人民币贬值对各行业影响几何？

本文来自：粤开策略研究，作者：陈梦洁、程嘉仪

核心观点

自2022年3月以来，人民币兑美元汇率呈现贬值态势，汇率已跌破6.9。短期来看，由于国内经济处于弱复苏，中美货币政策和利率持续背离，预期人民币兑美元汇率仍将处于高位的背景下，我们从基本面的角度对产品出口型、原材料进口型以及高美元负债方面梳理了人民币汇率贬值对各行业业绩的影响。

1、产品出口型行业

对于产品出口型行业来说，海外营收占比越大的行业受汇率影响越大，我们用近三年年报和2022年半年报披露的海外收入占比的均值为衡量指标，对申万一级行业进行排序，家用电器、电子的海外收入占比领先，超过了33%，另外基础化工、电力设备、美容护理、轻工制造、汽车、有色金属、机械设备、纺织服饰的海外收入占比也较高，均超过10%，人民币贬值将利好上述出口型行业的盈利表现。结合汇兑损益角度，汇兑损益绝对值占净利润这一比值越大说明行业的利润水平受汇率影响越大，汽车、机械设备、轻工制造、国防军工、电子、美容护理、纺织服饰、家用电器行业的汇兑损益与人民币汇率呈现明显负相关性，即人民币贬值期间行业受益，并且汇兑损益绝对值与净利润的比值较高。

2、原材料进口型行业

对于原材料进口型行业来说，人民币贬值会提升折算成人民币价格的原材料成本，进而对企业盈利产生负面影响。根据我国进口金额较大的原材料品类我们梳理了其涉及的下游原材料进口型行业，主要集中在上游行业中石油石化、基础化工、钢铁；中游行业中机械设备、电力设备；下游行业中电子、汽车、家用电器、农林牧渔、医药生物，以及服务类中通信、交通运输和公用事业。综合各行业近五年汇兑损益与人民币汇率变动的相关性来看，交通运输、钢铁、煤炭、农林牧渔、公用事业与汇率的正相关性更强，主要集中在上游行业中。

3、高外币负债行业

另外，人民币贬值会对外币负债高的行业造成负面影响，由于外币负债在折算成人民币时会产生汇兑损失，还本付息需要支付更多的人民币，这对企业的盈利和偿付能力都会产生一定的不利影响。截至2022年8月底，中资海外债中房地产行业的存量债券余额较大，达到1816.6亿美元。根据A股上市企业2022年半年报数据，从资产负债率方面来看，美元借款占总资产比重较高的行业包括电子、石油石化、有色金属、农林牧渔，短期偿债压力较大的行业为电子、石油石化、交通运输、有色金属等，其短期美元借款金额较高。

结论

综合来看，人民币贬值将利好劳动密集型产业，如家用电器、电子、汽车、电力设备、美容护理、机械设备、纺织服饰等出口型行业的盈利表现，由于其海外收入占比较高，汇率变化与上述行业的盈利负相关性较强（即人民币贬值会增厚利润）。相反，汇率的贬值会对原材料进口型行业造成不利影响，主要是加大了成本端压力，交通运输、钢铁、煤炭、农林牧渔等行业受到负面影响较大。同时，高外币负债行业的盈利和偿付能力方面也会受到负面影响，人民币贬值使负债企业还本付息时需要支付更多的人民币，房地产、电子、石油石化、有色金属、交通运输、农林牧渔行业的外币负债偿债压力较大。

风险提示：历史数据统计误差、汇率大幅波动、中美贸易摩擦。

正文

一、人民币贬值延续将利好出口

在过去三周里人民币贬值较快，人民币兑美元汇率“破7”引发市场较大关注。人民币的加速贬值主要受两个因素影响：一是国内经济处于弱复苏，疫情反复，市场的观望情绪仍在，并且叠加8月央行超预期降息，中美利差倒挂加剧导致资本外流，使人民币汇率承压；二是近期美联储在加息上坚持鹰派态度，较前者影响更为重大，这使美元持续走强，几乎所有新兴市场货币兑美元都呈现贬值，美元的强势无疑也对人民币汇率造成较大影响。由于上述影响人民币汇率的两个重要因素在短期内大幅变动的可能性较小，预期人民币兑美元汇率仍将处于高位。

