吉利资本曹项：半导体产业并购正当时，仍需市场更开放的态度加持

6月28日-29日，以“跨越边界 新质未来”为主题的2024第八届集微半导体大会在厦门国际会议中心酒店隆重召开。在29日上午举行的主论坛上，圆桌对话作为本次大会的特色环节之一，由瑞芯微CMO陈锋主持，邀请到了小米产投总经理/管理合伙人孙昌旭、吉利资本CEO曹项、华登国际管理合伙人张聿、爱集微顾问王汇联4位嘉宾共同就“政策推动！半导体行业并购重组蓄势待发”主题进行分享与讨论。

过去较长一段时间内，为满足我国各领域的创新发展需求，在国家政策及产业链共同推动下，国内涌现了一大批半导体公司；不过，伴随各细分领域企业逐步发展壮大，资源整合已成为新趋势，并购即为其中的有效手段之一。

国内市场要对并购持更加开放态度

目前吉利资本主要围绕整车的SoC和SiC两个细分赛道涉足半导体领域，已分别支持了专注智能座舱芯片的芯擎科技和聚焦SiC的芯聚能、芯粤能等企业，此外，吉利资本还在车用模拟类芯片领域进行了投资。

曹项表示，目前是半导体产业链整合并购的好时机，不过，回顾中国过去飞速发展的20年，并购没有对产业发展起到应有作用，现在发起的并购潮，产业链企业只是在被迫接受，甚至市场出现“一级市场已死，二级市场饱和”的观点。

而在欧美市场，半导体资本市场仍在高效市场化运行，没有出现“一级市场已死，二级市场饱和”的情况，优质企业也不一定要上市，可以通过并购基金的财务投资持续运转，或者是与头部半导体企业做资源整合。

曹项以高通、英特尔、TI、英飞凌、NXP、ST等国际半导体企业过往的数十宗并购案例介绍称，财务机构往往会对优质标的提供溢价并购方案，但头部公司基于自身与标的公司的资源互补需求，会提供更高的溢价空间。“欧美市场对优质资产的并购，头部企业提供的更高战略溢价，更能达成买卖双方的意愿，由此，在欧美市场，财务投资人往往竞争不过行业头部企业。”

回到国内市场，过去半导体企业IPO上市会有23倍的市盈率，但由于目前严控PE市盈率的现状，使得IPO上市或是并购后的市盈率通常降至10~20倍，由此，市盈率、市销率等方法论已不再适于目前对半导体公司进行估值。

另外，由于监管层面原因，国内一级市场缺乏完善的并购体系。曹项进一步称，因监管层面对资金的流动性有要求，导致市场更期望能够在短期产出收益，这种恶性循环不利于一级市场发挥长期功效，二级市场则因估值问题导致并购操作困难。“现在证监会已意识到一级市场饱和的现状，预计会慢慢放开相关并购的引导政策，最近有部分并购案例之所以能成功进行，不再按10倍市盈率去卡估值是重要原因。”

而在欧美市场，拥有养老金等耐心资本，聚焦的是周期可以超过10年的长线投资，这种体系下，财务机构收购的标的，有机会再转让给其他耐心资本。

与欧美市场不一样的是，国内半导体产业链的竞争更为激烈，导致很多企业盈利能力不强，留给企业的并购周期较短。对此，曹项倡导国内要对并购行为持更加开放的态度，“如果国内半导体产业链整合不顺，芯片造不出来，而作为主机厂，我们的生产还要继续，那么我们会很被动，最终还是要被迫选择国际大厂芯片。”

创新公司要理性融资、理性估值

曹项还认为，被并购标的也要提升自身的内在价值，产品要形成差异化策略，要建立自己的渠道优势，价值壁垒要与并购方等产业链形成互补，如此发展，即便公司营收不高，但价值亮点也有助于提升公司估值。“一味地去拼价格，拥有更多资源的上市公司存活概率更大，而非上市公司可能会被率先淘汰。”

曹项还对创新公司的融资展开分析，“现在有些优质标的，虽然创始人持开放态度，愿意降估值，但公司在融资过程中，股东结构复杂，甚至有国资投资人，可能让公司面临评估、审计、倒查等难点，建议创新公司要理性融资、理性估值，注重股东结构优化。”

站在吉利的角度，曹项强调，吉利资本参股半导体企业不是为了控制企业或产业。“这不利于企业、行业的发展，我们之所以重视半导体产业的投资，是因为芯片是目前汽车产业唯一卡脖子的环节，我们进入半导体产业，主要是对产业提供支持，助力产业发展。”

目前国内市场的最大并购方主要来自上市公司，其次为并购基金，而并购基金收购后，标的最终也会流向上市公司。基于此，曹项着重分享了吉利资本的优势，首先是跨境并购，吉利集团拥有丰富的跨境并购经验及成功案例，能够给予合作方支持；其次是场景和用户支持，得益于吉利集团的海外汽车市场布局，了解海外相关法规要求，能够提供丰富的应对措施；第三是合并后的管理问题，基于吉利过往的并购经验、管理经验、融合经验的积累，能够对并购事宜提供帮助；此外，针对前期无法直接并购的问题，吉利资本可以通过提前孵化等方式让买卖双方逐步融入，最终实现后期整合。