华泰策略：如何看南向单周转为净流出？

来源：华泰睿思

上周A股权益市场波动率上升，港股资金面再现波澜：1）外资，主动外资净流出规模走阔带动配置盘净流出，但交易盘净流出规模收窄，关注Jackson Hole会议后美联储降息交易升温能否带动主动外资回流；2）南向，上周南向资金年内首次转为净流出，但当前AH溢价仍处于我们测算的合理区间上沿附近，对南向资金仍有支撑；3）产业资本，上周回购热度继续回暖，软件与服务回购额回升至接近年内高峰（5- 6月）水平；4）情绪指标上，恒指沽空比例回升至16.3%，2021年以来当沽空比例突破17+%时市场往往接近阶段性底部，如22Q4、24年4月中旬和8月初。

核心观点

外资动向：主动外资净流出规模走阔

8.15-8.21，以EPFR口径统计的配置型外资净流出港股、净流入ADR。配置盘，港股主动外资净流出规模走阔带动配置盘净流出，主动外资净流出规模扩大至2.24亿美元（vs前一周净流出2.11亿美元），被动外资净流入规模扩大至1.34亿美元（vs前一周净流入1.24亿美元）；交易盘，以Wind统计的香港本地及国际中介持股变化估算流量（近似代表港股外资流量），与EPFR口径下港股配置型外资流量的差值，近似代表港股的交易型外资，8.15-8.21净流出规模收窄至14.6亿美元（vs 前一周净流出36.8亿美元）。Jackson Hole会议后美联储降息交易升温能否带动主动外资回流待观察。

南向资金：南向年内首次单周转为净流出，但AH溢价高位或对其仍有支撑

上周南向资金净流出11.29亿元，环比转向净流出，南向交易在港股成交额中占比小幅回落至28.0%。上周南向年内首次单周净流出或部分受A股波动率上升拖累，截至8.26收盘，AH溢价仍处于148上方，我们测算，不考虑红利税减免政策影响年内合理震荡区间约142-149，其中149点位隐含美元指数107+今年地产销售面积同比-20%的预期，当前AH溢价仍接近区间上沿，或已充分计入预期扰动，后续南向资金或仍有支撑；行业维度，上周银行、通信、传媒、非银行金融、电力及公用事业南向资金净流入规模居前，电子、医药净流出规模居前，南向配置再度向红利防御倾斜。

产业资本：软件与服务回购额回升至接近年内高峰水平

上周港股回购热度继续回暖：上周回购案例数156起，较前一周增加79起；回购额73.6亿港元，较前一周增加37.1亿港元；回购市值比上升至万分之1.38；上述指标均回升至2010年以来90%分位数以上。行业维度：1）考察回购额，软件与服务、保险、银行等回购额居前，软件与服务、制药、生物科技与生命、耐用消费品与服装等回购额环比提升，其中软件与服务回购额回升至接近年内高峰（5-6月）水平；2）考察回购市值比，保险、软件与服务、媒体等回购市值比居前。个股维度，腾讯控股/友邦保险/汇丰控股/快手-W/恒生银行/新秀丽/石药集团等回购额居前。

情绪跟踪：恒指沽空比例回升至接近2021年以来均值上方1x标准差

1）截至8.23，恒生指数PETTM小幅回升至8.8x，风险溢价（相对美债）小幅回升至7.40%，仍位于滚动5年均值附近，PB-ROE视角下港股仍具性价比；2）空头头寸：上周恒生指数日均沽空成交额比例回升至16.3%，接近2021年以来均值上方1x标准差，后续关注是否突破17%；其中，港股互联网沽空比例回升至20.3%，港股地产回升至20.6%；3）看跌看涨期权比率：上周恒指看跌看涨期权比率进一步回落至0.61；4）权证成交额：上周香港衍生权证成交额环比回落至42.8亿港元，占主板总成交额比重回落至4.88%（vs前一周6.01%），后续关注空头回补行情能否再现。

风险提示：估算模型失效；数据统计口径有误。

正文

外资动向：主动外资净流出规模走阔

8.15-8.21，以EPFR口径统计的配置型外资净流出港股、净流入ADR。其中，ADR净流入规模扩大至2.18亿美元（vs前一周净流入1.04亿美元）；港股转为净流出0.90亿美元（vs前一周净流入0.27亿美元）。

