全球股市巨震背后：“衰退交易”+套息交易逆转

本报记者 罗辑 北京报道

在进入8月的短短几个交易日内，日韩及欧美股市突现大幅下挫，并很快激烈反弹。其间日韩多个重要指数单日波动点数、幅度创有史以来或近十余年来的纪录，并多次触发熔断。欧美市场同样巨震，有“恐慌指数”之称的VIX指数8月5日盘中大幅飙升逾70%，次日盘中又大幅下跌超30%，市场情绪短时间内剧烈变化。

多位受访业内专家、机构人士认为，近期全球市场巨震是源于交易拥挤下，“衰退交易”和套息交易逆转导致的双重冲击，短时急剧放大了市场波动。及时的预期管理能在一定程度上修复“情绪踩踏”，但短期波动或将继续。

上述人士提示道，当前确认美国发生系统性衰退还为时尚早，进入2024年资产配置的“下半场”，需密切关注美国经济数据和政策的后续表现。同时，全球经济、地缘事件、美国大选等导致的多重不确定性仍然高企，全球市场未来恐更频繁地出现突发波动，基于资产保值策略、全局性的结构化资产配置或更有利于应对这一局面。

历史罕见的剧烈波动

7月下旬，全球多个重要股票市场陆续见顶。进入8月后，在下跌通道中，欧美股市多个重要指数再遭重挫，日韩股市更是出现了历史罕见的剧烈波动。

其中，纳斯达克指数、标普500指数、道琼斯工业指数、英国富时100指数等遭遇“黑色星期五”，在8月2日均录得超1%以上的下跌，且跌幅均较前一交易日放大。尤其是纳斯达克指数，在前一日下跌2.3%的基础上，再度跳空低开并录得2.43%的跌幅。8月5日，欧美市场重要指数的下挫势头并未止住，且跌幅进一步放大。纳斯达克指数跳空开盘，跌幅一度超6%，收盘跌幅达3.43%。同日，标普500指数下跌3%、道琼斯工业指数下跌2.6%、英国富时100指数下跌2.04%。

更为重要的是，日韩股市出现极端波动。日经225指数在8月2日跳空下行且跌幅较此前显著放大后，8月5日再逢“黑色星期一”，单日下挫超12%，回撤点数创下历史纪录。同期，韩国综合指数也连续大跌，8月5日盘中跌幅一度超10%。上述剧烈震荡下，日韩股市更是相继触发熔断机制，恐慌情绪高企。

中金公司研究部首席海外与港股策略分析师刘刚提到，8月2日全球主要市场的下跌波动还主要停留在交易基本面的“衰退担忧”，但8月5日，“衰退交易”叠加日元套息交易逆转，并伴随“情绪踩踏”，市场出现剧烈波动。同时，以8月5日的日本股市罕见大跌和日元继续升值为代表，市场交易已进入另一个层面，即局部的流动性冲击。换言之，基本面之外，市场下跌本身已成为一个问题。

所谓“衰退交易”，主要指8月初，美国多项反映经济情况的数据出现超出预期的疲弱，引发了市场对于美国经济衰退的担忧，并以此预期进行交易。其中，美国供应管理协会披露的美国7月制造业采购经理指数低于市场预期，该指数持续低于荣枯线并出现连续下降，主要分项数据均明显走弱；美国劳工统计局最新公布的7月非农就业数据全面转弱，远不及市场预期；美国失业率也出现了超预期的上升，并触发用以预警经济衰退的萨姆法则临界值。

“衰退交易”结合全球套息交易的重要货币——日元突然加息，市场波动进一步放大。瑞银财富管理投资总监办公室大中华区股票主管李智颖表示：“7月31日，日本央行将政策利率从0—0.1%上调至0.25%。尽管目前利率依旧比大部分市场低，但这一突然的调整也增加了投资者的担忧情绪，日元套息交易可能退出，日本股票市场也进而出现了较大波动。”

