屠光绍：资产证券化的几个战略问题｜洞见

8月18-19日，由上海高金金融研究院（SAIFR）暨中国资产证券化论坛（CSF）主办的第八届中国资产证券化论坛年会在天津隆重举行。

全国政协委员、上海交通大学上海高级金融学院执行理事、CSF联席主席屠光绍发表了主旨演讲。

01

资产证券化市场与社会融资结构的优化

从上世纪九十年代开始，我国金融体系特别是社会融资结构优化的大方向，就是要加快直接融资的发展，要提高直接融资的比重。

现在我们进入到了新发展阶段，高质量发展对金融体系提出了新要求，我国经济结构、产业结构都要不断的转型升级，需要更多地通过创新，特别是科技创新，来引领整个新发展。

在这个大背景下，提高直接融资比重的迫切性进一步提高。

提高直接融资比重，优化融资结构，是我国金融供给侧改革的重要内容，既能满足实体经济发展的需要，服务经济的创新驱动，也有利于降低宏观经济金融风险。

我们过去是以债务驱动，特别是以信贷驱动的融资体系，这种金融资源的分配在过去传统制造业和基础设施建设中起到了重要作用，但也存在着杠杆率太高可能引发的债务风险，要引起我们高度的关注。

但是我们也发现，尽管我们一直在强调发展直接融资的重要性，直接融资随着资本市场的发展也在加快，但直接融资的比例依然不高。

总的来讲，直接融资和间接融资需要协调发展。现在融资体系里的主要矛盾，还是直接融资的比重还不高，这是当前和下一步需要不断解决的问题。

最近几年，按照金融供给侧结构改革的要求，融资体系在不断优化，直接融资随着资本市场的发展，包括资产管理的驱动，也呈现了非常好的发展态势。

提高直接融资比重，一方面要靠增量，要通过不断的发展资本市场，使资本市场规模不断扩大，推动直接融资的发展。另一方面要更多关注存量。

银行体系过去在发展间接融资过程当中，为了加快发展经济，保证经济增长速度，通过间接融资提供金融支持。

通过研究分析，我们注意到，债务规模特别是信贷规模做大，使得很多商业银行，一定要通过直接融资的方式来扩充资本充足率，来满足监管方面的要求。

这就有一个非常明显的杠杆效应，即通过直接融资提供资本充足率带动了更多的信贷扩张，使得直接融资在增速上赶不上间接融资。

因此，通过推进商业银行存量信贷资产的证券化将起到两方面的作用：

◎一是进一步扩大直接融资的渠道，从增量渠道变成增量存量双渠道，扩大直接融资的来源。

◎二是减少商业银行资本充足率的压力，为银行资本充足率的稳定起到非常有利的支持作用，有利于银行的可持续发展。

资产证券化对于加快直接融资发展，优化社会融资体系起到重要作用，这使资产证券化行业和市场发展具有战略意义，能更好的服务国内金融体系的战略任务。

02

资产证券化市场与居民财富结构转型

目前我国的居民财富结构面临着转型。2021年末，中国居民财富总量已经接近700万亿人民币，规模仅次于美国。

但在居民财富结构中，金融资产的占比还比较低，以房地产为主的实物资产，平均占70%左右。在金融资产当中，现金和存款的占比将近50%。居民财富资产的分散性和多元化不足，需促进金融资产的比例的提升。

从国际发展的趋势或者是历史的发展进程来看，发达国家地区都有一个金融资产比例不断提升的过程。

从中国来看，随着经济的发展、居民收入的增加，居民财富结构转型中也会有伴随金融资产比例的提升，资产证券化就是重要渠道之一。

而居民财富结构转型，金融资产比例的提升，一定要有优质金融资产的供给，目前银行体系有巨大的信贷资产，信贷资产当中有很多优质的资产。

通过资产证券化盘活这些优质信贷资产，就是通过证券化的方式扩大向居民提供金融资产的渠道。

例如，大型商业银行的资产证券化产品，有的在国际上的评级非常高，这说明信贷资产证券化有非常大的市场需求，这是非常重要的渠道，该渠道对居民财富结构的转型具有非常重要的意义。

