京东要约收购德邦“失败”的背后隐情

京东物流对德邦的要约收购“无人问津”，原先斥资134亿的私有化要约，变成花费97亿收购约七成股份，还“附赠”一个A股上市主体。收购的表面成功与失败，谁才是最后的赢家？

德邦留在了A股。

9月7日，京东入主德邦终于完成交割。公告显示，京东卓风要约收购德邦股份的股份清算过户手续已经办理完毕，前者合计控制德邦股份7.39亿股，占公司总股本的71.93%。

从今年3月披露的交易方案至今，相关公告一直称本次交易将以终止德邦股份的上市地位为目的，而随着要约收购清算过户手续办理完毕，德邦中止了退市。

京东对德邦的要约收购为何失败？德邦股份维持上市地位对于京东，又会产生什么影响？

保留 A股上市地位

德邦股份 是否退市的悬念留到 了最后一刻。

此次要约收购中，京东提出的收购价为13.15元/股，较停牌前股价12.66元/股略高，以德邦股份当下股本10.27亿计算，总价约为134亿元。接近去年12月极兔收购百世花费68亿元的两倍，将成为刷新快递行业历史的最大笔并购。

然而这一收购却“不太顺利”。截至8月25日，已接受要约的股份数量仅有54142股，占总股本比例仅为0.0053%。值得一提的是，当日恰逢德邦股份披露中报，约有995.6万股股份被撤回接受要约收购，似有相当一部分投资者选择了观望或不接受要约收购。

截至收购期限届满，480个账户共计5577万股股份接受京东卓风发出的要约，完成本次要约目标的20%左右。此前相关公告披露，京东卓风计划收购的股份数量为2.77亿股，占上市公司总股本的26.98%。

以收购价13.15元/股计算，最终京东收购5577万股（占总股本的5.43%）的总金额达到7.33亿元，加上收购德邦控股的89.76亿元，此次京东取得德邦股份71.93%的股份，合计涉资97亿元。

根据上交所上市规则，公司股本总额超过4亿元，社会公众股东持有的股份低于公司总股本的10%时，则公司不具备上市条件。截至9月6日，德邦控股、韵达控股、京东卓风持股比例分别为66.5%、6.52%和5.43%，合计达78.45%，社会公众持股比例仍高于10%，公司上市地位由此得以保留。

“当中小股东买入成本价低于要约收购价时，可以选择接受要约赚取保底收益，如果股价受到消息刺激上涨，可通过二级市场卖出赚取更多收益。并且低买高卖使得这样的套利机会时常出现，这也是为什么它的股价一直在要约收购价附近波动。”某私募基金经理指出。

在要约收购期间，德邦股份的股价基本在该价格附近窄幅波动，最低为13.09元，仅比要约收购价低了6分钱，套利空间很小。8月25日的收盘价为13.19元，甚至超过了这一要约价。

“对于很多股东来说，这不是一个吸引人的要约价。”一位持有德邦股份的投资者表示，“这个价格接近很多散户的成本价，套利空间有限，大家心态普遍是与其接受要约，不如赌一把不会退市。”

最终，可能正是由于京东开出的收购价“不达期望”，间接导致大多数股东拒绝，德邦的全面要约收购才随之落空。

同业竞争 之困

为何京东要对德邦股份启动要约收购？

今年2月底，德邦股份停牌，表示正筹划与股权结构变动相关的重大事项，整整十个工作日后，3月11日晚间官宣被京东收购。

据彼时公告，京东物流将收购德邦股份控股股东德邦控股99.987%的股份，从而控制上市公司德邦股份66.4965%流通股。不过在股权结构上，控股股东仍为德邦控股，京东控制的京东卓风，将成为德邦股份的间接控股股东。

同时，因本次间接收购完成后，京东卓风通过控股德邦控股间接拥有权益的德邦股份的股份比例已超过德邦股份已发行股份的30%，从而触发了全面要约收购义务，京东卓风开出的要约收购价则为13.15元/股。

