龙旗科技IPO：只有“一条腿”的小米代工厂已是进退两难？

“小米代工厂”龙旗科技正式披露，将于春节之后，即2024年2月21日开始申购。

作为小米智能手机主要代工厂，2020年至2023年上半年，龙旗科技智能手机产品营收占公司总收入的八成，其中来自小米的销售额从2020年的68.91亿元增至2022年的133.57亿元，占公司总销售额的五成，来自小米的净利润也从5.68亿元增至9.67亿元，最高占比最高超公司总利润的54%。

在2023年，小米手机年出货量达到1.46亿台，成为国产手机全球第一，但龙旗科技上半年营收却同比下降29%，来自小米的销售额占比降至37.83%，净利润占比降至26.62%，并预告公司全年营收将同比下降14.74%。

大多数公司应对营收下降，会依托自身技术切入其他赛道，实现“两条腿走路”，但是龙旗科技好像跟手机代工较上劲了，在手机代工这条路上选择了一条路走到底。

此次IPO，龙旗科技想要募集18亿元用于惠州智能硬件制造项目、南昌智能硬件制造中心改扩建项目、上海研发中心升级建设项目及补充流动资金。其中惠州智能项目已经投入3.88亿元，南昌智能项目已经投入1.67亿元，研发中心项目也已经投入了0.74亿元，按照龙旗科技计划，上述三个项目还需分别投入8亿元、4亿元、2亿元才能完工，每年最少新增3080万万台手机产能。

对比公司提供的其他两家ODM可比公司，去年上市的华勤技术已经着手打造“智能手机+笔记本电脑”+“消费类电子产品”+“企业级数据中心产品+汽车电子产品+软件”的产品结构；闻泰科技更是已经实现了智能手机+笔电+汽车电子+AI服务器等多元化布局。

反观营收八成来自智能手机代工的龙旗科技，募投项目依旧集中在智能手机代工领域，叠加当前智能手机行业下行趋势，难免让人怀疑龙旗科技这种布局。

持股，不代表小米的态度

经过几轮问询，关注龙旗科技的网友都知道小米是龙旗科技的大股东，也是龙旗科技的第一大客户，二者之间涉及关联交易。正在IPO的公司涉及关联交易，通常会被外界认为独立性不足，龙旗科技后续一再强调公司并非依赖小米，但营收数据却显示龙旗科技的业绩表现，和对小米销售额高低关系密切，除小米外，龙旗科技还较为依赖联想、三星及OPPO等企业，新用户拓展进程较慢。

2023年，小米手机出货量成为国产手机全球第一的，可是龙旗科技2023年营收同比下滑。公司上半年来自小米的营收为40.86亿元，仅为2020-2022年的59.29%、28.81%、30.59%，降幅较为明显，可以理解为双方有意减少业绩往来，着重突出龙旗科技其他客户销售占比，也可能是小米找到了更合适的供应商，比如工业富联。

无论具体原因是什么，从结果上看，在对小米销售额下降的情况下，龙旗科技的业绩确实在同步下降，而根据双方签署的合作协议，2024年对龙旗科技至关重要。

虽然龙旗科技和小米自2013年开始合作，但根据双方最新签订的销售合同，生效日期为2020年2月1日，有效期四年，双方无异议前提下自动续展一年，今年正是双方合同期内最后一年，龙旗科技的表现决定着未来能否续约。

那龙旗科技该怎么表现，才能继续获取来自小米的代工合同？公开资料显示，龙旗科技给小米代工的手机为Redmi系列，是主打性价比的小米产品系列中，性价比最高的，这意味着Redmi本身毛利不如旗舰系列产品，因此小米只能严格控制整个生产链供应商的毛利，这意味着相关企业毛利不高。

对此，龙旗科技虽然一直强调对小米的销售毛利率在正常区间，却也承认公司AIoT 产品毛利率下降，主要系 Redmi watch 项目出货量及贡献收入较大且毛利率较低所致。