更进一步，结合美国科技股的表现，东北证券首席经济学家付鹏提出，在美元利率高企的情况下，全球套息交易存在一种“缩圈游戏”，即套息交易追求确定性、低波动率、高杠杆、高回报率，导致交易持续向包括英伟达（NVDA.O）在内的这类具高成长性的巨头收缩集中。而一旦环境改变这种“缩圈”，波动率就开始放大。

可以看到，包括英伟达在内的部分科技股第二季度财报数据出现了低于预期的情况，彼时美国不少科技股出现较大波动。摩根资产管理方面指出：“近期美国大型成长股的大幅波动，突显了过往被市场忽略的巨型股面临的高估值风险。”

短期波动仍将持续

经历如此剧烈的震荡，日本、韩国、美国等迅速释放政策预期，缓解“情绪踩踏”。8月6日上述市场的重要指数均出现反弹，如日经225指数上涨超10%。但是，不少机构仍然认为，在当前情况下，市场短期波动仍难避免。同时，在衰退担忧被证伪之前，市场风格偏好或仍趋于规避风险，避险交易或暂难离场。

事实上，在全球范围内，一些机构此前已加大力度调整相关资产的配置。其中最受关注的是，巴菲特旗下伯克希尔·哈撒韦公司加速降低对美股的配置，并不断提高现金储备。8月3日，伯克希尔·哈撒韦公司最新财报披露，其在2024年一季度减持约1.16亿股苹果公司股票后，第二季度再度“腰斩”剩余持股，将一季度末的7.89亿股持股数量降至约4亿股。伯克希尔·哈撒韦公司的现金储备则不断创下新高，在一季度末其现金储备为1890亿美元，二季度末则达2769亿美元。

短期而言，刘刚认为，当市场出现极端波动时，往往会触发一些平仓甚至爆仓。“上述市场巨震背后是否有较大杠杆，或者是否存在其他金融机构的衍生品或风险敞口，进而触发进一步平仓，我们目前还不得而知，但这些都会加大短期波动。”

除了关注流动性，回到“衰退交易”本身，瑞银财富管理投资总监办公室提到，美国7月份就业数据的超预期疲弱背后，或存在贝丽尔飓风的影响。因天气原因无法工作的人数高达43.6万人，而自2000年以来该项数据的平均值仅为3.3万人。是否真实出现经济衰退，还需下月的就业报告提供更多线索。

国盛证券首席经济学家熊园也就失业率数据触发萨姆法则临界值表示：“类似情况曾在2003年出现过，当年6月—8月美国遭遇多个强飓风登陆，‘萨姆法则’一度被触发，但事后证明经济并未衰退。”

这意味着，当前投资者需要密切关注美国后续经济数据、美联储政策变化。一方面，“衰退交易”会否离场，或需要后续佐证。另一方面，衰退是否发生，以及美国是否实施有效手段避免经济衰退，都将影响机构的后市判断，从而对于资产配置带来进一步影响。

熊园指出，在美国衰退预期被证伪前，市场风险偏好或趋于规避风险，“衰退交易”大概率将延续。这一情况下，全球股市和大宗商品将承压，美元指数和美债收益率下行，黄金相对偏强。不过，若后续数据证实经济并未衰退，资产价格有望迎来大幅修正。

此外，降息交易也是当期资产配置的一个“要点”。瑞银财富管理投资总监办公室表示：“近期数据表明，通胀正持续向美联储的目标回落，美联储有动力也有理由更快降息。目前，我们预期美联储今年将降息100个基点，而此前预测为降息50个基点。除非8月份就业报告走强，否则美联储将在9月会议上以降息50个基点来开启本轮宽松周期。基于美国避免衰退发生并进入宽松周期的判断，我们预期总体环境仍有利于股市。尽管盈利修正势头有放缓迹象，但标普500指数的每股收益仍有望在2024年增长11%。”

而考虑到美国大选、地缘事件等不确定因素仍未消退，李智颖提到，在配置策略上，投资者还可以考虑采取具有资本保值功能的结构化策略，增加防御性敞口，以应对可能出现的波动。

（编辑：曹驰 审核：何莎莎 校对：颜京宁）