安踏：从超越李宁，到超越耐克中国营收

编辑 |有股清流

最近几年国内运动品牌迎来“国货之光”

安踏集团继2021年营收超过阿迪达斯中国营收之后，2022年营收536.5亿元，再超耐克中国营收的514亿元，成为国内营收最大的运功服饰企业。

虽然拿整个安踏集团（安踏+斐乐）的营收跟单耐克中国的营收对比有些不太公平，但是安踏最近几年增长确实毋容置疑的。

从市占率从2017年的11%，提升到2022年的20.4%，安踏还是做得很不错的。

运动服饰行业对比其他服饰行业，赛道更好？

运动服饰市场空间大

欧睿国际发布的数据显示，2022年，我国运动服饰市场规模为3630亿元，同比增长2.3%。欧睿国际预计，2023年我国运动服饰市场规模将达4010亿元，同比增长10.5%，预计2027年将达到5510亿元，2022~2027年CAGR(复合年均增长率)为8.7%。

运动服饰市场集中度高

2022年国内前十运动服饰品牌市占率达到85.5%，近些年来稳定在80%左右，对比其他细服装行业，市场集中度更高，竞争相对没那么激烈。

未来增速更高

根据欧睿数据，运动装、童装、女装、男装未来3年复合增速有望分别达到9.6%、9.37%、5.62%、5.15%。

未来看起来很美好，不过疫情的发生，加上国际运动品牌的降维打击降价打折去库存，导致国内服饰企业高库存的问题更加凸显。

行业高库存痛点？

安踏的库存周转率最低，不断下滑

最近几年存货周转率(单位：次)

李宁库存周转率挺突出的，是因为李宁的经销商批发模式营收占比48.50%，差不多有一半的商品是买断式卖给了经销商，真实的库存水平不能单看企业财报的。

20多年来，安踏业务采用批发分销模式，业务更“轻资产”，可以快速的开店扩张，覆盖全国。

随着消费习惯的改变，之前以“卖方”为市场的粗放式的发展市场，变成了现在以消费者为中心的“买方”精细化需求市场。

快速发展过后，加盟的批发分销模式带来的“后遗症”

库存问题：经销商一次性买断式，如果经销商产品不好卖，库存问题不能快速反应。

企业一般都会一年开2-4次订购会，经销商根据预测的需求，提前预订采购“期货”，完成大部分的采购，后期“现货”订购补单只占小部分。

比如最近IPO中乔体育在招股书提到期货/现货订购模式

供应链，品牌商，渠道商数据没打通，无法高效协同运转。

消费者体验问题：离消费者较远，消费数据没有沉淀利用起来，消费者体验较差（哪个品牌离消费者更近，更可能获得成功？）

安踏收购的斐乐，“重资产”的直营模式店效更高，库存更加健康，2000多家门店比安踏品牌7000多家更少，而营收却超过安踏品牌，让安踏更加下定决心开启渠道优化改革？

经历了品牌批发，到品牌零售，这次安踏开启了DTC直面消费者模式（Direct to Consumer）改革。

DTC改革之路

安踏年报总结DTC提到：

从本质来讲，DTC转型的重点是直接面对消费者，打通“人、货、场”，并以更有效的方式为消费者创造价值。DTC业务模式允许直营零售店以更大的协同效应直接利用物流中心进行补单和重新分配库存。与此同时，我们利用数字化平台提供的大数据分析能力，分析全国所有门店的实时营运数据，实现直营门店库存分佈的灵活性。DTC业务模式还深化了会员制价值，通过识别关键业务场景，实现差异化的会员经营策略和提供个性化的会员服务体验。

进展快速

短短2年，截止到2022年，总计约5100家安踏门店中，约有44%由我们直营，余下的56%则由加盟商按照我们的运营标准营运；总计约2100家安踏儿童门店中，约有67%由我们直营，余下的33%则由加盟商按照我们的运营标准营运。