所谓“要约收购”，是指一方在实现控股一家公司后，应对剩下持股的投资者发起要约收购。通常，收购方会给出一个收购价格，由投资者来决定要不要以这个价格卖出手中的股份。

按照A股的规则，若有超过占比德邦10%股份的投资者不接受要约收购，则德邦股份可以继续上市，否则德邦股份将要退市。

京东方面给出了明确态度，自收购起不断强调：为提高集团对下属物流业务板块的整合效率，本次要约收购以终止德邦股份的上市地位为目的。也就是说，若一切顺利，德邦股份应在完成交易后退市。

有市场观点指出，德邦股份维持上市地位对于京东融资、品牌以及与产业协同等方面显然更为有利，多次强调要让德邦退市，主要还是考虑同业竞争问题。如全面要约失败，未能终止德邦上市地位“责任不在我”，或有可能通过出具避免同业竞争承诺函等形式被动控股。

关于同业竞争，《上市公司治理准则》明确规定：“上市公司的业务应完全独立于控股股东，控股股东及其他下属的有关单位不得从事与上市公司相近或相同的业务，控股股东应采取有效措施避免同业竞争”。对于因控股股权发生变化导致的上市公司与控股股东存在同业竞争，控股股东须承诺在3年左右时间内解决与上市公司的同业竞争问题。

分析观点认为，未来一年内，德邦有可能保持现有业务结构，也有可能因大股东加快解决同业竞争问题而继续操作，可能有三种方案：加价要约退市、局部资产注入或全部资产注入。

并表后 影响几何

关于管理 团队变动 ，京东物流 CEO余睿曾明确表态，德邦品牌依然保留，德邦作为A股上市公 司会保持独立运 营 。

目前董事长崔维星已辞任总经理，由德邦自主培养的总裁特别助理黄华波接任，京东系的丁永晟则接任CFO。另有未经证实的消息，已离职的京东物流前任CEO王振辉可能重回京东，接手收购德邦后的整合工作。

业绩方面，根据德邦股份8月24日发布的2022中报，经营基本面有所改善。

今年上半年，公司实现营收148.01亿元，同比减少0.59%，实现归母净利润近9400万元，同比翻了5倍有余，但扣非归母净利润仍处于亏损，同比收窄55.31%。按单季度看，德邦在一季度大幅亏损近8000万元后，二季度营收有所好转，同比增加3.49%，实现归母净利润1.74亿元。

按业务类别来看，2022年上半年，德邦快运业务收入46.11亿元，较去年同期下滑12.67%；快递业务营收97.65亿元，同比增长6.51%，在总收入中的占比提升至65.97%；其他业务（仓储供应链），报告期内收入占比2.88%。

需要注意的是，德邦财报中所指的快递业务并非日常提及的电商件。2013年，德邦战略转型开展快递业务，2018年全面发力大件快递业务，目前定位于3-60公斤的大件快递市场，与传统的小件快递及商务快递不属同一赛道，竞争对手主要为快运企业。

业内人士指出，此前京东物流业务模式受“仓储”重资产限制，净利润连年亏损。2021年，京东物流归母净利润亏损158.42亿元，同比下降283.211%，今年一季度同比有所好转，但仍净亏损13.5亿元（去年同期亏损110亿元）。

单从物流“基础设施”来看，德邦并表的作用有限。截至今年6月底，德邦物流在全国拥有拥有末端网点8964个，包括6172个直营网点、2792个合伙人网点，乡镇覆盖率94.2%。在全国各地拥有131个仓库，总面积81.6万平方米，较去年同期均略有减少。

而京东这边，经历去年一轮加速扩展，截至2021年底，公司已运营超过1300个仓库，包含京东物流管理的云仓面积在内已超过2400万平方米，已相当于苏宁、菜鸟和百世之和。

“德邦对京东物流的意义还是主要在业务互补。”业内人士指出，此前京东大件物流很多走外包，由社会车辆承运，有的还需要用户支付上楼费。未来加上德邦，能比较丝滑地补上这块直营服务。

值得一提的是，截至今年6月底，德邦自有运力占比已提升至61.4%，相比去年同期提升5.8个百分点，报告期内装载率平均提升了4.27个百分点。“对于德邦来说，若专注大件快运业务，减少其他开销，或也有助于提高运营效率，稳定业绩。”上述人士表示。

责任编辑 | 夏文祥