大成研究 | 刘婧等：境外上市实践（六）：特专科技公司香港上市

继第18A章关于生物科技公司的上市规则实施以来，香港联合交易所有限公司（“香港联交所”）吸引了多家优质生物科技公司来港上市，为吸引更多类型的具有发展潜力但尚不满足既有上市条件的科技公司选择香港上市，进一步扩大香港的上市框架，2022年10月19日，香港联交所刊发了有关特专科技公司新上市规则的咨询文件，建议扩大香港既有上市制度，允许特专科技公司来港上市，并就此征询公众意见。

2023年3月24日，香港联交所宣布正式推出特专科技公司上市机制，具体而言，《主板上市规则》（《Main Board Listing Rules》，“《主板上市规则》”）自2023年3月31日起新增第18C章关于特专科技公司的上市规则（“第18C章”），适用于未能通过《主板上市规则》第8.05（1）条的盈利测试、第8.05（2）条的市值/收益/现金流量测试或第8.05（3）条的市值/收益测试但拟寻求上市的特专科技公司。

香港联交所于2023年11月29日公布《Guide For New Listing Applicants》（“《新上市申请人指南》”，于2024年1月1日生效），其中包含为根据第18C章于香港联交所上市或寻求在香港联交所上市的特专科技公司提供的指引，具体而言，《新上市申请人指南》涵盖的与特专科技公司适用第18C章申请上市的有关内容包括：

A. 特专科技行业

B. 适用于特专科技公司的其他准则

C. 研发开支

D. 第三方投资

E. 达到收益规定的路径

F. 向独立定价投资者分配至少一定数量股份

G. 流通量安排

H. 披露

I. 现有股东认购股份

J. 股份标记

K. 禁售期

L. 百分比率的应用

根据最新市场情况，香港证券及期货事务监察委员会与香港联交所于2024年8月23日就特专科技公司及特殊目的收购公司并购交易规定发布短期修改的联合公告（“《联合公告》”），下调特专科技公司上市时的最低市值规定（2024年9月1日至2027年8月31日期间暂时适用，具体规定见下文）。

本文将重点从特专科技公司相关行业、上市条件及资格、案例解析、中国证监会备案等方面对第18C章进行分析与解读，以期为特专科技公司适用第18C章申请香港上市提供参考。

一、相关行业

第18C章定义的“特专科技公司”是指主要从事（不论直接或通过其附属公司）特专科技行业可接纳领域内的一个或以上的特专科技产品的研发，以及商业化及／或销售的公司，进一步的，“特专科技行业”是指香港联交所网站刊发并不时更新的指引中载列的特专科技行业名单内的行业或可接纳领域（视属何情况而定）。

《新上市申请人指南》对特专科技行业名单进行了列举，具体而言，特专科技行业以及香港联交所认为属于该行业个别的可接纳领域如下：

上述行业及领域或经不时更新，且并非详尽无遗，因此不在上述范围内的申请人仍可能根据下方特质被香港联交所视为“属于特专科技行业可接纳领域”：

但需留意，以期通过上述特质被视为“属于特专科技行业可接纳领域”的申请人，在根据第18C章提交上市申请之前，必须先向香港联交所提交首次公开招股前查询，就其是否可以被视为“属于特专科技行业可接纳领域”寻求保密指导。同时，为免疑义，如为受规管产品作为上市申请基础的生物科技公司申请香港上市需适用第18A章，具体分析请见笔者关于第18A章的分析文章《生物科技公司香港上市——主板上市规则第18A章》。

二、上市条件及资格

对于适用第18C章申请上市的特专科技公司而言，虽然其无需满足《主板上市规则》第八章中8.05（1）条中的盈利测试、第8.05（2）条中的市值/收益/现金流量测试或第8.05（3）条中的市值/收益测试，但仍需满足《主板上市规则》第八章的其他要求（第8.05, 8.05A及8.05B除外）且需满足第18C章所列要求。