DTC改革带来的阵痛？

当年营业收入减少，2020年安踏分部收入较2019年减少9.7%至人民币157.49亿元（2019年：人民币174.50亿元）。公司提到：安踏分部收益减少主要归因于受疫情的影响主动地取消批发客户的订单；及安踏业务在中国大陆若干地区采用DTC模式所产生的安踏品牌产品销售退货。

库存增加，库存周转天数上升，2020年公司提到：平均存货周转日数上升35日，是由于零售运营占比增加（尤其在安踏业务于中国大陆若干地区采用DTC模式后）所致。

合同负债减少，合同负债从2019年的15.88亿，下滑到2020年的10.67亿元。公司提到：合同负债之下降因安踏品牌在中国大陆若干地区业务模式转变为直面消费者(DTC)模式，导致预收批发分销商款项及应付批发分销商退款负债有所下降。

合同负债(单位：亿)

阵痛过后的收获

总营收不断提升，DTC营收占比从2020年的9.3%，提升到2022年的49.4%。而传统批发及其他营收占比从2020年的58.4%，下降到2022年的15.7%

安踏业务营业收入(单位：亿)

毛利率提升

虽然毛利率提升了，但是DTC模式使店铺层面租赁费用及员工成本有所增加，从而导致净利率下降。

应收账款天数减少，现金流更好了

公司2022年年报提到：应收贸易账款的财政年度末余额连续2年减少，部分归因于DTC模式转型，使整体应收贸易账款水平有所下降。

安踏不是DTC的开创者，汽车行业的特斯拉，服饰行业很多同行（比如Nike，lululemon，李宁等）已经实施多年。

李宁比安踏更早开启DTC改革，只是李宁的方式不一样。

一般DTC的渠道优化部分，都是经销商转直营，提升占比，而李宁是通过“复制高效门店”的做法，直营门店占比反而不断下滑。

这种反向的结果，给人的感觉优化不彻底？

李宁各销售渠道营收占比(％)

从阶段来看，DTC可以分为两阶段，一是渠道优化改革，提升自营直营占比，提高店效。

二是建立消费者数据，精细化运营，提升消费者体验，提高用户忠诚度。利用数据标签，针对特定群体消费者，达到精准销售。

市场进入体验经济时代，消费者需求的个性化和零售场景的多元化，使消费者体验的好坏成为消费者选择品牌和产品的关键因素，提升消费者体验有利于更好的加强品牌忠诚度。

品牌忠诚度，行业难点？

为了维持品牌力，需要不断投入销售费用+研发费用。

安踏体育毛利率高达60.24%，不过净利率只有15.37%，主要是高额的销售费用导致的。

2022年度广告及宣传开支占收益比率下降2.1个百分点，是由于疫情下严格的成本控制措施所致。

也就是说正常情况下，这部分是刚需支出，财报上的一个个明星代言人，得花不少钱。

当想跑步的时候，可以不穿运动服，但是最好有一双运动鞋？

当想打篮球的时候，可以不穿球衣打球，但是最好有一双运动鞋？

当想打羽毛球的时候，可以不穿运动服，但是最好有一双运动鞋？

运动鞋比运动服装更刚需一些，需求更稳定，运动鞋是运动服饰品牌的压舱石，更能做出差异化的产品，从而打动消费者，提升用户忠诚度。

各运动品牌鞋类营收占比

根据Chnbrand 2022年中国顾客满意度指数SM运动鞋满意度榜单，安踏忠诚度排名还靠前的，旗下的斐乐还得继续加油。

消费者复购率

安踏没有给出相关数据

这点李宁做得挺好的，公布了会员积分数据。

不过这个积分数据是否对忠诚度有效参考？

李宁设有一项忠诚度计划，零售客户购物时可以累积积分于日后购物时享有折扣。积分收入会递延且在积分兑换时或在首次销售后的次年末到期时确认。

合同负债于积分兑换或到期之前确认。

忠诚度计划积分金额(单位：亿)