居民财富结构的转型又与我国社会融资结构的优化，提升直接融资比重密切相关。

通过资产证券化市场的不断发展支持我国居民财富结构的转型，从而推动资本市场的发展，促进融资结构优化具有战略意义。

03

资产证券化市场与

商业银行综合业务模式递进

融资体系的变化和居民财富结构的转型需要资产管理的支撑。

相对于资产管理的强大市场需求，目前资产管理行业面临供给不足，亟需有实力、有能力、有水平的资产管理机构。

现在资产管理行业在不断扩大，包括银行类、保险类、基金类、信托类以及第三方等各类资产管理机构，行业的规范性、竞争力、服务面都不断提升，但总体来讲，有实力、有能力、有水平的资产管理机构不足，资产管理行业的服务供给能力不足是资产管理市场的主要矛盾。

在金融机构体系中，商业银行目前实力最强。在资产管理方面，商业银行具备非常好的优势和基础，也纷纷建立了理财子公司，向资产管理行业转型。

随着融资体系的转变和直接融资比重的提升，商业银行业务转型成为金融体系优化非常重要的方面。商业银行业务转型，既支持了直接融资，又提高了商业银行综合经营可持续发展的能力，是商业银行新的增长点。

逐步进行综合经营，加大在资产管理行业方面的供给，提升商业银行在资产管理方面的能力，不断的扩大商业银行在资产管理方面的领域和范围，有利于商业银行和整个金融体系的调整，形成互动和良性循环。

在信贷资产证券化过程中，商业银行发展资产管理业务，也有利于资产证券化工具的全链条优化，当银行发放贷款时，就和下一步进行资产证券化之间能够实现对接。

例如，现在很多信贷到期之后就收回贷款，如果将来信贷资产不断转化成证券，在贷款的时候就进行多方面的考虑，预留信贷资产转化成证券的空间，将使得商业银行的业务链条形成有序的连接，有利于将来提高资产证券化转换的效果。

04

资产证券化市场与

资产证券化市场结构健全

资产证券化市场具有巨大的发展需求，也有广阔的发展空间，但与自身市场结构的优化关系密切，通过不断优化资产证券化市场结构，才能够为资产证券化市场的不断发展提供有利支撑。

从市场结构来讲，需要关注有两方面的问题。

第一，资产证券化市场一级市场、二级市场的结构问题。

目前资产证券化市场一级市场比较强，需要加快发展好二级市场。

这个过程当中，需要更多关注二级市场结构，需要有更多的资产管理机构，包括私募机构，进入到二级市场，通过二级市场的发展更好带动一级市场，规范、活力的二级市场，一定会使一级市场功能更加健全。

一级市场要发展，就需要在二级市场，特别是在投资人结构方面进一步完善，要更多的面向买方需求来开发二级市场的产品，这个过程可能是循序渐进的，在一、二级市场发展过程当中，有的可以寻找到过渡的安排，对二级市场发展需要各方面的联动和配合，在二级市场发展过程中，可以发展一些中间产品，使其有更多的市场运用，比如可以回购资产，也可以做一些质押。

细化的程度能够提升，为二级市场将来进一步发展能够形成有序的连接。

第二，资产证券化要进一步研究底层资产结构问题。

现在比较多的信贷资产主要是传统资产，传统的产业有很多优质资产，通过资产证券化进行转化。

此外，我们需要前瞻性考虑，底层资产将来随着经济、科技创新、绿色经济、数字经济的发展可能会有一些新的资产形态出现，要关注新的资产形态。

在将来资产证券化过程中，对于新的资产形态的底层资产，要有前沿性的研究和考虑，才能使资产证券化不断随着经济、科技的进步进行推进，使得更多资产结构和资产形态能够纳入到资产证券化进程中来，使得资产证券化资产的形态、类别和经济发展能够很好的连接起来。

比如知识产权，科技创新必然带来更多的知识产权，知识产权的证券化正在初步尝试中。

再比如，随着数字经济的发展，数据资产是非常前沿性的问题，数据资产化还没有完全实现。数据作为资产，数据是要素，但是数据作为资产怎么确立资产形态？

数字经济的发展中，数据要素在产业、经济、企业发展中的作用会越来越重要，这就有一个资产化的过程，当然数据如何资产化进而实现资产证券化还需要更深入的研究和实践。还有绿色经济和双碳。碳市场管理，包括碳市场发展以及碳资产怎样证券化，也需要前沿性的研究。

总而言之，新的资产形态代表了经济转型、高质量发展、可持续发展的资产形态，同时会形成潜在的资产证券化的资产形态。

但是新的资产形态到证券化，有很多问题需要解决，比如在现金流模式、信息披露、权利确认等方面，都面临具体的问题。大家一同来研究，一定会使得这个进程不断地往前推进。

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