对比同业企业，龙旗科技2022年毛利率为8.50%，在六家可比代工厂中，仅比销售额为龙旗科技近17倍的工业富联略高，可巨大的规模差距，注定龙旗科技和工业富联不在一个维度上竞争。

从总资产层面看，龙旗科技只是排名倒数第二位（华勤技术）的三分之一，站在龙旗科技的角度，或许这是龙旗科技IPO持续增加手机产能，并将所有研发精力投入在这个赛道主要原因，只可惜不太符合行业发展趋势。

同行正在两条腿走路

华勤技术公司规模虽然是龙旗科技的3倍以上，但和工业富联、立讯精密等行业巨头相比还是不够看，因此公司直接围绕AIoT产品打造“2+N+3”产品结构。

和龙旗科技相比，华勤技术的AIoT产品线中包括汽车电子产品、AI服务器等，而龙旗科技AIoT产品占比不足一成，且大多数仍是低毛利的Redmi系列产品，换言之，华勤技术已经依托自身积累的2500项专利切入和智能手机、穿戴设备之外的新赛道，龙旗技术则继续拿着647项专利，在手机代工领域埋头苦干。

两相对比，华勤技术目前正紧跟时代发展方向，龙旗科技却想在排名落后的赛道，挑战工业富联、立讯精密这种行业巨头的地位，不知公司产能扩产周期要拉多长，才能撼动工业富联在手机代工领域，立讯精密在智能手表代工领域的地位，除这两家行业第一之外，两条细分赛道还有如比亚迪、歌尔股份、闻泰科技等体量明显高于龙旗科技的企业，在这个几近红海赛道里，龙旗科技很难突围。

最重要的是，智能手机如今越来越普及，即便是5G技术迭代，创造了部分换机需求，整个行业也很难复刻2020-2021年的增长速度，尤其是现在用户平均换机周期已经从18个月拉长到2022年的43个月，龙旗科技继续深耕手机代工固然可贵，但在行业增速下降，竞争压力越来越大的今天，龙旗科技如何保证业绩稳定增长，将是公司亟需解决的问题。

作为龙旗科技多次提及的竞业企业，华勤技术其实已经给龙旗科技提供了“标准答案”。华勤技术先是切入在2017年进入服务器市场，开拓了手机、笔电等产品外的代工产线，随后与2019年切入新能源汽车赛道，如今都完成了业务突破。

根据华勤技术三季度报告，公司服务器业务实现营收 41.53 亿元，同比增长达 670%，实现了头部互联网客户 TH5主流交换机中标，完成交换机大客户的突破；汽车电子方面，华勤技术已经覆盖智能座舱、智能网联、智能车控和智能驾驶等多个新能源汽车产品，2023年座舱域控8155平台量产发货。

另一家非典型代工厂闻泰科技和上述企业路径不同，他在2008年成为国内第一家手机ODM企业，但在2019年收购了安世半导体，切入上游芯片行业，并在2022年和清华大学联合成立车规芯片研究中心，2021年收购客户的光学模组资产，并在全球设立研发中心、制造基地，是这几家ODM工厂中跨界较大的一家，可以简单理解为一位厨师不止于只会做菜，还想去种地，直接实现原材料自由。

令人难以理解的是，龙旗科技应该很清楚AIoT赛道处于高速发展期，因为公司2023年上半年智能手机和平板电脑产销率都不足100%，而AIoT产销率达到104.49%。从数据上看，龙旗科技已经开始卖AIoT产品的库存了，却不想着扩产能，却一门心思增加产销不满100%的手机产能，多少有点不符合一般商业逻辑。

如果非要找到一个龙旗科技AIoT产线不扩产的原因，可能又要回到公司此前公告的“Redmi watch 项目出货量及贡献收入较大且毛利率较低，导致AIoT 产品毛利率下降”，毕竟企业都不喜欢毛利率低的产品。