“套息交易”策略失效？美日股市大跌影响出海基金

每经记者：任飞 每经编辑：肖芮冬

继美国股市上周五（8月2日）大跌后，日经225指数在本周一（8月5日）创下1987年以来最大跌幅，单日跌幅达到12.40%，算是亚洲股市的一种跟随性下跌。

这样的相关性案例在全球资本市场引发强烈关注，催化这一现象级大跌的原因也被投资界关注。

《每日经济新闻》记者注意到，国内QDII基金中，有不少基金此前布局美股、日股资产，甚至在有限额度背景下，很多基金溢价明显。

面对当下市场行情，基金公司将如何应对？个人投资者又该怎么优化配置？

美日股市近期接连下跌

8月2日~5日，海外股市出现明显下跌，尤其美股、日股市场调整最为明显。对两地市场出现跟随性下跌的原因，并非所谓业绩拖累或估值堪忧导致恐慌性抛售这么简单。从《每日经济新闻》记者了解的情况来看，套息交易策略失衡甚至退潮才是关键。

套息交易对很多普通投资者而言比较陌生，简单来说，依然是资金流通及互换的“游戏”。只不过这一版本的游戏规则要跟随日元汇率进行多资产配置，汇率上涨是资金获利路上的巨大障碍。

举例来说，由于日元汇率长期保持极低甚至负利率水平，国际投资者亦优选日本进行借贷甚至加杠杆配置全球资产。这些从日本贷款出来的钱去做其他高息资产配置，或者投向权益类资产，包括配置日本股市等。

不少资金借助杠杆效应，在套息交易策略的辅佐下，下注了很多权益资产。由于资金成本极低，未来影响投资收益的决定因素来自被投资产的增益水平。可以说，只要被投资产价值突出，这笔买卖稳赚不赔，这也就是国际上普遍对套息交易策略非常青睐的原因。

然而，贷款资金仍有还款之需，其中最关键的就是即时汇率水平，如果日元汇率提升，而被投资产的投资收益率难以覆盖资金成本的提升，这笔交易就有亏损的可能。

上周，日本央行宣布将政策目标利率从0~0.1%上调至0.25%，是继3月放弃负利率以来的再次加息。

Wind统计显示，7月11日~8月5日，美元兑日元汇率下跌，即日元兑美元的汇率升值幅度为10.82%。也就是说，目前参考市场汇率的波动情况，想要继续以套息交易策略借出日元进行大类资产配置，这十个多点的激增成本必须覆盖。

这对于超大型资金来说几乎无望，一方面，美股科技股乃至日本股市的估值已经高企，而日元升值对于海外日本企业而言又是利空，即换汇回日本本土纳入财报数据的实际日元金额会变少。另一方面，美股科技股中又出现巨头公司财务“爆雷”的现象，加速催化了前期套息交易资金的平仓需求，这一操作或会再次加大国际资本兑换日元的需求。所以，套息交易的连锁反应或才刚刚开始。

部分基金经理提前减仓

本轮海外市场下跌造成的影响有多大，尤其是对国内QDII基金而言，造成了哪些影响？基金经理持仓以及投资策略方面的变化有哪些？从记者了解的情况来看，已有基金经理提前降低仓位，同时在操作策略上有所调整。

事实上，上周就已出现QDII基金业绩疲软的现象，尤其投资日经指数的基金出现整体性调整。在美股英特尔财务“爆雷”后，投资纳指以及诸多美股资产的基金也出现净值大幅回撤。

记者注意到，一些主动管理型QDII基金经理二季度就已开始控制仓位，并且在近期进一步降低了权益投资占比。

华南某大型公募QDII基金经理回复《每日经济新闻》记者采访时表示，基于估值因素，很多海外市场的估值已经处于历史高位，早先他们就已经降低了部分仓位，溢价的流动性影响在某种程度上也加速了调整。

北京也有公募QDII基金经理回复记者采访时表示，业绩不达预期正在消耗投资者耐心，对于美股资产的估值担忧或也引发进一步的资金撤退。美股科技股牛市主要由预期推动，由于部分已披露的财报业绩不达预期，也引发了此番调整。“此前持续上涨过后，美股科技板块估值处于高位。由于估值水平偏高以及交易过热，预计未来一段时间美股信息技术行业中的一些大型公司容易有调整压力”。

随着海外市场连续重挫，QDII基金高溢价现象正在迅速消失，溢价率曾在7月上旬高企的亚太精选ETF（159687），最新已转为折价，折价率在2.01%附近。此外，华夏基金、国泰基金、广发基金旗下纳指相关ETF，博时基金、国泰基金、华夏基金旗下标普500ETF，日经225ETF等跨境ETF产品虽然仍存在溢价，但溢价率已经显著收窄。

对于应对基金出现高溢价的策略调整，排排网财富理财师姚旭升在回应记者采访时就提到，首先，运用“大类资产动量+风险预算分配+目标波动率控制”的核心思路进行资产权重的计算，通过时序动量、风险预算分配、组合优化求解等方法，优化大类资产配置模型，可以有效降低风险并提高收益的稳定性。其次，加入拥挤度因子作为风险因子，捕捉指数交易过热的状态来提示风险，在市场出现过度交易导致高溢价时，及时调整配置比例，从而减少回撤，降低整个投资组合的波动率。最后，利用ETF折溢价套利策略，在ETF市场价格与基金单位净值之间存在差价时进行套利交易，以降低风险并获得收益，也会在一定程度上平抑溢价。

国际资本转战A股资产？

当然，海外市场现阶段出现震荡，未来是否依然有投资价值，从中撤退的资金是否向其他低估市场转移，A股是否具有吸引力？对于这些问题，公募、私募的基金经理都有自己的看法。

总的来看，对于海外资本市场特别是美股科技股投资的趋势被证伪，大多数受访者并未赞成。

恒生前海港股通精选混合基金经理邢程表示，新一轮科技创新趋势仍然在全世界范围内推动生产力，以人工智能为代表的大型科技创新的时间跨度，并非以季度为单位来衡量，且该趋势并未被证伪。

亦有华南某基金公司基金经理表示，A股方面，杠铃策略继续适用，类债与外需方向值得关注。外需方向关注全球定价的资源品（金、铜、油等）和对新兴市场的资本品出海。即使近期海外衰退交易兴起，但从各宏观指标的拆解来看，“软着陆”仍是基本假设，外需方向短期调整或不改中期趋势。

对于A股现阶段的投资吸引力，邢程表示，今年4月底至5月出现的区域资金切换，一方面得益于区域内外围市场的调整，另一方面也有市场对地产政策放松的预期交易，A股和港股彼时估值均处在历史低位，也为资金切换提供了条件。因此，本轮能否复现4月底区域资金切换的交易，仍要建立在内部基本面好转以及相关宏观政策出台预期之上。

私募基金方面，顺时投资权益投资总监易小斌表示，“红利”和“成长”的切换不会过于极端。近期“红利”的调整主要是前期涨多了后，从性价比的角度考量，已经不是那么好，所以部分资金会率先撤出。不过，从长远来看，投资最后赚的还是分红的现金流，这些高分红的公司走势虽有跌宕起伏，但只要分红率高、公司估值合理，仍然存在机会。