自2022年3月以来，人民币兑美元汇率呈现贬值态势，汇率已跌破6.9，8月汇率调贬幅度扩大，6月至8月分别贬值0.76%、0.48%、2.18%。人民币汇率贬值将提振中国的对外出口，通过对历史月度数据的观察，人民币兑美元汇率与对美国出口金额具有明显的相关性，历史上人民币贬值周期与对美出口金额提升周期相对应，表明汇率的贬值能够有效刺激对外出口，利好出口型行业。

值得注意的是，人民币汇率的调贬会对投资者情绪造成一定影响，复盘近几年人民币兑美元汇率贬值区间，人民币贬值期间投资者信心指数大多呈现下降态势，体现了投资者情绪的走低，并且伴随着风险偏好有所下降，可能对A股市场造成一定负面影响。

二、人民币贬值如何影响各行业？

汇率的大幅变化影响着进出口占比较大的行业和企业利润，自年初中国贸易顺差扩大，人民币的贬值利好出口占比较高的企业。人民币的贬值态势使出口产品的外币定价下降，有利于提升本国出口产品的价格竞争力，并且换汇的时间差使企业能够增厚汇兑损益，因此出口型企业业绩在“量”与“价”上都将受益。举例来说，假设出口企业在出售商品数量不变的情况下，由于商品以美元定价，人民币的贬值会使出口企业在换汇后获得更多人民币收入；出口企业还可以通过降低产品外币标价来提升其价格的吸引力，换取更大的出口量，同样可以提高人民币总收益。相反，原材料进口占比较大的企业，人民币较外币贬值使其成本提高，将面临盈利受损的情况。同时，还需考虑汇率贬值将加大外债的偿债压力，美元负债比重较高的企业将面临一定还本付息的风险。

（一）汇率贬值影响公司业绩的机制

人民币汇率的贬值对上市公司业绩的影响主要体现在财务报表中汇兑损益、营业收入及营业成本项。

（二）汇率贬值对各行业影响几何？

我们从基本面的角度对产品出口型、原材料进口型以及高美元负债方面梳理了汇率贬值对各行业业绩的影响。

1.产品出口型行业

对于产品出口型行业来说，海外营收占比越大的行业受汇率影响越大，我们用近三年年报和2022年半年报披露的海外收入占比的均值为衡量指标，对申万一级行业进行排序，家用电器、电子的海外收入占比领先，超过了33%，另外基础化工、电力设备、美容护理、轻工制造、汽车、有色金属、机械设备、纺织服饰的海外收入占比也较高，均超过10%，人民币贬值将利好上述出口型行业的盈利表现。基于上述人民币贬值影响企业业绩的机制，出口企业销售产品会产生外币资产，在折算成人民币后会有汇兑收益，同时从“量”“价”角度来看，在外币销售额一定的情况下，企业可以获得更高人民币收入，并且还可以通过降低产品外币标价的方式提高销量，对总体盈利产生正面影响。

根据对更细分的申万二级行业的梳理，海外收入占比较高的行业集中在高端制造业相关的半导体、光学光电子、元件、光伏设备、医疗器械等；大消费相关的其他家电、渔业、纺织制造、小家电、白色家电、摩托车及其他、消费电子等；上游资源品类中小金属、金属新材料、农化制品。

结合汇兑损益角度，汇兑损益绝对值占净利润比重这一指标衡量各行业盈利受到汇率波动的影响程度，该比值越大说明行业的利润水平受汇率影响越大，并且考虑到近三年汇兑损益与汇率的相关性，汽车、机械设备、轻工制造、国防军工、电子、美容护理、纺织服饰、家用电器行业的汇兑损益与人民币汇率呈现明显负相关性，即人民币贬值期间行业受益，并且汇兑损益绝对值与净利润的比值较高，行业盈利受到人民币汇率波动影响较大。

结合上述海外营收以及汇兑损益两方面，人民币贬值将利好家用电器、电子、汽车、电力设备、美容护理、机械设备、纺织服饰等出口型行业的盈利表现。

2. 原材料进口型行业

对于原材料进口型行业来说，人民币贬值会提升折算成人民币价格的原材料成本，进而对企业盈利产生负面影响。根据我国进口金额较大的原材料品类我们梳理了其涉及的下游原材料进口型行业，主要集中在上游行业中石油石化、基础化工、钢铁；中游行业中机械设备、电力设备；下游行业中电子、汽车、家用电器、农林牧渔、医药生物，以及服务类中通信、交通运输和公用事业。结合各行业近五年汇兑损益与人民币汇率变动的相关性来看，交通运输、钢铁、煤炭、农林牧渔、公用事业与汇率的正相关性更强，主要集中在上游行业中。

