巴菲特“捡到痰”，美国移动通讯三巨头之威瑞森通讯：砸出一条5G大道，然后继续躺平

有了这些频谱牌照以后，公司未来继续躺平的日子还能继续。

作者 | 钟升

编辑 | 小白

通讯行业在美国诞生，引领通讯行业发展的技术创新也都最先在美国出现，比如赫赫有名的贝尔实验室的数万个专利。

贝尔实验室最初是由美国电话电报公司AT&T（T.N）成立。

在上世纪20年代，实验室成立之初，AT&T就提供了1200万美元的研究经费，这在当时是一个天文数字。

AT&T能够如此豪爽的在研发上投资，其主要原因就是它垄断了全美的电信行业。

美国反垄断局在1913年和1949年都依据《反托拉斯法》对AT&T动过刀子，最后由于其强大的影响力被一一化解。

直到1984年，在第三次和AT&T的斗争中，反垄断局终于通过司法部将22家本地市话运营公司剥离出AT&T，成立了7家地区控股公司，其中一家叫做Bell Atlantic贝尔大西洋公司。

值得一提的是，AT&T在1995年又主动一分为三，分别是目前的电信三巨头之一的AT&T；通讯设备制造商美国朗讯科技，与阿尔卡特合并后被诺基亚收购；以及计算机和其他设备制造商NCR Corp(NCR.US)。

Bell Atlantic是七家地区控股公司中最不甘于现状的一家公司，与曾经的母公司AT&T长期在法律和商业战场上的第一线争斗，最终获得美国联邦通讯委员会（FCC）授权搭建了自己的长途电话线。

在90年代，Bell Atlantic与英国电讯公司沃达丰（VOD.O）成立合资公司，建设公司的蜂窝网络。

之后，公司接连与NYNEX公司和GTE公司合并，一举成为美国当时最大的无线通讯运营商。新公司之后改名为威瑞森通讯（VZ.US，“Verizon”或“公司”）。

在2021年末，Verizon Wireless品牌的消费者无线连接户数达到了1.15亿，其中后付费（Postpaid）用户0.92亿。绝大部分前付费用户是公司在2021年通过收购Tracfone获取的。

