末位的报复：从末位到领涨，军工板块经历了什么？

黄衫女侠|文

财商侠客行|出品

军工在A股市场上演了一出“王子复仇记”。

年初以来，军工指数（申万）一度创下41.25%的最大跌幅，在33个申万一级行业中排名倒数第一。

但在4月27日见底之后，军工板块强势反攻，涨势如虹，8月份以来，多只军工股更持续创出新高，截至8月12日，军工指数（申万）已经累计上涨43.89%，成为33个申万一级行业中的领跑者（排名3/33）。

从末位到领涨，军工板块究竟经历了什么？

01

领涨背后：被“错杀”的军工股

年初军工股开启持续大跌模式的时候，李佳明管理的天弘高端制造成立还不足半年，这只基金从成立时候开始，就将投资方向确定在以军工为代表的高端制造领域中。这波突如其来的下跌，无疑是对李佳明的一次重大考验，面对基金净值的回撤，作为基金经理的他也需要重新审视：自己重仓军工的逻辑还在吗？

天弘高端制造A的一季报里面，记录了李佳明当时的一些思考：

“越是这种时候，越要冷静，用理性而非情绪去分析市场。”

“资产的定价有价值的部分，也有情绪的部分，情绪的波动有的时候很极致，这是人性的贪婪和恐惧造成的，趋势下跌的时候悲观情绪被放大，各种负面的逻辑和故事层出不穷，大家对于基本面的解读也容易滑落到较为悲观的情景。”

“当短期的情绪冲击过去，长期价值仍旧是定价的锚，历史上一次次的黄金坑概莫能外。春寒料峭，长期价值已经开始逐渐显现。”

“如果你想要买入真正优质的资产并长期持有，那么你肯定希望价格越低越好，这样才能买到又便宜又好的资产。”

在市场极度悲观的情绪当中，李佳明更积极地投入到研究当中，并得出结论，自己备战了5年的军工行业，并没有因为短暂的市场波动而改变逻辑。

“国防装备行业的长期发展路径确定度较高，并不会因为宏观经济的短期波动、国际关系的阶段性变化、以及成本端的扰动，而轻易发生偏转。”李佳明在季报中指出，自己看好军工的理由——巨大的需求空间、显著改善的行业环境、以及集中释放的新装备产能，目前以及未来的很长时间都依然适用。

基于这样的判断，李佳明在下跌中仍然坚持在军工领域精选龙头的配置思路，同时增加了部分细分领域隐形冠军的投资，捕捉被市场“错杀”的机会。

从天弘高端制造A的持仓中可以看到，二季度前十大重仓股中，不少公司均是这波军工行情的领涨先锋。

4月27日以来的反弹中，军工指数（申万）累计上涨43.89%，而李佳明管理的天弘高端制造A在精准布局之下，也成为市场中一只隐藏的军工“战斗基”。

越跌越买，李佳明的底气是什么？

“我觉得军工今年是被错杀的。”李佳明在近期的一场调研中指出，军工行业有一个特点，就是信息更新频率不高。在年初市场泥沙俱下的背景之下，军工板块跟随成长赛道一起下跌，但在这个过程中，由于市场并没有得到来自行业基本面的及时反馈，加剧了短期情绪面的悲观心态，导致板块整体出现大幅下跌。

但随着市场信心的修复，大家发现，军工行业的基本面其实并没有发生改变，“错杀”之后反弹的力度也更大，因此走出了一波深V的行情。

李佳明认为，波动大也是军工板块目前存在的“性格”特征，作为军工板块的投资者，更重要的是理解波动背后的原因，抓住行业投资的本质。

李佳明

天弘高端制造基金经理，

具有10年证券从业经验，1年基金管理经验，

对军工、汽车等制造业板块有长期、深度的研究。

02

重仓逻辑：军工行业还是早晨八九点钟的太阳

那么，快速回血之后，军工行业是否还值得入场呢？

李佳明指出，从行业景气度来看，如果说新能源是青少年，那么军工行业现在就是个小孩，是早晨八九点钟的太阳，可能有时候情绪还不够稳定，但成长的逻辑都是相似的。

为什么重仓军工股？李佳明给出了三个理由。

① 中国已经到了装“防盗门”的时候了。

李佳明认为，军工行业属于经济后周期，即当经济发展到一定程度之后，军工才会起来。

什么是“经济后周期”呢？

李佳明用“防盗门”打了个比方。

军工之于国家，就像门与家庭之间的关系。在我们家徒四壁的时候，家里的门结不结实其实并不重要，有时候进出只是随便安个把手就算了，因为家里面没有什么需要防备的物品。而当你逐渐富裕起来，家里贵重物品多了，房子里肯定会装一个防盗门，甚至还会将安保系统层层升级。

“国家经济也是一样道理。”李佳明说，十年前中国的GDP占全球比重只有5%，而到了2021年，中国的GDP已经排名世界第二，达到美国的73.5%。但在这个过程中，军工在我国GDP中的占比一直都只有1.3%，已经和经济发展水平不相匹配。在经济逐步发展起来之后，把家里的“防盗门”装起来，就是军工行业的需求所在，也是未来很长一段时间内投资军工行业的逻辑之一。

在近期地缘政治事件频频发生的背景之下，国防和装备建设的紧迫性、重要性也日益凸显，军工行业的大逻辑只会越来越清晰。

同时，作为“经济后周期”的行业，军工行业一旦起来之后，跟短期的经济波动关联度反而不大，所以哪怕短期宏观经济出现一些波动，但是军工受到的扰动会比其他的行业要小得多。

