伍戈：修复之缓

伍戈长江证券首席经济学家、总裁助理，中国首席经济学家论坛理事

核心观点：

1.大疫三年，过往每轮疫情峰值过后，我国经济都呈现出阶段性回升。今年以来，疫情管控强度升至2020年新冠爆发以来的高点。付出了诸多艰苦代价后，当前全国性的疫情高峰似已过去。“疫情落，经济起”，如此历史线性外推，未来经济能否重现反弹故事？

2.过去两年，对于疫情流行的地区，往往需要花费一个月左右时间实现“动态清零”。然而，对于传染力更强、重症率更低的奥密克戎病毒，平均清零所用时长已延至两个月左右，且时有复发，防控成本加大。即便疫情峰值过后，防控放松的速度也明显慢于过往。

3. 各种迹象表明，本轮经济修复的弹性显著弱化。尽管4月中旬疫情已高位回落，但商品房销售、工业开工率、城际公路迁徙规模、外贸集装箱吞吐量等高频数据的修复均不明显，劳动力市场等指标甚至还在进一步走弱，这与2020年初那波疫后反弹形成鲜明反差。

4.展望未来，在微观主体资产负债表持续受损的情形下，社融等经济先行指标的扩张仍十分有限。此外，与过往两年我国的经济“亮点”截然不同，当前外需出口正面临趋势性下行压力。这些似乎都预示，本轮疫情峰值过后的经济修复或更平缓，更像U型，而非V型。

正文：

大疫三年，过往每轮疫情峰值过后，我国经济都呈现出阶段性回升。今年以来，疫情管控强度升至2020年新冠爆发以来的高点。付出了诸多艰苦代价后，当前全国性的疫情高峰似已过去。“疫情落，经济起”，如此历史线性外推，未来经济能否重现反弹故事？

一、疫情冲击已不同过往

过去两年，对于疫情流行的地区，往往需要花费一个月左右时间实现“动态清零”。然而，对于传染力更强、重症率更低的奥密克戎病毒，平均清零所用时长已延至两个月左右，防控成本加大。出现少数病例后及早介入进行管控已是常态，甚至即刻“静态管理”也屡见不鲜。

过去几波疫情峰值过后，管控强度往往很快回落。本轮疫情峰值已过，但目前全国局部城区甚至主城区封控的城市数量仍处高位。2020年初疫情峰值过后一个月，防疫管控指数下降约20%，但本轮降幅尚不足10%。

二、经济修复也不同过往

本轮疫情严峻地区的经济重要性更为突出。当前疫情峰值过去已近一个半月，但从现有疫情分布的地域来看，这些省市占全国GDP的比重仍高达40%，而该值在2020年疫情峰值后的一个月就很快回落到20%。目前商品房销售、工业开工率、城际公路迁徙规模、外贸集装箱吞吐量等修复均不明显，而2020年诸多数据则在相同时长内快速修复50%以上。

值得一提的是，近期居民与企业新增信贷呈现历史上的首度转负（剔除票据融资），实体部门资产负债表收缩迹象明显。票据利率再度降至零附近，折射出实体融资需求异常疲弱。消费者信心、城镇调查失业率等（剔除季节性效应）甚至弱于2020年疫情爆发期，大城市及青年失业率均创历史新高。

展望未来，在微观主体资产负债表持续受损的情形下，社融等经济先行指标的扩张依然十分有限。且与过往两年经济“亮点”截然不同的是，当前出口正面临趋势性的下行压力。这些似都预示，本轮疫情峰值过后的经济修复进程或更为平缓，更像是U，而非V型。

三、基本结论

一是过去两年，对于疫情流行的地区，往往需要花费一个月左右时间实现“动态清零”。然而，对于传染力更强、重症率更低的奥密克戎病毒，平均清零所用时长已延至两个月左右，且时有复发，防控成本加大。即便疫情峰值过后，防控放松的速度也明显慢于过往。

二是各种迹象表明，本轮经济修复的弹性显著弱化。尽管4月中旬疫情已趋回落，但商品房销售、工业开工率、城际公路迁徙规模、外贸集装箱吞吐量等高频数据修复均不明显，劳动力市场等指标还在进一步走弱，这与2020年初那波疫后反弹形成鲜明反差。

三是展望未来，在微观主体资产负债表持续受损的情形下，社融等经济先行指标的扩张仍十分有限。此外，与过往两年我国的经济“亮点”截然不同，当前出口正面临趋势性下行压力。这些似都预示，本轮疫情峰值过后的经济修复或更平缓，更像U型，而非V型。

【作者】

伍戈：博士，长江证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事。曾长期供职央行货币政策部门，并在国际货币基金组织担任经济学家。孙冶方经济科学奖获得者，曾获浦山政策研究奖、刘诗白经济学奖，蝉联“远见杯”中国经济预测冠军。

高童、曹海巍、俞涛：长江证券研究员。

牛拗、徐鸿诚、余吉双、徐睿：长江证券实习研究员。