公司的商用用户在2021年也达到了2740万户，公司的无线网络覆盖了美国近90%的人口。

此外，公司也是一家美国区域型的有线宽带网络提供商，覆盖范围主要在美国东北部几个人口较为密集的区域。

公司的Fios光纤网络连接数在2021年达到了654万户，传统通讯电缆宽带网络连接数达689万户。

公司曾在2021年Q4受到巴老爷子的青睐，伯克希尔哈撒韦（BRK_A.N）一举购入公司1.47亿股，成为公司第四大股东。

但伯克希尔又在2022年Q1将公司股票全数抛出，使公司股价下跌约10%。

后来，公司在7月22日又下调了全年的营收以及业绩指引，使股价进一步下滑。

到8月末，公司市值约为1750亿美元，而通讯行业的后来者——T-Mobile US(TMUS.US)的市值已经来到了1800亿美元。

T-mobile通过“无运营商”策略迅速取得成功，市场份额飙升。在2021年末拥有的无线连接用户数量达1.09亿户，距离公司的1.42亿户已经不算远了。

关于“无运营商”策略，大家可以移步 ，查看T-mobile的详细研报。

与T-mobile的锐意进取不同，公司近十年来可以说一直是在原地踏步，最直观的就体现在公司营收上：增长、停滞、下滑的轮回不断上演。

2013年公司营收就有1205亿美元，到了2021年也仅有1336亿美元，CAGR仅为1.3%。

公司主要根据客户类型对营收进行划分，两大类客户分别为消费者和商业客户。

其中消费者业务是公司主要营业收入来源，占总营收比保持在70%左右。公司总营收那一点微薄增长主要是靠消费者业务同样缓慢的增长。

消费者业务同大多数移动通信运营商的主营业务一样，向用户提供通讯服务，并收取每个月的订阅费用。

服务业务也是公司的核心业务，是主要收入来源，在2021年约占总营收的50%。

此外，公司也在官网和遍布全美国的营业厅内销售各大品牌的定制手机、电子产品以及其他配件。

订阅服务自2016年以来几乎停滞了，收入从2016年的666亿美元增加到2021年的677亿元。

这也与T-mobile在此期间的强势争取用户有关，公司的消费者用户数量净增长在2016年开始快速下降。

公司在2021年的用户仅增长100万户，而同期T-mobile增长了600万户。

设备收入其实就是帮各大手机厂商卖手机。

由于设备自带运营商锁，且主要目的是为运营商绑定用户，公司也普遍需要向手机厂商进行补贴，公司的设备毛利率也经常低于零。

这种情况在2018年开始有大幅缓解，取而代之的是服务业务毛利率有所下降，实际上就是公司转变了对手机厂商的补贴形式。

不过这之后设备毛利率开始缓慢下降，主要是因为手机一年一年变的更贵，相应的补贴也在逐渐增加。

服务业务的毛利率较高，长期维持在75%以上，为公司创造了大量利润。

公司的商业业务的客户主要包括美国的中小企业、全球跨国企业，另外公共服务部门、以及向虚拟网络运营商批发销售宽带的收入相对较小。

商业业务同样停滞了，收入一直维持在305亿美元至315亿美元之间，总体毛利率也维持在较高水平。

商业业务并未单独披露服务和设备的收入。

但在2018年开始，商业业务成本被分拆为服务成本和设备成本，同时毛利率也有大幅提升，应该同样是由于设备补贴形式的改变导致。

公司虽然成长性接近于无，但公司营收规模十分庞大，毛利率也相当高，也难怪公司没有动力作出任何改善。毕竟能吃肉，为什么还要惦记别人的一点粥呢？

在5G时代，通讯技术的引领者已经变成了华为、诺基亚、爱立信，他们的竞争范围不再局限于一地，而是在全球竞争。

5G也是各大运营商争抢用户的重点。

T-mobile是最先在美国推出5G全面商用的运营商，其使用的高频段的毫米波（24~47GHz）网速十分惊人，但毫米波也引出了不小的风波，使人们开始担忧毫米波会影响身体健康，甚至出现过不少可笑谣言。

T-mobile在2020年收购Sprint之后将会拥有大量高频段的频谱牌照，其中就包含大量毫米波频段，这也是T-mobile最开始在数个城市部署毫米波5G信号的主要原因。

不过T-mobile在经过商用试验之后，CTO Neville Ray称，T-mobile永远不会大规模部署5G毫米波基站。

2021年2月，在FCC举办的C频段无线频谱（C-band）的107号拍卖上，公司花费455亿美元，获取了在406个地方市场上的3511个许可证，包括140~200MHz的连续C频段。

C频段曾主要被卫星电视运营商使用，而FCC现在拿出来交由无线通信运营商使用，主要目的就是为了提高5G无线网络的覆盖范围。

相较5G的毫米波基站小的可怜的覆盖面积，C频段基站的覆盖面积可能要大10倍以上。

T-mobile和AT&T同样参加了拍卖会，在拍卖会上分别投入了93亿美元和234亿美元，远不及公司的投入。

美国的5G时代就是一场比拼财力的比赛。公司在频谱上投资更多，也获取了对应的优势。

可见各大运营商早已形成共识，已经放弃了大规模部署毫米波5G。C频段才是真香。而我国的三大运营商部署的5G也均是C频段。

截至2021年末，公司频谱牌照的账面价值高达1476亿美元，同比提升了54%。

牌照资产占公司总资产比重也有大幅上升，是公司最主要的资产。

美国联邦通信委员会（FCC）向运营商发放的频谱牌照期限一般为15年，但惯例是在到期后以象征性的成本批准续期，故而公司并不会对频谱牌照计提摊销。

由于公司此次主要是依靠债务融资购买频谱，公司的净有息负债从2020年的1069亿美元提升至2021年的1479亿美元，有息负债率也超过了40%。

不过公司在2021年将大量利息资本化，利息费用相较去年反而有所下降。

在排除利息资本化的因素后，公司的利息覆盖倍数依然维持在6倍。

公司的物业、厂房及设备是公司能否提供高质量服务的关键所在，在2021年达到了997亿美元。其占总资产比虽然在缓慢下降，但丝毫不减其重要性。

公司的期间费用率主要由一般及行政费用和折旧与摊销组成。

公司的重资产和其他无形资产，使其每年需要计提大量折旧与摊销，该费用占营收比约在12%~13%之间。

公司的一般及行政费用率呈缓慢下降趋势，因为公司一直控制员工数量不断下降。

由更少的人完成同样的任务，维持营收不下滑，也的确体现了公司的管理能力。

公司这些降本增效的措施，为公司带来的是不断提升的利润率。

另外，公司的现金流情况十分健康，完全能覆盖每年都有的百余亿美元资本支出。

近五年，公司的累计自由现金流为864亿美元，同期公司股息分红499亿美元，占自由现金流比为58%。

公司虽然近9年间没有展现出任何成长性，但其庞大的规模，叠加不断下降的费用率，让公司的利润水平不断提高，也让公司的造血能力也不断改善。

公司的分红不吝啬也不激进，使公司有余力在关键时刻出高价抢下核心的频谱牌照资产。

而有了这些频谱牌照以后，公司未来继续躺平的日子还能继续。

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