汇通达网络(9878.HK)深耕下沉零售市场 交银国际首予汇通达买入评级

格隆汇5月30日丨2022年5月27日，交银国际发布研报，首次覆盖汇通达网络（9878.HK）并给予“买入”评级。交银国际认为，汇通达是下沉零售市场B端服务第一大交易平台，所聚焦的我国下沉市场下沉零售市场容量大、行业格局分散、分销渠道效率低下，整合空间大，亟需数字化升级。汇通达已实现交易+SaaS服务两大业务双驱动，增长空间大，首予公司买入评级，给予目标价58港元。

交银国际观点认为，我国下沉零售市场容量大、行业格局分散、分销渠道效率低下，整合空间大。不同于电商平台直接取代渠道和零售门店、直达消费者的模式，汇通达针对下沉市场具备“三高”属性（售后服务需求、客户体验要求、客单价）、无法被完全线上化的品类，为终端小店提供供应链采购和SaaS服务。按交易规模，汇通达在下沉零售市场服务B端客户的交易平台中市占率排名第一，超过阿里零售通和京喜通，但市占率均不超过1%。

汇通达是下沉零售市场B端服务第一大交易平台。公司深耕乡镇和农村市场，覆盖2万+乡镇，聚焦“三高”品类，通过轻资产整合性物流、深入下沉市场的地推团队，和电商下沉、京喜通/阿里零售通等差异化竞争。区别于行业其他SaaS服务商，汇通达的SaaS产品设计简明，更契合下沉市场的需求，强调线下服务能力以及交易和服务业务协同。

汇通达两大业务，交易和SaaS服务双驱动，增长空间大。截至21年底，公司覆盖17万注册会员门店，活跃门店6.2万家，单店交易金额占小店总采购金额的渗透率为11%，未来通过覆盖区域、品类拓展，活跃店数有望超过10万家，对标成熟区域如江苏，单店渗透率若达到20%，则交易业务较目前还有3-4倍提升空间。目前SaaS覆盖会员门店10万，付费门店1.8万，交银国际预计未来2-3年付费门店数将达到5万家（付费率30%），SaaS收入较目前有2-3倍提升空间。

财务方面，交银国际认为，随着汇通达利润率提升，预计其利润未来3年CAGR 45%。交银国际预计，汇通达交易业务和服务业务收入21-24年CAGR分别为20%和49%，其中交易业务收入在门店数量、二级品类拓展的带动下将保持稳健增长。通过将SaaS产品模块化、降低付费门槛，付费门店数将带动SaaS订阅收入21-24年CAGR达55%。预计毛利润率在总部直采/反向定制比例提升、品类结构优化、服务收入占比增加的带动下从21年的2.8%提升到24年的3.8%。

综上，交银国际首予汇通达网络买入评级，目标价58港元。公司交易和SaaS业务不可分割，现金流良好，DCF估值法更能反映业务价值，根据10年自由现金流折现，对汇通达估值328亿港元（57倍/38倍22/23年市盈率）。在乡村振兴政策背景下，公司作为服务下沉市场数字化转型的优质标的，管理层经验丰富，具备差异化竞争优势。