从港股SPAC上市第一案，深入了解SPAC模式

如果要让投资者对近几年的港股市场的感受进行描述，那么非"不如人意"这个词莫属。

数据显示，今年前三个季度，港交所平均日成交金额仅为1,097亿元，较2022年同期减少12%。

香港作为国际金融中心，股票市场的重要性不言而喻。为进一步激发市场动能，提升成交活跃度，增强港股活力，今年以来港股政策接连不断，涵盖上市规则、交易机制、互联互通、数字化等多个方面。

日前，香港特区行政长官李家超在国际金融领袖投资峰会上表示，已在施政报告里针对香港股票市场流动性发布了一系列刺激举措，包括下调股票印花税，此外还将检讨实时数据的服务收费框架。

对于港股市场，中金公司表示，基于政策渐进推进和美债利率逐步回落的假设，港股当前处于逐步筑底过程，基准情形上行空间10-15%。当前市场处于"政策底"，但过渡到情绪底和市场底仍需时间。今年底到明年初，在美债利率回落、中国政策发力和中美关系改善的共同推动下，出现修复式反弹并不难，更大的空间则有待更多"对症"政策。

而相较于港股市场端，港股新股端的表现已经率先反映出改善的趋势。11月份，港股IPO市场表现整体回暖，多只新股暗盘、首日表现亮眼。

当下，排队准备登陆港交所的优质企业数量逐渐增多，也有让人眼前一亮的新变化。在今年8月31日,找钢集团正式向港交所递交招股说明书,计划通过与特殊目的收购公司(SPAC)Aquila合并登陆港交所。

在港股SPAC市场关注度回暖之际，目前仍有多家申请香港SPAC的公司在排队中。为什么众多公司选择SPAC合并上市的方式？SPAC模式又有何要求？

什么是SPAC合并上市？

通常情况下，SPAC合并上市模式是一种通过IPO募集资金，并在后续与目标公司合并以使目标公司在资本市场公开交易的特殊投资工具，在国际市场上通常由共同基金、对冲基金、知名投资人等发起组建。

SPAC模式合并上市一般分为四个阶段：专业发起人创立SPAC；SPAC壳公司完成IPO上市；寻找并购标的，并通过PIPE(私募股权融资)确保并购顺利完成；完成并购(De-SPAC)，更换股票代码及公司名称。

简单而言，SPAC合并上市模式可以视作将一个IPO拆解成两步，即：先造壳、后合并。

从操作逻辑上来看，SPAC与A股市场的借壳上市有些类似，但从功能定位来看，SPAC更像是一个并购基金。当然，这仅仅是对SPAC上市机制的一个框架性介绍。事实上，港交所对于SPAC上市和合并阶段，有着更为严苛的要求。

首先，相较于美国及其他地区，港交所对发起人的门槛要求更高。港交所要求SPAC发起人中需要至少有一位是证监会持牌企业且持有至少10%发起人股份，同时要求SPAC董事会必须有至少两人为第6类或第9类证监会持牌人。

SPAC上市后进入并购阶段后，港交所要求并购交易的款项必须包括来自独立PIPE投资，具体而言，港交所要求独立PIPE投资至少要有50%来自至少三名机构投资者，三者的资产管理总值(AUM)须分别至少达80亿港元，且独立PIPE投资规模根据不同规模的SPAC并购目标而设置了不同门槛。同时，港交所对于并购标的也做了比较具体的规定和要求。标的公司需要符合香港传统IPO对公司资质的要求，并在De-SPAC时聘请保荐人完成标的公司的上市申请。此外，标的公司其估值须达到SPAC自首次发售筹集资金的至少80%，以确保SPAC并购目标是有足够实质业务支持其上市。可见，必须是拥有良好发展前景的优质企业才能选择该种方式上市。

总而言之，相比于美国及其他国家更加严格的SPAC合并上市规则，既表明了香港监管机构对投资者的保护，也显示了香港监管机构对于高质量SPAC合并上市的追求。

结语

纵览SPAC上市和并购两个阶段，寻找到数量不少的专业投资人、独立第三方投资者，以及确定收购标的，需要安排及平衡多方利益。这对发起人来说，是一项不小的挑战。

但是SPAC模式的优势也是显而易见的。对于发起人来说，SPAC自身的交易机制提供了更强的激励措施；对于投资者来说，SPAC提供了更丰富的投资选项；对于拟上市企业来说，为其提供了更为灵活的上市途径，且在时间方面有更强的确定性优势，若准备工作安排得当，六个月内可以完成SPAC和De-SPAC的交易过程，公司可以更好利用股市上市窗口期。

因此对于一些具备高速发展前景的非上市公司来说，通过这种新方式登陆资本市场，或许是个不错的选择。