具体而言，根据第18C章申请上市的特专科技公司必须符合下述条件及要求：

此外，根据《新上市申请人指南》的规定，申请人根据第18C章申请上市须符合的其他准则（既非详尽无遗亦不具约束力）还包括：

三、案例解析

截至目前，第18C章实施已一年有余，适用该规则成功登陆港股上市的企业仅有两家，即QuantumPharm Inc.（“晶泰科技”，02228.HK）及Black Sesame International Holding Limited（“黑芝麻智能”，02533.HK）。晶泰科技于2024年6月13日正式在香港联交所主板挂牌并完成首次公开发行，成为第18C章实施以来首家适用这一规则在香港联交所主板上市的企业；黑芝麻智能紧随其后，于2024年8月8日正式在香港联交所主板挂牌并完成首次公开发行。其中，晶泰科技为第18C章定义的未商业化公司，黑芝麻智能为第18C章定义的已商业化公司。

此外，根据笔者在公开渠道查询，深圳市越疆科技股份有限公司（“越疆科技”）已于2024年6月26日向香港联交所递交上市申请，拟寻求根据第18C章在香港联交所主板上市。

已上市的特专科技公司晶泰科技及黑芝麻智能的上市架构、业务及资质情况概括如下：

01

晶泰科技（02228.HK）

（1）上市架构

根据晶泰科技招股书[7]披露的信息，晶泰科技采用股权红筹架构上市，其紧接上市前的股权架构图如下：

（2）业务及资质

根据晶泰科技招股书的披露，晶泰科技是一个基于量子物理、以人工智能赋能和机器人驱动的创新型研发平台。其采用基于量子物理的第一性原理计算、人工智能、高性能云计算以及可扩展及标准化的机器人自动化相结合的方式，为制药及材料科学（包括农业技术、能源及新型化学品以及化妆品）等产业的全球和国内公司提供药物及材料科学研发解决方案及服务。

进一步的，根据晶泰科技招股书披露的内容，晶泰科技的特专科技产品为：

A. 药物发现解决方案（包括药物发现解决方案及药物发现合作），对应的特专科技行业可接纳领域为新一代信息技术中的人工智能；

B. 智能自动化解决方案（固态研发服务、自动化化学合成服务），对应的特专科技行业可接纳领域为新一代信息技术中的人工智能及先进硬件及软件中的机器人及自动化；以及

C. XtalPi研发解决方案（多产业研发解决方案），对应的特专科技行业可接纳领域为新一代信息技术中的人工智能及先进硬件及软件中的机器人及自动化。

根据晶泰科技招股书的披露，其开展业务主要受到与药品研究、开发、审批及注册相关的法规的监管，结合晶泰科技招股书的披露，晶泰科技境内运营实体取得的与药品研究、开发、审批及注册相关的主要牌照、许可证及证书情况如下：

具体而言，晶泰科技新建实验室、开展实验活动需进行上述相关病原微生物实验室及实验活动备案的主要依据如下：

根据《病原微生物实验室生物安全管理条例》，病原微生物实验室根据实验室生物安全国家标准分为四级，即生物安全水平一级、二级、三级和四级。生物安全水平一级或二级的实验室不得开展与高致病性病原微生物相关的实验活动。生物安全水平一级或二级实验室的新建、改建或扩建应当向设区的市级人民政府卫生主管部门或者兽医主管部门备案。实验室建立者应当制定科学、严格的管理制度，定期检查生物安全规章制度的执行情况，并定期检查、维护和更新实验室的设施、设备和材料，以确保其符合国家标准。上海智药科技有限公司已取得上海市浦东新区卫生健康委员会出具的《上海市病原微生物实验室备案凭证》，实验室涉及的病原微生物操作项目为“巨细胞病毒：未经培养的感染材料的操作”。

根据《北京市病原微生物实验室及实验活动备案管理办法（试行）》，新建一级、二级实验室应自正式启用之日起30日内，由实验室的设立单位向实验室所在地的区县卫生行政部门进行备案。区县卫生行政部门应在收到申请单位的备案申请之日起20个工作日内完成备案材料的形式审核。对审核通过者，向申请单位发放《北京市病原微生物实验室及实验活动备案通知书》，予以备案。北京晶泰科技有限公司已取得北京市海淀区卫生健康委员会出具的《北京市病原微生物实验室及实验活动备案通知书》，根据该通知书，北京市海淀区卫生健康委员会认为北京晶泰科技有限公司提交的申请材料齐全、符合《北京市病原微生物实验室及实验活动备案管理办法》的要求，并决定予以备案。