② 供给端进入集中放量期

有需求，还得供给跟得上。

军工行业有一个特点，就是产品研制周期长，很多产品甚至需要十年的时间才能定型。

“2015年之后，我国已经陆续有新型号的产品放量，而在2019年、2020年左右，军工行业就已经迎来产品型号放量的集中期，所以，近几年我们看到，国内有很多新型的武器装备投产，所以军工行业也迎来了一个不错的投资时机。”李佳明说。

③ 市场化的到来

在经历了长达十年的军工市场化改革之后，2018年之后，军工行业已经真正进入了市场化阶段，产品定价实现市场化，整个军工行业也重新焕发了新机，真正涌现出一系列高成长的好公司，行业从初创期步入了真正的成长期。

对于军工行业这一巨大变革，李佳明的感受尤为深刻。

在担任基金经理之前，李佳明已经做了4年的周期行业研究员和5年的军工行业研究员，天弘基金的同事们给他统计过一组数据，在9年的时间里，李佳明调研次数超过2000家次，累计飞行里程超过84万公里，相当于绕地球21圈。

日复一日的实地调研和对一线数据的搜集，让李佳明得以清晰地感知到行业温度的变化，也让他成为了“军工行业前瞻发现者”。

在2016年刚开始研究军工行业的时候，李佳明还带着周期行业研究员的思维，一度用投资有色公司的视角去看军工股，毕竟在那个时候，军工就是市场眼中的另一种“周期股”，股民们还总结了一套军工炒作的日历表：牛市来了，炒军工；“重组概念”，炒军工；建军节临近，炒军工。

但在2019年之后，李佳明发现，国防装备行业已经发生了翻天覆地的变化，利润持续三年出现改善，2019年下半年以来行业的利润增速远超制造业平均水平，甚至比多个市场热门行业的增速都高，从一个周期型行业转向成长型行业，行业内部不断涌现出一批真成长的优秀公司，行业迎来了长景气周期。

这也正是天弘高端制造的发行背景，而如今，经历了市场的大波动之后，李佳明认为，自己的这些判断非但没有改变，甚至还在不断强化。

03

布局军工行业的正确姿势

有好逻辑，还得有好价格，大涨40%之后，军工股的估值又是否合适呢？

“我们之前统计过军工行业的几轮反弹，几轮大的行情起点基本上都是在这个位置开始，现在出现了一些反弹，但是反弹的幅度还没有回到年初的高点。”李佳明指出，军工股在这波下跌中，一度回到历史估值的最低水平，在经历一波反弹之后，当前的估值水平大概也只处于2018年左右的状态，整体来看，估值水平还处于历史偏低状态。

在基金二季报中，李佳明也写道，

“在经历了年初的行业性回调之后，行业中的优质公司已经变得更加便宜（中信国防装备指数整体的PE-TTM估值已经回到了2018年的水平，而到2021年为止，利润却比2018年增长了200%，并且在未来几年依然有望维持显著高于GDP的增速）。因此，我们认为目前行业的估值和向上空间都可以支撑我们维持对其的重点配置决策。”

“同样是A股的成长赛道，新能源该有的逻辑，军工都有，如果还有什么不一样，就是当前军工板块的估值还更便宜！”李佳明说。

但是，在军工股的投资中，很多投资者一直都存在疑虑，担心“不透明”、波动大，对此，深耕行业多年的李佳明也有自己的一套军工投资兵法。

① 价值为锚

李佳明认为，军工行业最大的投资逻辑在于，行业内一批具备较高技术壁垒的优秀公司正在崛起。在这样的思路之下，他认为，自己组合的长期超额收益率应该是来自于对这些优质股票的深度研究，挖掘出其中没有被市场认识到的价值。

在选股思路上，李佳明强调了三点：

第一，成长性要好，公司是否具备非常广阔的成长潜力，以及公司层面是否具备自力更生、产品迭代的特征；

第二，具备核心竞争力；

第三，公司管理层是否稳定，是否有完整的管理体系或管理模式。

② 抓住主要逻辑和方向

在军工板块的投资当中，李佳明也会关注一些重点的投资方向。

比如，他提到，军贸出口、民用的航天航空制造业都是未来尤其值得关注的两个方向。

而对于一些投资者比较看重的“日历效应”，李佳明则表示，他曾做过统计，但即便是所谓的大事件，对整个军工行业的刺激一般也不会超过一个月，短的更是一两天就反映完了，甚至不反映。

③ “把鸡蛋放进一个篮子，并看好它！”

军工行业天然波动大，李佳明认为，这是成长型行业早期的必然特征，从投资的角度上没有办法避免。

“真正的风险控制不是把鸡蛋分散到很多个篮子里面，而是把所有鸡蛋放在一个篮子里，然后看好你的篮子。”李佳明说，相比起分散投资，自己在风险控制上，更倾向于做好个股的深度研究，将风险防范于未然，而在市场出现波动的时候，自己也有足够的底气，敢于在优质个股遭遇错杀的时候坚定持有甚至逆向加仓。

04

暴涨暴跌，是大家对军工板块的普遍印象。尽管如此，从长期的角度上，军工板块居然也是一个前景广阔的行业。

财通证券在《超额收益:军工横跨15年的强贝塔之路》这份研究报告就列出了一个数据：“纵观17年来的军工行业行情，国防军工涨幅为1050%，同期沪深300指数涨幅为403%，超额收益为648%。”

这十倍的行情，还是发生在军工逻辑巨变之前，从周期型行业转变为真正的成长型行业之后，军工行业在高景气之下又会走出一波怎样的行情？

今年的一波深V走势，就像是一场演习，让一众军工股的成色在市场巨震面前得到了检验，而对看好军工行业前景的基民而言，也得到了一个进一步观察和布局军工主题基金的时机。

风险提示：观点仅供参考，不代表投资建议。

市场有风险，投资需谨慎。