主动外资净流出港股规模再度走阔带动港股配置盘净流出。8.15-8.21，港股主动外资净流出规模扩大至2.24亿美元（vs前一周净流出2.11亿美元），被动外资净流入规模扩大至1.34亿美元（vs前一周净流入1.24亿美元）；ADR主动外资净流出规模扩大至0.44亿美元（vs前一周净流出0.42亿美元），被动外资净流入规模亦扩大至2.62亿美元（vs前一周净流入1.46亿美元）。

交易型外资净流出规模大幅收窄。以Wind统计的香港本地及国际中介持股变化估算流量（近似代表港股外资流量），与EPFR口径下港股配置型外资流量的差值，近似代表港股的交易型外资，8.15-8.21净流出规模收窄至14.63亿美元（vs 前一周净流出36.82亿美元）。

南向资金：上周南向资金年内首次转向净流出

截至8.23当周，南向资金净流出11.29亿元，南向交易在港股成交额中占比小幅回落至28.0%。上周南向年内首次单周净流出或部分受A股波动率上升拖累，截至8.26收盘，AH溢价回升至148.1，我们在2024.6.3港股中期策略《见龙在田，或跃在渊》中测算，不考虑红利税减免政策影响年内合理震荡区间约142-149，其中149点位隐含美元指数107、今年地产销售面积同比-20%的预期，当前AH溢价或已充分计入预期扰动，港股相对A股性价比改善对南向有支撑。

行业维度，上周银行（16.9亿元）、通信（13.9亿元）、传媒（11.9亿元）、非银行金融（8.0亿元）、电力及公用事业（7.0亿元）南向资金净流入规模居前，电子（-5.8亿元）、医药（-3.3亿元）净流出规模居前，港股波动率上升的环境下南向配置再度向红利防御倾斜。

考察2010年以来分位数，当前消费者服务/非银/银行/轻工/钢铁等处于高位，传媒/家电等AH溢价降至低位。

个股维度，主要净流入互联网、银行和资源品等：净流入居前的包括腾讯控股/小米集团-W/中国海洋石油/建设银行等，净流出居前的包括汇丰控股/中国神华/中国石油股份/比亚迪股份/海吉亚医疗等。

产业资本：软件与服务回购额回升至接近年内高峰水平

上周港股回购热度继续回暖：上周回购案例数156起，较前一周增加79起，回升至2010年以来93.4%分位数；回购额73.6亿港元，较前一周增加37.1亿港元，上升至2010年以来98.9%分位数；回购市值比上升至万分之1.38，上升至2010年以来98.9%分位数。

行业维度：1）考察回购额，软件与服务、保险、银行等回购额居前，软件与服务、制药、生物科技与生命、耐用消费品与服装等回购额环比提升，其中软件与服务回购额回升至接近年内高峰（5-6月）水平；2）考察回购市值比，保险、软件与服务、媒体等回购市值比居前。

个股维度，回购额前10的个股为腾讯控股/友邦保险/汇丰控股/快手-W/恒生银行/新秀丽/石药集团/太古股份公司A/阅文集团/速腾聚创。

情绪追踪：恒指沽空比例回升

估值和风险溢价

截至8.23，恒生指数PETTM小幅回升至8.8x，风险溢价（相对美债）小幅回升至7.40%，仍位于滚动5年均值附近。从PB-ROE视角看，恒生指数、恒生国企指数在全球主要股指中具备性价比。

空头头寸

上周恒生指数日均沽空比例回升至16.3%，接近2021年以来均值上方1x标准差，2021年以来当沽空比例突破17+%时市场往往接近阶段性底部，如22Q4、24年4月中旬和8月初，后续关注是否突破阈值。其中，港股互联网沽空比例回升至20.3%，港股地产回升至20.6%。

看跌看涨期权比率

权证成交额

上周香港衍生权证成交额环比回落至42.8亿港元（vs前一周47.9亿港元），占主板总成交额比重回落至4.88%（vs前一周6.01%）。

风险提示

估算模型失效：我们在统计外资配置盘和交易盘时采用了估算方法，若估算模型失效，则相关指标对于微观流动性的解释变差。

数据统计口径有误：若所采用数据的统计口径出现偏差，将引发相应数据的代表性及准确性不足风险。

相关研报

研报： 《如何看南向单周转为净流出？ 》2024年8月26日

本文源自：券商研报精选