根据《广东省卫生厅关于一、二级病原微生物实验室生物安全的管理规定》，一、二级实验室备案程序：（一）自我评估，确认实验室级别……（二）备案申请……（三）备案登记。地级以上市卫生局对申请备案的实验室所提交的材料进行审查，对材料符合规定要求的，办理备案手续，并发出《广东省一级病原微生物实验室备案通知书》或《广东省二级病原微生物实验室备案通知书》。对材料不符合规定要求的，书面通知申请单位并说明理由。深圳晶泰科技有限公司已取得深圳市卫生健康委员会出具的《广东省二级病原微生物实验室备案通知书》，实验室名称为“细胞实验室”，实验室涉及的病原微生物名称为“慢病毒，除HIV外”，实验室涉及的病原微生物操作项目为“慢病毒，除HIV外（病毒培养）”。

02

黑芝麻智能（02533.HK）

（1）上市架构

根据黑芝麻智能招股书[8]披露的信息，黑芝麻智能采用股权红筹架构，其紧接上市前的股权架构图如下：

（2）业务及资质

根据黑芝麻智能招股书的披露以及对其业务部分的介绍，黑芝麻智能是一家车规级计算SoC[9]及基于SoC的智能汽车解决方案供应商，其设计了两个系列的车规级SoC，即：华山系列高算力SoC及武当系列跨域SoC，并以基于SoC的捆绑式解决方案及基于算法的解决方案的形式提供自动驾驶产品及解决方案。

进一步的，根据黑芝麻智能招股书披露的内容，其从事自动驾驶产品及解决方案以及智能影像解决方案的销售，全部均为上市规则第18C章项下定义的指定特专科技产品，包括：

A. 自动驾驶产品及解决方案，对应特专科技行业可接纳领域为新进硬件及软件中的半导体及电动及自动驾驶汽车；

B. 智能影像解决方案，对应的特专科技行业可接纳领域为新一代信息技术中的人工智能。

根据黑芝麻智能招股书的披露，其开展业务主要受到与自动驾驶及集成电路产业相关的法规的监管自动驾驶SoC系列设计符合车规级标准，并于招股书列示了其符合的主要标准、认证或要求。

四、中国证监会备案

根据《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》（“《境外上市管理试行办法》”，2023年3月31日施行）的规定，中国境内企业通过直接或间接方式[10]在境外发行上市的，均须向中国证券监督管理委员会（“中国证监会”）备案，并报告相关信息。

经笔者在中国证监会官网（http://www.csrc.gov.cn/）查询，以中国证监会针对相关案例境外发行上市备案申请提出的补充材料要求为例，除问及架构搭建、历史沿革等普遍适用的问题外，针对特专科技公司还关注其外商投资、数据安全及信息保护和员工持股计划相关问题；具体而言：

01

外商投资

基于特专科技公司的概念及行业特性，其一般属于高新技术行业领域，需特别留意其业务领域是否属于《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2021年版）》（“负面清单”）所涉限制或禁止外商投资领域。

例如，中国证监会在针对相关特专科技公司备案的补充材料要求中问及：

（1）请进一步自查境内运营实体业务是否涉及《外商投资准入特别管理措施（负面清单）》（2021年版）中人体干细胞、基因诊断与治疗技术开发和应用及增值电信业务，并提供依据。

根据负面清单的规定，禁止外商投资人体干细胞、基因诊断与治疗技术开发和应用。对于该问题，相应公司招股书披露其“业务并未纳入有效的负面清单，且并未以其他方式被中国法律法规限制外商投资”。

（2）你公司持有增值电信业务经营许可证，本次发行上市及“全流通”前后是否持续符合外资准入政策。

根据负面清单的规定，外商投资电信业务（限于中国入世承诺开放的电信业务）中增值电信业务的外资股比不得超过50%（电子商务、国内多方通信、存储转发类、呼叫中心除外），基础电信业务须由中方控股。

