俄乌冲突的影响和启示，关注军工行业

俄乌冲突最新情况：

①普京24日早上6点发表讲话，宣布采取特别军事行动保护乌克兰东部顿巴斯地区，敦促乌克兰军人立即放下武器回家。他补充道，俄罗斯不允许乌克兰拥有核武器，特别行动计划不包括占领乌克兰领土，但局势要求俄罗斯采取果断的行动。

②乌克兰总统泽连斯基发表简短视频讲话，乌克兰全境将进入战时状态。

③联合国秘书长古特雷斯在会议上呼吁俄罗斯“停止进攻乌克兰”。

④俄罗斯国防部表示，乌克兰边防军没有对俄罗斯部队进行抵抗。目前，乌克兰武装部队空军的军事基础设施已瘫痪，乌克兰武装部队的防空力量已被完全压制。

全球市场悉数下跌，黄金等避险资产上涨。军工板块逆势上涨，独领风骚，截至收盘国防军工（申万）指数上涨1.41%，全行业排名第一。军工领涨，不仅是表面上的地缘政治的短期刺激，更有其内在的更为深刻的逻辑和道理。

一、强国必先强军，军强方能国安

2021年俄罗斯的GDP为1.78万亿美元，全球排名为第12名，跌出前十，体量仅相当于我国GDP排名第二的江苏省，但俄罗斯拥有着世界一流的军事实力，所以在全球依然拥有举重轻重的话语权。

再看我国，我国国防实力与经济实力尚不匹配，这是现实矛盾，且愈加紧迫。世界处于百年未有之大变局，多国已开始通过提高军费投入以应对全球局势的不确定性。我国国防建设和军工行业发展正迎来规模性快速增长和结构性转型升级，军工行业在数量、质量和结构三个维度都迎来了实质性的重大变化和历史性的发展机遇。

此外，就在本月初（2月8日），美国再次对我国33家公司进行制裁，自2018年起，美国已进行过超过10次的制裁清单发布，涉及的企业及单位合计超过500家。中美关系已经发生了实质性转变，中美博弈将是长期而反复的，短期内难以转向的。由此，也倒逼我国自主可控、国产替代提速。

二、军贸将成为军工行业的“第二曲线”

俄乌冲突后，西方对俄罗斯加大制裁是大概率的，对我国军贸出口也将形成刺激，主要是两方面，一个是全球安全形势恶化，部分国家地域对武器进口需求加大；另一方面则是此消彼长，对俄制裁，有望为我国释放一部分市场空间，比如俄罗斯阿维斯玛是波音空客钛合金主要供应商，如果制裁加剧，或将利好我国钛合金出口企业。

可以预见，随着我国军工行业技术日益成熟，产能迅速提升，供应体系不断完善，军工行业的生产能力将在某个时候达到并超过国内的军用需求。我们判断，富有弹性的军贸市场，将成为我国军工行业在未来几十年内，持续高增长的新动力和加速度来源。

近期一些军贸事件：

①阿联酋国防部于2月23日宣布，将与中航技签订合同，购买12架L15教练机，并在今后增加36架同样型号的飞机；

②近日根据阿根廷媒体的报道，日前阿根廷驻华大使牛望道已经与中航工业进行了初步接触，共同商讨了枭龙战机的购买计划。

三、利空大多落地，更多利好悄然孕育

开年后军工行业领跌，上周军工板块在年后五周连阴后，首次实现周阳线，呈现企稳迹象。我们年初以来的观点是，当前不存在实质性的“利空”因素，而在近期回调期间，其实更多的“利好”已在孕育：

①军工央企陆续召开2022年工作会，凸显军工行业高景气度延续；

②四季度末基金持仓环比再度增长；

③CPI与PPI“剪刀差”缩小，军工中游涨价压力缓解（但俄乌冲突后，通胀压力短期可能会更大，或将对中下游企业形成一定压力）；

④连续5年开年发布全军开训动员令；

⑤地缘政治事件密集发生，随时可能刺激市场情绪；

⑥国企改革进入攻坚之年；

⑦年报业绩预告逐步披露，进一步提升军工行业的置信度；

⑧减持压力已基本释放；

⑨业绩和估值匹配，经测算，核心军工公司的平均PE当前对应2023年的30倍左右，对应2025年的20倍左右，行业整体估值不存在泡沫。

再次重申我们的中长期观点，我们倾向于认为，军工行业更可能是下跌有底的良性的“进二退一”。

当前时点，我们的判断是，目前大级别的调整是不现实的，军工行业估值已经显得便宜，现已再次进入到具有性价比的配置区间。面对非理性调整，当前阶段更需要一份理性与冷静，再度深调空间已有限，虽然信心恢复和风格转换尚需时间，但底部正在临近，已进入以时间换空间阶段，不宜过度悲观和盲目杀跌。近期地缘政治冲突，虽然表面上看对军工行业仅仅是短期刺激，其实本质上更突显出发展军工行业的重要性和紧迫性，这是支撑行业的大逻辑，以及支撑行情的长逻辑。

四、建议关注的角度

① 进攻大于防御，传统地面作战、近岸防御装备数量适度压缩，远海防卫、远程打击等新型装备加速发展；

② 航空航天产业链景气度尤高；

③ 主机厂业绩弹性来自于利润率提升，民参军业绩弹性来自于承接外溢产能和国产替代；

④ 军工电子、军工新材料价值量及价值占比不断提升，增速更快。

五、风险提示

① 局势恶化，避险情绪提升；

② 能源、大宗价格上升，对中游利润造成压制等。

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