多品牌战略

不停得买，买了斐乐FILA（意大利），又买迪桑特DESCENTE（日本），可隆KOLON（韩国），亚玛芬体育公司。次次都能成功吗？

2009年安踏用4.6亿元买断斐乐在大中华地区的商标使用权和专营权。斐乐营收从5000万元做到现在200亿元，利润从亏损千万到盈利数十亿，体量跟安踏品牌一样。

“现在说有点事后孔明了。当时5个亿把斐乐买回来，很多人觉得贵，今天做出来了，就会觉得很划算。”斐乐总裁姚伟雄说，“但如果没有投入，后面这些结果都不会有。”

公司未来三年目标提到，DESCENTE与KOLONSPORT将力争打造集团的第三个百亿品牌。斐乐的成功能复制吗？

安踏战略升级从“单聚焦，多品牌，全渠道”到“单聚焦，多品牌，全球化”

单聚焦：聚焦运动鞋服行业和消费者价值，做好每双鞋每件衣服；各品牌聚焦心智品类，建立细分市场领导地位

多品牌：以多品牌满足消费者需求，创造多元化消费者价值，打造专业运动、时尚运动、户外运动多品牌矩阵；强化赋能多品牌发展的集团层面共用平台。

全球化：让中国品牌走向世界，让全球品牌在中国市场深入发展；发挥安踏集团＋合营公司AmerSports全球布局的优势，更好地满足全球消费者的需求；实现市场地位、品牌布局、价值链布局和治理结构的全球化。

李宁的战略是“单品牌、多品类、多渠道”

2022年安踏品牌营收277.23亿，斐乐品牌营收215.23亿，其他品牌营收44.05亿。李宁营收258.03亿，安踏主品牌营收就超过李宁营收。

从结果来看(市值)，安踏的多品牌暂时比李宁的"单品牌、多品类、多渠道"更成功?

安踏集团的三条增长曲线，即以安踏为核心的“大众、专业、新国货”的基石增长曲线，以FILA优雅运动为核心的高品质高增长曲线，以及以DESCENTE等国际户外品牌为核心的高潜力增长曲线。

单聚焦，多品牌的好处，安踏提到：多品牌的差异化布局横跨时尚与专业、高端与大众的品牌矩阵，有效地对消费者和渠道全覆盖。为了应对更细分的市场需求，需坚定各自品牌定位，树立更强的品牌印记，扎根于消费者心目中。

这种模式也带来更高的品牌推广费用(单位：亿)

一个消费品牌达到细分行业一定市占率之后，继续提升市场的难度会越来越大？

对比行业老大Nike，安踏的品牌知名度，影响力还有差距，哪个打篮球的，不想穿上一双詹姆斯，字母哥，杜兰特的同款Nike球鞋呢？还有研发设计水平，也有待提高，特别是压舱石产品鞋类的研发设计。

多年来，安踏也是牵手奥运，提升品牌力

2023年10月安踏成为国际奥委会官方体育服装供应商，合约期至2027年。接下来四年，安踏将为国际奥委会委员及工作人员提供包括服装、鞋和配件在内的体育装备。合作期间将包括2024年巴黎奥运会、2024年江原道冬青奥会、2026年米兰-科尔蒂纳丹佩佐冬奥会、2026年达喀尔青奥会。此次签约给安踏在国际化大舞台上提供足够的品牌曝光度，同时也说明国际奥委会官方体育对安踏的认可。

2024-2026年的发展规划，力争实现2025年中国市场份额第一，2030年全球领先的目标。未来三年，安踏品牌流水将保持双位数增长；FILA品牌将实现400至500亿流水的目标

“不做中国的耐克，要做世界的安踏”，安踏的梦想能实现吗？

内在价值

企业最近几年的财务指标数据

多年来ROE都稳定在20%以上，净现比也是大于1，，说明赚得钱含金量高。

从2020年执行DTC开始，净现比还不断提升。

从上市以来，分红大于融资，累计分红232.50亿，融资71.07亿，说明内生增长性好，不用老向资本市场伸手融资发展。

三年后的利润估值方式(拍脑袋的，别笑)

2022年净利润75.90亿，假设接下来三年增速为10%，10%，10%，那么2025年净利润=75.90 x 1.1 x 1.1 x 1.1 = 101.02 亿

市值计算方式

投资有风险，不构成投资建议！

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