陶冬：美联储即将打开减息大门

贺锦丽（哈里斯）参选了，马斯克搬家了，科技股崩盘了，人民银行降息了，奥运会开幕了。全球风险资产在动荡中度过了又一周。美国物价指数继续回落，进一步坚定了市场对联储降息的信心，美债走强，美元贬值，股市则借科企业绩消息深度调整。能源价格和大宗商品价格持续低迷。
美国6月份核心PCE通胀同比上涨2.6%，符合分析员的预期。如果将三个月的数据合并且作年化处理，核心PCE已经下滑到2.3%，距离2.0%的政策目标已经不远了。这个联储最看重的经济指标，的确回落到足以令货币政策决策者对物价受控更有信心的地步了，今年首季通胀意外反弹所带来的惊悸已经告一段落。

6月美PCE同比涨2.5%

早一天公布的第二季度GDP增长，则高达2.8%，比第一季度的1.4%快了一倍，也超出了市场预期。不过库存夸大了实际增长，扣除库存（尤其是汽车库存）的最终销售增长了2.0%，这个更符合美国经济在第二季度的实际情况，显示出超额储蓄所带来的炽热消费已经冷却，温和增长态势大致形成。

对于联储，PCE数据比GDP更重要。经济增长是倒后镜（后视镜），反映的是过去发生的事情。频率更高的数据显示就业市场在明显冷却，消费信心已经走软，住宅投资出现暴跌，消费贷拖欠率迅速上升，所以下半年增长继续下滑可能性颇高。正是这个原因，联储主席鲍威尔已经将政策挑战从物价单一风险改为物价与就业双向风险了。
面对通胀降温、增长温和的经济形势，本周召开的FOMC会如何决策呢？笔者相信决策者已经有了足够证据，让他们开启降息周期，融资成本高企过久对体质较弱的实体部门的伤害是肉眼可见的。但是，经济并没有差到他们必须立即采取行动的地步，具有透明度的持续小步降息应该是最适合联储胃口的选择。7月底FOMC会议，主要是用来建立市场对未来利率路径的预期，而不是减息本身。

笔者维持9月首次减息、12月再减一码、明年再减四码的预测。市场给了104%的概率9月减息一码（个别人评估可能减息两码），今年总共减息2-3码。本周期的终极利率水平可能比首次降息的时机对投资者更重要，以目前的经济环境和数据，笔者认为联储可能大约在2.5-3.0%附近停止减息，也就是减息可能延续到2026年。此预测没有考虑可能出现的意外事件。
11月总统选举结果或许对终极利率水平有影响。特朗普的增加关税、削减税率、控制移民等主张，均可能带来更高的通胀、更大的财赤。长端国债收益率高企，反映着市场对特朗普MAGA经济学的担忧。
美国创新奇才伊隆·马斯克宣布，将自己旗下的特斯拉和X两家500强企业的总部，从加利福尼亚州迁往德克萨斯州，消息在商界和媒体激起轩然大波。越来越多的美国大企业离开加利福尼亚，其中最热门的新归宿就是德克萨斯。
十年前，当时的德克萨斯州州长里克·佩里在大气电波中公开招商，邀请企业到德克萨斯来落脚，当时的加州州长杰瑞·布朗耸耸肩膀，认为佩里的招商不过是“空气里放了一个屁”。可是这十年中，有超过五百家大企业将企业总部搬到了德克萨斯，其中一半以上来自加利福尼亚。直男马斯克说加州的性别法案是“最后一根稻草”。其实加州的稻草何其多，从监管到税收，那里对营商越来越不友好。最新加州酝酿法案，要求AI公司担保所发展的AI不会伤害的人类，初衷很好，企业却很难证明，唯有以脚投票。
加州是美国最大的蓝州，去年GDP高达3.9万亿美元，名列世界第四大经济体。德克萨斯是美国最大的红州，去年GDP2.1万亿美元，名列世界第十一大经济体（强美元之下，应该进入前十了）。两个州在过去十年作出了人类历史上罕见的经济社会实验。加州走的是民主党的路，崇尚监管、社会福利，而且越来越左，越来越与大企业为敌。
德克萨斯则秉承了共和党传统理念，减少政府干预，推进低税率，努力搭建友善的营商环境。佩里执政的14年中，他大力削减了官僚体制，简化了州司法秩序，吸引了大量技术人才。过去十年德克萨斯的平均GDP增长为3%，美国全国平均为2.3%。不断的移民流入，稳定住了劳工成本；同时生活成本也远低过加利福尼亚或纽约。
德克萨斯不仅是美国最大的石油天然气化工基地，也是美国最大的风能基地，第二大的太阳能和半导体基地。高科技企业，也在雨后春笋般诞生。德克萨斯希望最终七成的美国财富500强企业将总部摆在这里。达拉斯在6月宣布组建面向全国的证券交易所，直接挑战纽约证券交易所和纳斯达克交易所。
罗马不是一日建成，德克萨斯距离成为美国经济最强的州还有相当的距离，科技创意相比加利福尼亚、金融流通相比纽约，差距还是非常明显的。不过，它确实更有商业活力，更受到大型企业的青睐，其背后的成功就是避免了美国激进左派、激进右派对营商环境的冲击。它未来的主要挑战，在于不受极端政治的左右，以市场化、中庸化打造适合企业发展的营商环境。德加之争，其实是两种政策理念之争。
本周重要数据和央行会议密集登场。1）预计联储不会降息，但给出强烈讯号在近期减息。2）美国非农就业，预计新增就业80K，前期数据被下方修正，发出劳工市场第一个衰退风险讯号。3）欧元区第二季度GDP数据，预测0.3%，为欧洲央行九月再次减息打开大门。4）欧元区通胀，预计CPI与上期持平，核心CPI略降。5）英国央行例会，是否降息观点分歧，降息一码机会是有的。6）日本央行可能连发两掌，一方面加息10-20点，同时将月度资产购买规模从6万亿日元下调到4.5万亿。中国的PMI数据也值得关注。
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