国海富兰克林基金总经理徐荔蓉：中国资产面临系统性重估机会

在A股市场上，历经多轮牛熊周期考验，投资业绩仍位居市场前列的基金经理可谓凤毛麟角，国海富兰克林基金总经理、投资老将徐荔蓉便是其中一位。据Wind数据统计，截至7月15日，徐荔蓉任职基金经理15年来，复合年化回报率超过16%，是一位不折不扣的“双十”（从业时间超过10年且任职年化回报率超过10%）基金经理。

在经验丰富的资深基金经理眼里，当下A股市场正处于怎样的阶段？“尽管下半年A股大概率维持震荡行情，但拉长时间来看，市场正处于长期慢牛走势中，中国资产整体面临系统性重估的机会。”徐荔蓉如是说。

选股时首先考察管理层

徐荔蓉是一位典型的自下而上的选股型选手，在选择投资标的时，首先考察管理层，而这与他的投资周期密切相关。在徐荔蓉看来，对一家企业的理想投资周期是3到5年。在这段时间里，管理层或大股东的利益与投资者的利益须保持一致。

以某家龙头企业为例，从去年底开始，徐荔蓉开始持有这只股票。虽然该公司基本面仍有一些瑕疵，但治理结构出现了明显改善，如增加独立董事、对销售渠道进行改革等。采取这些措施后，公司管理层的利益与投资人的利益趋于一致。“虽然从10年维度来看，很多公司的管理层利益和我们投资人利益是一致的，但如果未来3到5年不一致，我不会去投资。”

此外，徐荔蓉对公司管理层的重视与当前我国经济的结构也有着密切关系。“经营企业就像做投资，会面临很多赚快钱的机会。当前我国经济已进入高质量发展阶段，企业竞争主要拼的是内功。我希望，在我持股的3到5年时间内，管理层能摒弃短期诱惑，专注于自己的主业。”

与此同时，徐荔蓉还希望公司管理层拥有较为开放的心态和学习能力。在他看来，虽然很多公司的管理层比较坚持自己的想法，但作为一个中期投资者，他希望管理层在发现经营出现问题时，能够积极沟通，及时调整方向，主动学习行业新的发展趋势。

在选到认可的公司管理层之后，徐荔蓉认为很重要的一点是陪伴。“在投资周期中，管理层大概率会犯错，但不能因为他们的想法与我不一致就轻易卖出。我选择一家公司管理层的重要原因是因为他们专注，作为外部投资者，我们与公司管理层在对行业的理解上肯定会有差异。所以，在公司因短期经营问题导致股价下跌时，我反而认为公司的收益风险比更高，是买入的好机会。”

除了公司管理层，徐荔蓉在选股时还极为看重公司的成长空间，判断市占率是否有足够大的扩张潜力。“我会在各个行业中寻找这样的公司，其是否处于热门赛道并不是我所关心的问题。实际上，我更希望这些公司没有处于热门赛道，因为热门赛道意味着我需要付出更高的溢价。”

对不同类型成长股有不同的估值容忍度

对于一家公司的估值是否合理，徐荔蓉有着自己的理解。根据不同类型的成长股，他对估值的要求也不同。

徐荔蓉青睐的成长股分为三类。第一类公司成长的稳定性和确定性较高，虽然增长速度不高，但具有较强的可持续性。对于这一类公司，徐荔蓉要求其估值水平低于国内外同类公司。

第二类公司属于周期成长股。市场普遍认为这类公司的成长具有周期性，因此在周期顶部往往估值较为便宜。“很多好公司的成长性既来自周期提供的贝塔，也有很多阿尔法的成分，但市场往往在贝塔很强的时候忽略其阿尔法的部分。如果我们认为其阿尔法仍然很强，且具有持续性，估值又比较便宜，这类公司对我们来说就是一种非常好的标的。所以，我会关注公司估值与同业或历史均值的比较，结合其成长性，考虑估值是否合理。”徐荔蓉称。

第三类是高成长高估值公司。在徐荔蓉看来，这类公司拥有可持续的高成长性，但同时估值也很高，很难确定合理的估值水平。对于这类公司，徐荔蓉在投资上往往趋于保守。

总体而言，徐荔蓉对成长股的估值有着较大的容忍度。如果一家公司的基本面发展趋势很强，且估值在理解范围内，他对估值的容忍度会更高；但如果公司的估值超出了理解范围，他会倾向于减持。

A股处于长期慢牛走势中

回顾今年上半年操作，徐荔蓉坦言，即便在市场下跌最为猛烈的时候，他也没有降低仓位，而是关注下跌带来的投资机会，比如一些优质成长股。

“去年我们并没有买入很多成长股，但今年3、4月份时，很多成长股的股价从高点下跌了百分之六七十，其中的一些优质标的我们一直在跟踪观察。随着其股价回到合理位置，我们将其逐步纳入组合。”徐荔蓉说。

在市场低点坚定买入，缘于徐荔蓉对A股的坚定信心。长期来看，他认为市场处于长期慢牛走势中，中国资产整体面临系统性重估的机会。“短期内外资可能会阶段性净流出，但拉长时间看，外资仍会净流入，因为站在全球投资者的角度来看，全球主要市场中几乎只有A股市场存在比较稳定的阿尔法收益。据我所知，越来越多的外资机构开始在中国聘请研究员、出英文报告等，这实际上是对一个新市场的认知过程。”