投中点评：政策齐发，利好私募股权

2024年6月19日，中国证监会发布《关于深化科创板改革服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》（以下简称“《八条措施》”）。《八条措施》是中国证监会发布《关于资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》后的落实举措。

《八条措施》从上市、发行、股债融资、并购重组、股权激励、交易、监管、市场生态等方面进行了阐述。其中，发行与监管的部分内容与私募股权行业的发展息息相关。

随后，国务院办公厅印发《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》（以下简称“《若干措施》”）。《若干措施》从培育创业投资机构、拓宽创业投资资金、加强差异化监管、健全退出机制、优化市场环境等方面进行展开，共涉及十七条内容。其中，基金考核体系、容错免责机制、长期资金支持、丰富基金产品类型、银行与创业投资机构等内容都是首次明确提出，对科技型企业并购的支持政策与《八条措施》保持一致，税收优惠政策则给市场以安定。

投中研究院将对上述重点内容进行解读：

一、支持优质未盈利科技型企业在科创板上市

2023年以来，采用科创板第五套上市标准完成上市的企业大幅减少（2023年仅有1家，相比之下2022年则有8家），净利润为负的企业多数只能另寻其他交易所。根据CVSource投中数据，目前科创板排队企业中，仅有19家企业最新一年净利润为负。科创板在支持此类科技创新型企业发展中的作用被削弱。尤其是在IPO放缓的大环境下，《八条措施》中提出的，“适应新质生产力相关企业投入大、周期长、研发及商业化不确定性高等特点，支持具有关键核心技术、市场潜力大、科创属性突出的优质未盈利科技型企业在科创板上市”显得尤为重要，期待政策得以落地。

二、优化“反向挂钩”制度

《八条政策》中未明确政策走向，但明确提出“对合理减持诉求予以支持”。这意味着私募股权基金在企业上市后的“退出难”困境有机会得到缓解。从投中研究院调研的结果来看，投资机构普遍希望从以下方面进行调整：1、以锁定企业实控人为目标，允许符合投资期限要求的私募股权基金未使用的股份减持总数可以全部/部分结转至下一期间使用；2、对于符合条件但通过并购完成上市的企业适用“反向挂钩”制度（尤其是《八条政策》与《若干政策》都在鼓励科技型企业并购整合）。

三、改革完善考核制度

针对政府出资的基金及国资创业投资机构，《若干政策》提出建立健全容错免责机制（尽职合规责任豁免机制）、改革完善基金考核（按照整个基金生命周期进行考核）。根据投中研究院调研结果显示，自2020年开始，尽职免责机制在各级政府引导基金的管理办法中分别被提出。此后每年新订或修订的文件中提出上述原则或实施细则的政府引导基金比例均达到2/3。高失败率是创业投资的特质，尽职免责是国资背景机构的主要诉求之一。同时，基金运作更加关注总体结果，以基金整体（包括投资组合纬度与时间纬度）进行考核更加符合行业特征。此次，在国务院层面提出相关政策有助于各部门在后续工作中以统一原则进行协作，提高国资背景的LP与GP运作效率。

四、鼓励长期资金投向创业投资

在《国家金融监督管理总局关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知》基础上，《若干政策》明确保险资金投资创业投资基金进行穿透计量，并且在底层资产为战略性新兴产业未上市公司股权时，适用风险因子为0.4，低于未上市股权的0.41。同时，针对符合条件的创业投资机构可发行公司债券和债务融资工具可以看作是在符合“资管新规”要求下，拓展了创业投资机构的资金来源，一定程度上有利于化解融资困难问题。

五、丰富创业投资基金产品类型

《若干措施》提出，积极发展创业投资母基金和契约型创业投资基金。前者是创业投资基金的主要资金来源。在各地政府主导下的产业化招商引资进程中，扶持本地创业投资被部分弱化，《若干政策》正是在呼吁相关方关注创业投资的重要性。其次，契约型基金由于“三类股东”身份，过往并未获得发展机会。此次《若干政策》明确提出发展契约型创业投资基金则可能推动中国证监会与中国证券投资基金业协会等联动，建立健全契约型基金作为股东的上市渠道。

六、营造支持科技创新的良好金融生态

在政策提出前，各大银行就已经实施“科创支行”等试点，通过与私募股权投资数据库（如CVSource投中数据）合作，调整贷款模型参数，积极投放“科创贷”等金融产品，助力科技型企业发展。未来，在数据生态进一步完善后，银行等金融机构有希望与创业投资机构进一步合作。

此外，《若干政策》再次明确针对创业投资企业和天使投资人投资种子期、初创期科技型等企业的税收支持政策将会延续，这无疑对市场信心的提振有帮助。同时，《八条政策》与《若干政策》通过3条政策对科技型企业的并购重组提出鼓励，有助于科技型企业增强自身竞争力及融资能力，加速市场拓展。

我们期待《八条措施》与《若干措施》的进一步落地，这将为中国股权投资发展提供助力。