐渐在从侧面影响着白酒需求。

2012年限制白酒三公消费的政策出台后，白酒的政务需求目前被挤压至仅5%左右，商务消费和个人消费现如今占比分别为50%+、40%。

见智研究认为，无论白酒现存的商务场景还是个人消费场景都正在微妙的被削弱。“共同富裕”的政策大方针、覆盖全国各层级政务服务中心的设立使得很多中间环节得到了削减，降低了个人、企业、政府很多中间成本的同时也提升了效率。

以在资本市场受到广泛关注的医药行业为例：曾经医药公司需要派医药代表来接触医院的高层及相关专家来促使产品进入院内销售，但现如今随着越来越多的医药细分子行业被纳入集采，医药代表与各医院相关决策人士间的接触可以被大幅减少，原本相关的白酒商务消费场景被弱化，药企的销售成本得到下降。

个人消费场景的一个例子是家长托关系帮孩子找工作：上世纪70、80年代子女顶替制曾经是国企招工的重要方式，90年代开始顶替制虽逐步取消，但国企员工利用职务便利托关系让子女进入同系统国企非常普遍，而现今随着国企改革及市场经济的不断发展，托关系进国企越来越难操作，也不再有之前民众认知里很高的“性价比”和吸引力了。

当然，万事并不绝对，以上两个举例也都有一定局限性：医药代表虽然院内的销售途径很大程度被堵上，但随着处方外流，院外市场又会诞生一定机会；国企吸引力下降，但部分托关系会流入民企甚至外资；但见智研究觉得大家可以从身边出发多去观察，是否原有的很多商务、个人人情的消费场景都因社会政策、机制的发展在弱化？

见智研究猜测，国家层面已经意识到了国内人口结构及社会政策对传统白酒消费场景及需求带来的挑战，回顾去年及今年官方的动作其实已经一定程度上指明了未来的方向：

1）21年8月，工信部表示高度重视保护白酒文化遗产，支持中国白酒文化遗产申报世界文化遗产。

2）21年12月，市场监管总局起草《白酒生产许可细则（征求意见稿）》，规范酒企虚假宣传并表明基酒生产能力将成为酒企核心竞争力。

3）上周一工信部提出针对年轻消费群体、国外消费群体发展多样化、时尚化、个性化、低度化白酒产品。

人口结构方面，出生人口大幅下滑、老龄化加速、独生子女单身化、家庭小型化这些削减传统白酒消费场景及需求的趋势目前都难言有逆转迹象，至少短中期无法指望这些大趋势反转来抑制消费量的下滑。前文提到的社会政策、机制这些大方向是从国家战略层面出发考虑的，不可能发生根本性动摇，因此这方面带来消费基础的变化也难言改善。怎么办？

既然经济增长、人民可支配收入的提升带来的消费升级会促进民众健康化的意识，在白酒消费上往少喝酒、喝好酒的趋势去引导，那就迎合趋势做低度酒，不仅满足了国民对健康的诉求，且能符合年轻人对“浅酌、健康微醺、和两三好友或独自也能享受”的酒消费理念；在低度基础上再为白酒产品添加上时尚个性元素，来进一步吸引年轻人，由此实现目前以30-60岁的白酒主力消费人群的扩容。与此同时，低度化白酒还有望改善目前白酒出海不畅的现象。目前由于国外流行的酒度普遍在43度以下，国外消费者多数无法适应高度白酒。

但只把产品做成低度、时尚、个性化就能吸引到年轻人、外国人了吗？并非如此，还需有白酒文化的传播才能够达成。其实市场上许多酒企已经推出了不少优质的低度酒产品，但并未能收获很好的反响及销量，主要是民众对白酒文化的不了解所致，把“低度”与“低质”划了等号。见智研究认为，去年工信部表明重视保护白酒文化遗产就说明了宣扬白酒文化会成为白酒行业未来发展的一大核心；而市场总局的《生产许可细则》表象上是针对规范白酒生产的，但本意也是出清劣质、不合规的白酒产品及宣传模式，为白酒文化的正面宣扬铺平了道路。

见智研究认为，白酒是A股市场顶级的投资赛道不置可否，以前是，现在是，未来相当一段时间还会是。但在人口结构变化及国家大方向的社会政策机制下，白酒的传统底层消费基础是有动摇的，投资者需要适当的更多、更长远的去评估一些风险；酒企也需在保持品牌护城河的同时探索除了提价以外更多的发展路径，并合力加入到宣扬白酒文化中来，毕竟这个世界唯一不变的就是变化，长远来看，酒企轻松赚钱的时代已经过去了。