中信证券：建议增加消费配置，关注两大主线机会

来源：金融界

　　消费｜疫后修复与长期成长：2022年下半年投资策略

　　对于国内消费下半年的增长趋势，一方面取决于国内疫情及管控政策的走向，一方面依赖于国内宏观经济环境的整体影响。考虑到疫情冲击带来的最低点基本于22Q2形成，下半年有望形成明确的修复态势，结合消费总体估值已趋于合理，建议增加消费配置。两大主线不变：一是长期逻辑下的优秀龙头企业受市场环境或阶段性因素影响下跌带来的低估机会；一是疫情好转预期下边际修复机会，包括疫情复苏和养殖等周期复苏主线。

　　▍疫情仍是阶段性核心影响因素。

　　阶段性而言，疫情仍然是影响消费景气趋势最关键的因素。2022年上半年疫情在持续时间及规模程度上均超越之前数轮疫情的影响。以社零数据看，2022年4月社零总额同比下降11.1％，餐饮收入同比下滑22.7％。以美团为代表的平台数据为例，公司预计4月上海到店消费下降超过90％，全国总体到店消费规模下降超过30％。虽然疫情持续影响下，居民消费能力不可避免受到冲击，但我们认为对于短期趋势而言，疫情的变化仍然更为关键和敏感，因此，消费总体的阶段性修复将呈现出明显的非线性特征。随着全国各主要城市纷纷调整疫情管控政策引导消费经营主体回归，4月基本可以确认为2022年消费最低点，修复趋势已基本明确。

　　▍静待拐点：借鉴海外消费疫后修复表现。

　　通过对欧美等几个国家疫情管控放松后消费修复跟踪分析，我们发现几个国家疫情后消费恢复的共性特征包括：

　　1）疫情管控政策取消或放松将使消费总体迅速得到恢复；

　　2）以本地或短距离流量为主的商品销售、短距离出行等恢复更快，线上增速普遍高于线下增速；

　　3）对长距离出行客流尤其是商旅客、海外客较为依赖的航空、酒店、赌场等，恢复相对滞后，但普遍通过价格提升抵消了部分流量下降的影响；

　　4）零售渠道中，商超卖场客流下滑较多，而社区渗透度较深的杂货店、便利店等恢复程度较好；

　　5）通胀高企影响消费者信心、压制消费需求释放，经济更强的地区疫情消费恢复更加强劲。我们认为，随着国内针对疫情的管控越来越精准化、常态化，消费的复苏路径或将体现相似之处。

　　▍稳增长政策基调下消费修复预期有望升温。

　　根据中信证券研究部宏观团队预测，2022年二季度经济预计实现微幅正增长，三、四季度GDP增速有望实现6％甚至更高，全年仍能实现5％左右的增长；消费方面全年社零有望实现4.6％左右的增长。虽然疫情对经济的冲击显著，但在稳增长的政策基调下，中国经济增长韧性很强，在各项政策刺激下，经济预期有望保持升温。通胀问题在下半年可能会进一步演绎，CPI或将在三季度开始突破3％，但回顾我国此前几轮输入性通胀周期后可以判断，目前我国宏观政策调控能力日益增强，将有效应对当前的输入性通胀压力。在此背景下，政策端明显从供需两端共同促进消费回升，消费修复预期有望持续升温。

　　▍风险因素：

　　疫情的不确定性；经济增速下行超预期，对应消费需求下降超预期；资本加持，行业竞争失序的风险；各行业政策风险以及由此带来的估值压制因素；通胀超预期，提价能力不足影响盈利能力的风险；汇率波动风险等。

　　▍投资策略：

　　国内消费下半年的增长趋势，一方面取决于国内疫情及管控政策的走向，一方面也依赖于国内宏观经济环境的整体影响。我们认为，疫情对消费的冲击和影响，短期内虽难精准判断，但拐点已基本形成。宏观经济的影响相对长期，经济预期的波动在一定程度上对消费的修复预期影响关键。考虑到疫情冲击的最低点基本于22Q2形成，下半年有望形成明确的修复态势，结合消费总体估值已趋于合理，建议增加消费配置。

　　我们维持2022年度消费产业两大主线机会观点不变：一是长期逻辑下的优秀龙头企业受市场环境或阶段性因素影响下跌带来的低估机会；一是疫情好转预期下边际修复机会，主要包括疫情复苏和养殖等周期复苏主线，但下半年更着重强调增加消费总体配置。在稳增长政策大背景下，经济稳健回升有望推动消费景气的持续回暖，消费是中国经济增长不可缺少的驱动因素，阶段性的景气波动并不会改变长期持续增长的驱动，须坚守消费配置，分享“中国成长”。