因电信业务分类众多，且中国入世承诺开放的电信业务仅是其中部分，因此针对不同电信业务的外商投资限制或禁止规定又分多种类型，具体可参见笔者此前发布的文章《外商投资电信新规对香港上市架构的影响分析》《解读丨VIE架构SaaS企业迈富时港股上市-从中国律师角度》对增值电信业务外商投资限制或禁止情形的分析。此外，根据《关于境外直接上市的境内企业申请经营电信业务适用程序有关问题的通知》的规定，境外直接上市的境内企业及其子公司、境内B股上市公司及其子公司申请经营电信业务，如该企业外资股份比例低于10%（不含10%），且单一最大股东为中方投资者，适用内资审批程序，因此，如采用H股架构上市的公司需根据其上市后的外资股份比例情况及时变更所持增值电信业务经营许可证的类型。

对此，从事类似业务的特专科技公司，在架构搭建前应审慎把握其所属的业务领域是否涉及负面清单的范畴，根据自身业务情况并结合上市需求，设计上市架构以及根据架构需要变更相应资质。

02

数据安全及信息保护

特专科技行业涉及新一代信息技术领域（云端服务、人工智能）等，其中不免涉及数据的存储、分析、传输等。

例如，中国证监会在针对相关特专科技公司备案的补充材料要求中问及：

（1）请说明研发过程中收集及储存的数据信息类型、规模、来源、使用情况，是否涉及向第三方、向境外提供个人用户信息，上市前后个人信息保护和数据安全的安排或措施。

在数据收集、存储与保护方面，相关主体应遵守《中华人民共和国个人信息保护法》《信息安全等级保护管理办法》《中华人民共和国网络安全法》《中华人民共和国数据安全法》《关键信息基础设施安全保护条例》等数据保护与信息安全相关的通用规定（如适用）。除此之外，特专科技公司应进一步根据其所属的业务领域判断其是否需要遵守更具体的数据安全及信息保护的特别规定。

例如，国家互联网信息办公室及其他有关部门于2023年7月10日发布《生成式人工智能服务管理暂行办法》（“《生成式人工智能办法》”，2023年8月15日施行），规定了生成式人工智能服务提供者的合规要求。根据《生成式人工智能办法》，利用生成式人工智能技术提供生成文本、图片、音频、视频以及其他内容的服务的个人或组织，应承担网络信息内容生产者的责任，履行网络信息安全义务，同时应承担个人信息处理者的责任，保护所涉及的个人信息，相关生成式人工智能服务提供者亦应进行安全评估并完成监管备案。如违反该等规定，生成式人工智能服务提供者将受到包括警告、公开谴责、责令整改及暂停提供相关服务等处罚。若公司研发、应用生成式人工智能技术，但未向境内公众提供生成式人工智能服务的，则不适用于《生成式人工智能办法》。

根据相应特专科技公司招股书披露，其将生成式人工智能技术用于其业务，但其进一步披露，尽管其使用生成式人工智能技术，但并未向公众提供生成式人工智能服务，特别是（i）其生成式人工智能技术仅提供给内部业务团队用于生成初步工作产品；（ii）其客户及合作者将不被允许进入生成式人工智能技术支持的平台并自行使用相关生成式人工智能服务；及（iii）在大部分项目中，其将不会向客户及合作者提供相关基于生成式人工智能的初步工作产品，但在交付半成品/成品之前将进行进一步离线改进及完善。基于此，其认为其免受《生成式人工智能办法》的限制。

考虑到特专科技公司所涉及的行业领域多为前沿、特殊的领域，一方面，特专科技公司需要根据其实际业务情况了解其所处行业的监管制度，并审慎判断其是否将落入相应的限制；另一方面，相关前沿行业和领域的立法仍在不断完善和更新，特专科技公司亦需及时关注其所属行业和领域的立法动向，以保证其得以持续合法合规运营。

