高油价新周期加速回归

文 | 王宝光

从过去一百多年的油价周期规律来看，我们即将迎来全新一轮的高油价周期。

原油市场正在经历着百年未有之大变局，从2014年美国页岩油革命冲击、2020年新冠肺炎疫情全球大流行、2022年俄乌战争爆发乃至以“碳中和”为目标的全球能源转型，短短几年时间，原油供需格局屡次大变，行情犹如过山车，原油价格从100多美元/桶跌宕滑落到疫情爆发初期的负油价（WTI），又在两年内，从负油价一路震荡攀升至现在的100美元/桶之上。

纵观历史上油价变化的周期规律，结合俄乌战争引发的高油价与能源转型，我们或许可以更深入理解当前所处的环境和大势，清醒认识未来之路。

高油价周期律

纵观原油百年价格史，共经历了三轮价格暴涨（俄乌战争前后为第4轮，未在图中），图示价格为2020年不变价，是以2020年为基准并考虑美国通货膨胀率的推算。

这三轮油价暴涨分别为：

第一轮在19世纪60-70年代：原油的涌现迅速刺激了人们对照明和出行用油的需求，原油价格飙升，美国内战期间从低位暴涨至120美元以上。

第二轮在20世纪70-80年代，第四次中东战争和伊朗革命引发两次石油危机，原油价格接续两次暴涨。

第三轮在2008-2014年。21世纪初，全球经济进入了需求大爆发时期，再加上美联储的宽松货币政策，国际原油价格一路上行，油价有史以来首次突破了100美元（现价）。

再加上2022年因为俄乌战争而引发的油价暴涨，我们可以从历史中看到若干不断重复的规律。

（1）每个高油价周期持续7-10年。前两轮高油价周期都持续近10年，第三个高油价周期持续7年多，第四个高油价周期正在进行中。

（2）价格的巨幅波动日趋频繁。以不变价来看，1880年到1970年，有90余年的低波动时期，即使在两次世界大战期间波动也比较有限。第一个高油价周期到第二个高油价周期间隔近100年，第二个高油价周期到第三个高油价周期间隔20余年，第三个高价周期到现在仅仅间隔8年。

（3）价格从哪里来到哪里去。从价格的起涨点（非严格意义的高油价起始点）经过暴涨后，基本逐步回落到起始位置，从图中即可一目了然。从价格的起涨点到最高点，价格涨幅基本都在5-10倍，涨幅巨大，后续的跌幅也巨大。

原油贸易或演绎新格局

供需地理错配，形成现有石油贸易格局。中东和俄罗斯拥有丰富的石油储量，并且产量居前，亚洲、欧洲和美国则是石油消费主力地区，生产和消费的地理错配形成了石油贸易。从原油贸易格局来看，中东、俄罗斯主要出口，亚洲、欧洲主要进口，而美国能源独立后，因页岩油与国内炼厂需求不尽一致，而同时有进口和出口，但整体上实现了净出口。2020年全球原油贸易总量21亿吨，以原油进口端来说，亚洲占比最高，总量高达56.9%，欧洲地区占比22.57%，美国占比13.93%。以原油出口端来说，2020年中东出口原油占比最高，高达41.49%，其次俄罗斯12.33%，西非9.66%，加拿大8.98%和美国7.37%。

雄踞全球第二，俄罗斯在全球原油贸易中举足轻重。据统计，俄罗斯2020年出口原油2.6亿吨（520万桶/日），仅次于沙特。按出口目的地来分，俄罗斯原油主要出口至欧洲，占比高达53.15%；其次出口至中国，占比32.08%；出口至亚太其他国家和地区占比5.69%。

俄罗斯原油出口物流分管输和海运两种方式，其中管输占40%，海运出口占60%。俄罗斯有四个较大的原油港口，波罗奈斯克、科济米诺、新罗西斯克及乌期特-鲁戈，这四个港口出口量约占海运出口量的70%。波罗奈斯克和乌期特-鲁戈均位于芬兰湾，通过波罗的海管道系统接收石油，主要面向欧洲市场；新罗西斯克是黑海沿岸的主要港口，主要面向欧洲和南亚市场；科济米诺港口位于俄罗斯远东海参崴附近，是ESPO原油管道的终端，主要面向亚洲市场。

俄乌战争影响深远，全球原油贸易格局面临重构。鉴于俄罗斯在全球能源供应中的重要地位，由于俄乌战争的爆发以及欧美的制裁，全球市场将迎来史上最大的能源供应冲击之一，并可能改写全球原油贸易格局。

印度等亚洲国家在原油市场上如何发挥再平衡的作用，以及俄罗斯原油出口最终会转运多少、削减多少，将是未来原油市场的关键。而物流运输的限制将是接下来几个月原油市场重新分配的最大阻碍。假如欧美持续制裁并延伸到油气领域，俄罗斯原油需要从欧洲市场转运到亚洲，那么新贸易格局下会发生什么呢？

（1）新贸易格局下，海运转运时间大幅提升。若欧洲特别是西欧逐渐禁止俄罗斯原油，那么本来运往西欧的原油则需要转运到中国和印度等地。从黑海——地中海——西欧航线以及波罗的海——西欧航线，将不得不变为黑海/波罗的海——地中海——苏伊士——印度洋/印度——马六甲——东亚航线（波罗的海到亚洲的航线也可绕行非洲好望角）。那么本来俄罗斯到西欧7天的航程，就会增加为到中国的35天、到印度的22天。海运时间分别增加28天和15天。

