黄文涛：预计一季度还有降息可能

　　中新经纬1月18日电 题：预计一季度还有降息可能

　　作者 黄文涛 中信建投证券首席经济学家

　　1月17日，央行开展7000亿元1年期MLF(中期借贷便利)操作和1000亿元7天期逆回购操作，中标利率分别为2.85%(此前为2.95%)、2.10%(此前为2.20%)。

　　问题1：如何解读利率双降？

　　此次央行调降两大利率各10个基点，并增量续作MLF和7天逆回购，在量和价上宽松的幅度较大。这显示央行货币端发力稳增长、宽信用、降成本，以支持实体经济。

　　2021年四季度GDP增速降至4%，稳增长压力凸显。在当下疫情多点散发、前期政策调整期、经济形势不确定性增加的情形下，货币政策的逆周期调节和稳增长重要性有所提升。预计稳增长的政策将会获得来自货币端的有力支持。

　　我们认为降息操作正当时。意愿方面，央行致力推动贷款利率下行，但2021年三季度相比二季度，在银行存贷利差收窄的情况下，贷款利率没有明显下降。窗口期方面，2022年一季度是美联储加息提前、通胀压力小、信用风险触发的叠加期，降息降准具有合适的契机。政策配合方面，在前置的发债需求和新老基建融资放量需求之下，央行具有配合的必要。

　　问题2：接下来货币政策走向如何？

　　贷款市场报价利率(LPR)料将跟随MLF利率调降。在LPR锚定MLF利率下，MLF利率下降将有效引导LPR报价降低。2021年12月LPR 1年期报价利率自主调降即体现出银行系统支持实体经济、降低融资成本的努力。

　　需要观察的是，在“房住不炒”的基调下，5年期LPR调降幅度是否会小于1年期？我们认为，由于前期没有调降5年期LPR利率，因此新一期LPR报价，1年期和5年期同时下调10个基点的可能性更大。

　　后续可能还有降准操作，随着春节流动性紧张，特别是2022年一季度专项债提前批开始发行的情形下，市场流动性可能还有紧张。且按照过去几轮货币宽松周期的经验，降息之后大概率还将配合降准继续释放宽松流动性。最后，房地产等风险因素可能还将发酵，需要降准来释放维护稳定的预期，并提供稳定的流动性环境。

　　后续降息方面，还要继续观察，但降息窗口期还未关闭，一季度还有降息可能。

　　问题3：信用是否会如期宽松？

　　宽信用基础不稳固，但信号已现。我们认为社融增速2022年1月约为10.3%，一季度末将逐步提高到10.5%。按照过去五轮信用周期的经验，历次宽信用都由宽货币(降准、降息)启动，首先是降准、降息提供宽松流动性环境和较低的成本；然后是基建端发力(包括项目和融资)，加杠杆的主体是政府特别是地方政府和国有企业，但该种宽信用幅度往往较低；若政策观察基建发力不足以托底经济后，可能启用房地产，但经济增速没有极大压力情况下难以大幅放松(考虑到房价和民生问题)，这时加杠杆的主体是民营企业和居民，宽信用力度往往较大。但宽货币向宽信用传导的时滞随着加杠杆愈发困难而变得更长。单纯从历史规律观察，本轮宽信用还在路上，贷款增速见底约在2022年3月。

　　仍需指出，宽信用的最大障碍仍是银行缺乏优质项目，而城投等主体融资还受制于政策限制，需要进一步放宽融资限制。后续不排除继续降准降息(货币政策)、加速发放再贷款并推出新的结构性货币政策工具(结构性工具)，减少三道红线和贷款集中度(房地产融资政策)以及加快专项债发行(政府融资)。总体上，2022年在稳杠杆的大局下，随着碳减排支持工具、支农支小再贷款等结构性政策的支持以及降准和可能的降息支持下，信用宽松的可能性增大，但预计恢复过程仍较为缓和。

　　问题4：对接下来利率走势的判断？

　　中期看，影响利率的主线是稳增长压力下的货币宽松和弱复苏逻辑下的宽信用。我们判断，降息在短期带动利率下行的情形下，利率降幅不会太大，而后更可能震荡上行，等待下一次货币宽松。市场上降息预期还将继续发酵，因而利率出现大幅反弹的可能性较小。信用方面，虽然社融数据小幅回升，但结构一般，主要由政府债支撑，料一季度仍将维持这一情况。因此，信用复苏的力度不会很强，对债市的压力在短期还不会显现。货币偏宽叠加信用弱复苏，一季度利率可能还有低点，后续在经济企稳的预期下出现回升。(中新经纬APP)

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