在数据跨境传输方面，《数据出境安全评估办法》（“《安全评估办法》”，2022年7月7日发布、2022年9月1日施行）规定数据处理者有下列情形之一的，应当向主管部门申报安全评估：（i）数据处理者向境外提供重要数据；（ii）关键信息基础设施运营者或处理100万人以上个人信息的数据处理者向境外提供个人信息；（iii）自上年1月1日起累计向境外提供10万人个人信息或者1万人敏感个人信息的数据处理者向境外提供个人信息；及（iv）国家网信办规定的其他需要申报数据出境安全评估的情形。

2024年3月22日，国家互联网信息办公室发布《促进和规范数据跨境流动规定》（“《数据跨境流动规定》”，2024年3月22日施行），规定企业免予安全评估、通过个人信息保护认证或订立个人信息出境标准合同的若干情况。该等豁免情况包括关键信息基础设施运营者以外的数据处理者自当年1月1日起累计向境外提供不满10万人个人信息（不含敏感个人信息）的情况。该规定亦明确声明，未被相关部门、地区告知或公开发布为重要数据的，数据处理者不需要申报数据出境安全评估。该相应特专科技公司招股书披露其业务一般无需处理个人数据，仅需要出于业务及雇员管理目的，处理及向中国境外传输企业客户联络人及雇员的个人信息。预计一年内个人数据可能被传输至中国境外的该等个人人数不满10万人。因此，其认为其免受相关中国数据跨境传输法规的限制。

考虑到特专科技公司的行业属性，业务过程中进行数据传输的概率较高，其应根据实际情况对其身份类别（是否属于关键信息基础设施运营者、是否属于数据处理者等）、是否涉及数据跨境传输、数据量级等方面进行评估，以确定其适用的数据传输合规路径。

综上所述，特专科技公司需提前关注其业务过程中数据收集、存储、保护及跨境传输相关规定，高度重视数据安全及信息保护的合规性问题，并采取有效的应对措施，以确保数据安全及信息保护的合规。

03

员工持股计划

特专科技公司因其行业属性，迫切需要具备相应技能的研发人员，为吸引和培养相关人才，企业通常会对该等研发技术人员进行股权激励，根据《新上市申请人指南》的要求，申请人需要披露为留聘主要管理人员或技术人员而设的措施（例如奖励安排及／或不竞争条款）（如有），以及针对主要管理人员或技术人员离职而设的措施及安排；《境外上市管理试行办法》及配套指引的相关规定[11]亦要求披露股权激励计划的合法合规性。

例如，中国证监会在针对相关特专科技公司备案的补充材料要求中问及了员工持股计划的下述相关问题：

（a）请你公司说明股权激励计划的合法合规性。并说明：（1）预留期权的授予对象范围；（2）法律意见书中说明授予离职员工部分期权于离职后应予以终止，请说明离职员工所持期权是否已按约定予以终止，是否存在潜在纠纷；（3）请说明授予外部顾问期权的数量，3名外部顾问的基本情况，是否存在法律法规规定禁止持股主体，是否存在利益输送情形。

（b）关于员工持股计划，请说明：（1）取消特别表决权机制、员工期权行权后，发行人实际控制人是否会发生变化；（2）员工持股平台是否涉及代持情形并提供明确依据；（3）发行人授予员工期权的两名顾问的具体职责、工作期限及参与公司经营管理方式。

对此，发行人不论是首发备案前实施员工持股计划的，还是存在首发备案前制定或准备在上市后实施的期权激励计划的，均需全面考虑监管机构的规定和关注要点，在切实可行的情况下确保各项事务在开展之前即符合合规性要求，避免对后续上市申请产生不利影响。

五、启示

香港市场陆续出台鼓励政策彰显了其对特专科技公司在港上市的支持，特专科技公司如拟适用第18C章赴港上市，需提前详细了解第18C章规定的上市标准及要求，以初步判断其是否符合该等上市标准；同时，特专科技公司亦需要在享受香港市场发行政策助力的同时，提前考虑其合适的上市架构，并及时关注企业自身的合规情况，以顺利实现上市目标和后续的发展。

