强生骨科的帝国梦是如何破碎的？

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。

十二年之前，世界上诞生了最为强大的骨科巨头，自那时起整个产业开始陷入无尽内卷之中。

2011年4月，已经成为全球最大的骨科公司强生骨科宣布，以213亿美元的天价收购另一家骨科巨头Synthes，这是强生有史以来出价最高的一笔交易。

在当时，强生凭借此前对于DePuy公司的收购，成为全球骨科业务市场占有率最高的巨头公司，但唯独在创伤类产品这一细分市场中存在缺口，只能占据约5%的市场份额。瑞士医疗器械公司Synthes虽然营收不及强生，但却是竞争力最强的创伤类产品公司，占据49%的市场份额。

图：2011年全球主要骨科企业营收规模，来源：锦缎研究院

通过这笔历史最大的并购交易，强生骨科成功将Synthes收入囊中，一举成为市场份额遥遥领先的骨科巨无霸，关节、脊柱、创伤三大细分市场均无短板。在强生骨科绝对的市场占有率面前，其他骨科公司只得陷入无尽内卷之中。

可骨科市场的故事并未就此终结，史赛克这家当时营收与Synthes相当的平民公司，最终凭借一次破釜沉舟式收购成功打破行业内卷，重塑了整个骨科赛道的竞争新格局，也打破了强生骨科一统江湖的帝国梦。

01

答案在课本之外

幼时读书的时候，老师就教育大家说，要好好读书，考试的答案都在课本之中。然而，生活中是不存在课本的，很多事情的答案往往超乎人们的想象。

骨科是一个用户粘性极高的赛道，医生出于安全考量，往往更愿意使用自己熟悉的植入物，更换使用新产品并不是一件容易的事。此种逻辑之下，强生骨科并购Synthes的优势被进一步放大，在关节、脊柱、创伤三大细分市场均有明显的规模优势，强生骨科的产品几乎成为医生最稳妥的选择。

按照骨科赛道常规解题思路，为了从强生骨科口中抢得一块肉，各家骨科公司要不选择降价营销，要不选择产品创新，唯有如此才能获得一线生机。产业绝对龙头强生骨科则可以利用资金优势，不断吞噬并购优秀标的，从而持续增强自身在骨科赛道中的竞争力。

这是一种令所有骨科公司绝望的竞争格局，强生骨科君临天下，其他骨科公司只得自求多福。从数据端观测，在强生骨科完成并购Synthes后，史赛克、捷迈邦美、施乐辉的骨科业务增速均出现明显增速下滑，其中市场竞争力较弱的施乐辉甚至出现了两位数的营收下降。

图：2010-2013年头部骨科企业营收增速，来源：锦缎研究院

就在所有人都认为强生骨科将会永远统治骨科赛道时，史赛克却用一次惊为天人的收购打破了产业内卷。

在最危难的2013年，史赛克管理层不顾投资者反对，毅然决然地以17亿美元的价格收购了当时最大的骨科手术机器人公司MAKO。消息公布后，一众投资者集体看衰史赛克股价，股价当时就下跌超5%。

之所以投资者不看史赛克的这次收购，一方面在于史赛克给出的价格较MAKO公司当时收盘价溢价86%；另一方面是当时美国总统奥巴马推出了《平价医疗法案》，高端医疗器械设备更难卖了，而高售价的手术机器人正属于这一范畴，投资者认为史赛克还是应该聚焦于植入物赛道。

并购初期，MAKO手术机器人并未给史赛克带来明显的增长，但史赛克并没有放弃，而是持续整合双方资源。

2015年，史赛克推出第三代MAKO系统，升级版的MAKO系统绑定了史赛克提供的植入物，并在MAKO的平台上进行手术；

2016年，史赛克再次将旗下全膝关节置换术系统与MAKO系统结合，推出了第一代全膝关节置换平台MAKO TKA，并逐步将关节置换术衍生至肩关节、肘关节、踝关节、腕关节和手指关节。

伴随着与MAKO手术机器人结合的深入，史赛克成功突破了强生的规模压制，成功化身为过去十年营收增速最快的骨科巨头，营收由2011年的37.1亿美元飙升至2023年的74.73亿美元。