（2）新贸易格局下，运输成本大幅上升。中型阿芙拉型油轮（黑海和波罗的海的主力油轮，10万吨级）的每日运费从战前的大约1万美元跃升至3万美元左右。油轮运价将保持强劲或上升，因为欧洲市场正在调整以逐渐适应新形势下俄罗斯石油运输。

（3）新贸易格局下，原油在途库存和油轮需求量大幅增加。若目前俄罗斯出口欧洲的原油（接近300万桶/天），全部或大部都需要寻找亚洲的买家，考虑到海运时间增加15-28天，那么在途库存将增加数千万桶，对超大型油轮VLCC（20-30万吨级）的需求将增加数十艘，势必对全球原油在途库存结构和原油运输能力有较大的冲击，进而对原油价格产生影响（上述并未考虑从美国、中东向欧洲市场填补俄罗斯油气空白的影响）。

碳中和背景下的
全球原油资本投资受限

全球原油资本开支不足。传统油气资产开发生产周期较长，资本开支决定了未来数年原油产量的稳定和提升，现在亟需一个新的投资周期。

从2015到2020年的两轮油价大跌，全球整体原油资本开支都出现了大幅下滑，2020年资本开支则再次腰斩。2021年，全球原油资本开支有所回升，但是相比疫情之前以及2010-2014年高油价时期仍存在较大差距。根据统计，国际石油公司2021年资本支出约为2014年历史高位的55%。中长期来看，考虑到全球原油长期资本开支不足，国际石油公司平均储量寿命（年末储量/年产量）从之前约14年的高位已下滑到了10-12年，而OPEC+国家剩余产能也极其有限，全球原油供给弹性将显著下降。

美国页岩油产量恢复缓慢。美国原油产量在疫情前已达到了1300万桶/日，超过沙特和俄罗斯成为第一大原油生产国。但是，新冠肺炎疫情后，原油价格再次跌破其开采成本，美国页岩油生产受限。在疫情平稳以后，原油价格逐渐回升，但美国原油生产的恢复速度仍然缓慢，目前美国原油产量约1140万桶/日，页岩油总体产量约830万桶/日，占美国原油总产量的73%左右。受页岩油公司的资金压力大、融资难以及投资者更加注重投资回报等因素的影响，美国页岩油产量距顶峰时期仍有150万桶/日的差距。

国际油公司对能源转型投资增加。以英国石油BP为例，2022-2025年的年均资本支出为140-160亿美元，但用于充电、氢能等能源转型的资本支出比例高达40%-50%。壳牌2022年的资本开支在230-270亿美元，用于能源转型的资本支出占比约33%，并将于2025年提升至50%。

可以说，油价上涨与资本市场对能源转型的推动是不无关系的，对于国际石油公司而言，这也是全球碳中和环境下的必要措施，很难再像以前那样大幅扩大油气项目的规模，或许新的重要项目以后要依赖国家石油公司而非国际石油公司。油气资本支出面临的限制也切断了原油价格上涨与资本支出增长之间的关系，这将导致上行周期的延长，并最终形成新的高油价周期。

迎接加速回归的高油价新周期

新一轮高油价周期已然提前到来。综上，受俄乌战争、原油贸易格局变化、原油资本投入不足以及能源转型等多因素作用下，高油价新周期已然来临。综合对比历史上的前三次高油价周期，本次高油价周期或类似于2008年到2014年，波动区间或在70美元-150美元之间。

若高油价带来需求的崩塌或随着战争的结束，欧美对俄罗斯、伊朗以及委内瑞拉制裁的解除，不排除2022年在俄乌战争结束后，原油从高点深度滑落的可能。俄乌战争以后，原油继续回归供需基本面、新的突发地缘政治因素和能源转型大势，因贸易新格局、供需紧平衡、阶段性去库存等因素而再涨起来，整体高位震荡，直至完成新一轮的高油价周期。

俄乌战争及高油价重构能源安全观。俄乌战争以及引发的能源危机，演化为能源需求方亟需解决的能源安全问题。欧洲首当其冲，欧洲的油气供应依赖于俄罗斯的现状，不可能在一夜之间改变，只能一边寻找美国、中东等新的供应渠道，一边继续购买俄罗斯油气，直至解除对俄罗斯油气的依赖，俄罗斯油气也需要寻找新的市场。

能源安全的急迫性要求各个油气进口国都应建立多元化的进口渠道，综合中东、俄罗斯、非洲、南美洲、北美洲以及大洋洲等地区油气资源，建立可靠且安全的原油运输方式，开辟新的陆海运输通道，尽可能避免运输咽喉通道“卡脖子”；在能源转型过程中，先立后破，传统能源和新能源的投资应统筹兼顾，两手抓两手都要硬，确保平稳运行；增强油气储备设施建设，提高库存调节能力，降低短期不可控的供应风险；加强国际合作，避免“逆全球化”，共同促进国际能源市场的开放与合作。

俄乌战争及高油价短期不利于、长期有助于能源转型。短期来看，能源保供是首要的，欧洲煤电、核电确实需要重启或延续生命周期，这将在一定程度延缓碳中和进程；但长期来看，能源转型速度会因此加快，欧洲急于摆脱对俄罗斯油气资源的依赖，长期只能依靠新能源，新能源市场或迎来重大机遇，美国、中东油气资源对欧洲来说仅仅是过渡，为新能源争取堪当大任的时间。

单纯从经济角度来看，油气能源越贵，新能源就越便宜，但便宜只是相对的，高价格也带来了价格能否承受的问题，可能会引发社会层面的反应。一直秉承能源价格市场化的欧洲，或有可能对能源价格实施短期管制，但高油价背景下的能源转型终究是大势所趋、不可逆转。

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