●参考文献：

[1]根据《联合公告》，《主板上市规则》第18C.03(3)条下特专科技公司上市时的最低市值规定将下调如下：(a) 如为已商业化公司：由60亿港元减至40亿港元；及(b) 如为未商业化公司：由100亿港元减至80亿港元。上述的相关修改将于三年限期（即2024年9月1日起至2027年8月31日止（实施期））内暂时适用。就特专科技公司而言，修改后的上市市值门槛将适用于所有根据《主板上市规则》第十八C章申请上市并符合以下条件的上市申请人：(a) 预期上市日期为实施期开始当日（即2024年9月1日）或之后；及(b) 相关上市申请（包括所有其重新提交的申请）在实施期结束当日（即2027年8月31日）或之前提交。

[2]根据《新上市申请人指南》第2.5章的定义，已商业化公司是指其经审计的最近一个会计年度的收益至少达2.5亿港元的特专科技公司。

[3]根据《新上市申请人指南》第2.5章的定义，未商业化公司是指尚未符合已商业化公司的收益规定的特专科技公司。

[4]根据《联合公告》，笔者理解在《联合公告》实施期内，《新上市申请人指南》此处市值标准由60亿港元相应调整为40亿港元。

[5]根据《联合公告》，笔者理解在《联合公告》实施期内，《新上市申请人指南》此处市值标准由100亿港元相应调整为80亿港元。

[6]根据《新上市申请人指南》第2.5章的规定，可达到已商业化公司收益规定的可信路径的部分例子包括：(i) 就申请人已有的特专科技产品订立具约束力的合约或无约束力的框架协议，当中须就商业化的时间表及里程碑载列合理充足的详情；及(ii) 此类具约束力的合约或无约束力的框架协议应涵盖合理数目的独立客户，内容有关开发、测试或销售特专科技产品，当中的重大潜在总合约价值可于上市日期起计24个月内变现。在特殊情况下，联交所可能会接纳预期时间表超过24个月的具约束力的合约或无约束力的框架协议，作为可信路径的证明，而此类安排涉及的任何独立客户亦须是信誉极好的客户。

[7]晶泰科技招股书链接请见：

https://www1.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2024/0604/2024060400066_c.pdf

[8]黑芝麻智能招股书链接请见：

https://www1.hkexnews.hk/listedco/listconews/sehk/2024/0731/2024073100016_c.pdf

[9]根据黑芝麻智能招股书，SoC是一种集成了包括中央处理器、内存、I/O接口及其他关键电子元器件的集成电路。

[10]根据《境外上市管理试行办法》规定，发行人同时符合下列条件的，其境外发行上市视为境内企业间接境外上市：(1)境内企业最近一个会计年度的营业收入、利润总额、总资产或者净资产，任一指标占发行人同期经审计合并财务报表相关数据的比例超过50%；(2)经营活动的主要环节在境内开展或者主要场所位于境内，或者负责经营管理的高级管理人员多数为中国公民或者经常居住地位于境内。

[11]根据《监管规则适用指引——境外发行上市类第2号：备案材料内容和格式指引》，发行人首发备案前实施员工持股计划的，应注重员工持股计划的设立背景、具体人员构成、价格公允性、员工持股计划章程或协议约定、履行决策程序、规范运行等情况的合法合规性；员工持股计划原则上应当全部由公司员工持有；新《证券法》施行之前（即2020年3月1日之前）设立的员工持股计划，参与人包括少量外部人员的，应核查相关人员的入股原因及背景、入股价格、作价依据、资金来源，如入股价格与员工相同或相近，应当说明是否存在利益输送；对于离职后仍持有员工持股计划权益的人员，应核查相关人员参与员工持股计划时是否为公司员工，目前是否按照员工持股计划章程或协议约定持有权益等。相关人员以发行人顾问身份参与员工持股计划的，应核查相关人员是否与公司签署顾问合同，合同中是否明确顾问的具体职责、期限及参与公司经营管理方式等。发行人存在首发备案前制定、准备在上市后实施的期权激励计划的，应注重期权激励计划的基本内容、制定计划履行的决策程序、期权行权价格的确定原则、激励对象基本情况、期权激励计划对公司控制权的影响，是否设置预留权益等情况的合法合规性。

特别声明：

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