图：史赛克骨科业务历史营收，来源：锦缎研究院

以后视镜视角观测，史赛克借由MAKO手术机器人成功打破内卷，反超捷迈邦美成为全球第二大骨科公司；而强生骨科则被困于自身设置的规模陷阱中，过去十年毫无增长。

02

打破次元壁的并购

史赛克并购手术机器人MAKO，这并非毫无逻辑的盲目并购，而是深度洞察产业发展逻辑的向死而生。

作为骨科手术的产业链上游，手术机器人本就应该是骨科产业重要的一环，直觉外科的达芬奇机器人已经在当时证明，手术机器人将是外科手术的未来发展方向。但在骨科领域，巨头们却依然将目光聚焦于争夺规模的内卷之中。

凭借着提早进行的产业预判，史赛克成功切入骨科手术机器人的无人区，迅速通过开展大量临床试验，向医生证明手术机器人的安全性，并进一步整合资源，将植入物迁移至手术机器人平台。得益于明显的先发优势，史赛克迅速俘获了大量医生的芳心。在2016年进行的一项问卷调查中，史赛克的髋关节/膝关节机器人手术拥有90%以上的市场占有率。

跳脱出内卷竞争后，史赛克不仅规避了传统内卷竞争，成功开拓了骨科手术机器人的蓝海市场，而且进一步深化了史赛克植入物在医生心中的品牌优势；同时MAKO也借助史赛克的营销能力成功卖出了1300台手术机器人，这些机器人源源不断的为史赛克创造营收。全球几乎三分之一的膝关节手术是由机器人完成的，而史赛克无疑成为拥抱未来的最大赢家。

复盘史赛克成功之匙，它并没有沉溺于传统内卷竞争，而是从临床未满足需求出发进行考量，手术机器人能够提供明显更优的手术结果：膝关节的平衡程度更优，软组织破坏更少。

史赛克布局的并不是简单的产业链上游，而是骨科手术的未来。

随着史赛克逐渐验证收购MAKO的正确性，其他骨科巨头也开始亡羊补牢。最早察觉这一趋势的是当时第二大骨科公司捷迈邦美，其在2016年收购了拥有 Rosa Brain 和 Rosa Spine 机器人辅助手术平台的Medtech公司；两年之后，美敦力与强生也开始加入收购队伍，骨科公司与手术机器人依然成为行业发展的必然趋势。

图：骨科巨头收购手术机器人一览，来源：锦缎研究院

尽管这些并购弱化了史赛克在骨科手术机器人的优势，但其早已通过连续多年的资源整合，成为全球骨科手术机器人赛道的绝对一哥。现阶段，史赛克在手术机器人赛道的先发优势正在持续释放，这也是美股投资者近些年看多它的原因。

03

骨科赛道十年变局

过去十年，可以看作是骨科赛道新旧产业逻辑的交替期。

强生骨科2011年并购Synthes，这是骨科赛道旧逻辑的巅峰，在旧逻辑中强生骨科就是绝对的王者；史赛克2013年并购手术机器人MAKO，这是骨科赛道新逻辑的开端，新逻辑选择了手术机器人这些新平台，不仅拥抱了未来，而且重塑了整个赛道的竞争格局。

回溯全球骨科巨头2009-2023年的营收趋势，投资者可以很明显的发现，史赛克在MAKO机器人的加持下业绩持续释放；而强生骨科虽然在并购Synthes后营收达到了96.75亿美元的顶峰，但此后十年营收趋势却拐头向下，至2023年营收规模仅为89.42亿美元，不及2013年的营收水平。

图：全球骨科巨头营收规模，来源：锦缎研究院

以整个骨科赛道宏观视角观测，史赛克与强生骨科之间属于两个极端，前者拥抱未来，后者依仗过去。这个世界只会不断地向前发展，最终拥抱未来的史赛克战胜了依仗过去的强生骨科，上演了一出以弱胜强的精彩剧目。

不可一世的巨无霸强生骨科陷入漩涡，这足以说明医药产业的价值不在于过去，而在于未来。执着于过去，只会造成内卷，着眼于未来，才能实现破局。这个道理适用于史赛克这样的国际巨头，同样也适用于仍处于萌芽中的国内药企，希望就在临床空白之中。

医药产业的爆发机会，一定隐藏在那些尚未满足的临床需求之中，这些才是医药公司需要持续耕耘的方向。

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