3. 高外币负债行业

另外，人民币贬值会对外币负债高的行业造成负面影响，由于外币负债在折算成人民币时会产生汇兑损失，还本付息需要支付更多的人民币，这对企业的盈利和偿付能力都会产生一定的不利影响。我们综合中资美元债余额、美元短期借款余额（须在一年内偿还）、美元借款占总资产比重指标来衡量受汇率波动影响较大的行业，截至2022年8月底，中资海外债中房地产行业的存量债券余额较大，达到1816.6亿美元。根据A股上市企业2022年半年报数据，从资产负债率方面来看，美元借款占总资产比重较高的行业包括电子、石油石化、有色金属、农林牧渔，短期偿债压力较大的行业为电子、石油石化、交通运输、有色金属等，其短期美元借款金额较高。

（三）受益于汇率贬值的重点标的梳理

根据上文提及受人民币汇率影响较大的申万一级行业，我们对更细分的典型产品出口型行业进行进一步分析，通过参考2016年和2018年人民币贬值期间（汇率贬值幅度较大、贬值时间区间较长，人民币兑美元汇率分别贬值了6.67%和5.46%）汇率与汇兑损益的相关性、海外收入占比以及汇兑损益占净利润比重，筛选出人民币贬值利好的细分行业及公司。

1. 电子

电子板块中消费电子和半导体细分行业是较为典型的出口导向型行业，并且该行业板块内大多数企业的海外业务以美元进行结算，回顾近5年该行业板块的汇兑损益与人民币兑美元汇率呈现明显的负相关性，表明人民币贬值显著利好消费电子产品的出口，我们通过参考2016年、2018年人民币贬值期间实现了汇兑收益的消费电子企业，梳理了当前出口占比较大且汇兑损益占净利润比重较大的企业或将受益于人民币贬值。

2. 家用电器

近年来家用电器板块中白色家电和小家电细分行业的业绩受益于人民币贬值的现象较为显著，汇率对家电的出口影响占据主导地位。一方面人民币贬值使家电企业以外币结算的出口订单在换汇时可以获得更多的人民币收入，同时我国家电行业成本端多以人民币计算，进口依赖度小，这有利于提升企业的盈利水平；另一方面，企业的外币资产在进行人民币折算时也会产生汇兑收益，增厚利润。根据上文所述汇率贬值时受益公司的标准，我们筛选出如下公司。

3. 纺织服饰

纺织服饰近三年的平均海外收入占比与其他申万一级行业相比不高，但其细分行业纺织制造行业的出口比重在申万二级行业中比较突出，近三年的海外收入占比均值为39.9%，考虑到行业原材料多从国内采购并以人民币计价，汇率变动对成本端影响有限，是较为典型的出口型行业，人民币贬值期间，出口产品价格竞争力提升，企业业绩有望受益于收入端人民币价格及出口销量的增加，纺织制造板块我们筛选出如下汇率贬值利好的公司。

三、小结

自2022年3月以来，人民币兑美元汇率呈现贬值态势，汇率已跌破6.9。短期来看，由于国内经济处于弱复苏，中美货币政策和利率持续背离，预期人民币兑美元汇率仍将处于高位的背景下，我们从基本面的角度对产品出口型、原材料进口型以及高美元负债方面梳理了人民币汇率贬值对各行业业绩的影响。

综合来看，人民币贬值将利好劳动密集型产业，如家用电器、电子、汽车、电力设备、美容护理、机械设备、纺织服饰等出口型行业的盈利表现，由于其海外收入占比较高，汇率变化与上述行业的盈利负相关性较强（即人民币贬值会增厚利润）。相反，汇率的贬值会对原材料进口型行业造成不利影响，主要是加大了成本端压力，交通运输、钢铁、煤炭、农林牧渔等行业受到负面影响较大。同时，高外币负债行业的盈利和偿付能力方面也会受到负面影响，人民币贬值使负债企业还本付息时需要支付更多的人民币，房地产、电子、石油石化、有色金属、交通运输、农林牧渔行业的外币负债偿债压力较大。

四、风险提示

历史数据统计误差、汇率大幅波动、中美贸易摩擦。