郭磊：从8月PMI和BCI看当前宏观面

郭磊系广发证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

报告摘要

第一，8月PMI和BCI信号一致，经济仍呈放缓特征。其中制造业PMI为49.1，较前值下降0.3个点，5月起连续4个月处于50以下；长江商学院BCI为48.6，较前值下降0.2个点，6月起连续3个月处于50以下。

第二，需求和供给端有不同程度调整，8月PMI新订单指数、生产指数分别下滑0.4、0.3个点。值得注意的是，出口订单仍比较稳定，环比上行0.2个点，显示目前主要约束还是在内需。

第三，哪类行业在带动内需回落？8月高技术行业、装备制造业环比分别上行2.3和1.7个点，与前期出来的战略新兴行业PMI（EPMI）反弹可以相互印证；传统高耗能行业（原材料类行业）景气绝对值只有46.4，且环比下行达2.2个点，是PMI下行的主要原因。

第四，原材料行业景气回落的背景是什么？从PMI原材料购进价格、原材料库存两个指标来看，8月出现了价格下行和原材料去库的共振。我们理解一是7月以来海外“衰退交易”升温，全球定价大宗商品价格调整明显，引发国内原材料补库的观望，原材料库存不同于产成品库存，一般周期较短且受短期价格趋势影响明显；二是高频数据显示8月地产环比走弱，对上下游行业需求预期存在传递，8月前半月螺纹钢价格调整幅度较大。

第五，建筑业PMI指标也证实了地产的调整压力。8月房屋建筑业环比回落达6.7个点；而土木建筑业环比上行1.8个点，显示地产和基建之间景气分化。

第六，上游价格的回落会对下游形成传递。PMI出厂价格指数回落达4.3个点；BCI中间品价格前瞻指数亦回落至3月以来的最低点。估计同期PPI同比可能会出现较明显回踩。但BCI消费品价格前瞻指数小幅回升，显示消费品好于工业品，这与同期服务业PMI的小幅反弹匹配。

第七，服务业表现好于制造业，8月服务业PMI环比上行0.2个点，在今年气温偏高的背景下，服务业这一数据尚可。其中暑期季节性影响之下，航空、铁路、文娱等在景气区间；资本市场服务、房地产、居民服务等则表现较弱。

第八，企业融资环境低位企稳。BCI企业融资环境指数为42.1，持平前值；今年6-7月这一指标回落加快。我们估计指标可能已经触底，但仍需后续观测确认。8月26日央行专家学者及金融企业负责人座谈会强调“继续坚持支持性的货币政策立场”、“加大金融对实体经济的支持力度”。

第九，8月PMI和BCI数据显示短周期景气度依然处于偏弱的状态。我们基于高频数据测算的8月月度实际GDP同比在4.6%左右，略低于二季度的4.7%，和两个景气扩散指数的走势可以相互印证。在政治局会议明确“坚定不移完成全年经济社会发展目标任务”的背景下，政策和政策预期将是短期基本面的关键定价变量，其中货币政策和房地产政策尤为关键。

第十，同时值得注意的是，尽管8月工业品价格回落幅度较大；但从月内走势看，8月下旬工业品价格有初步的触底迹象。至8月30日，COMEX铜价较8月7日低点反弹5.7%；螺纹钢较8月15日低点反弹4.6%。生意社BPI也持平于8月20日位置。如果有一轮增量政策出台，则价格修复趋势可以形成；6月初以来的工业品价格环比调整周期将确认结束，但这一点仍需后续继续观察验证。

正文

8月PMI和BCI信号一致，经济仍呈放缓特征。其中制造业PMI为49.1，较前值下降0.3个点，5月起连续4个月处于50以下；长江商学院BCI为48.6，较前值下降0.2个点，6月起连续3个月处于50以下。

8月制造业PMI为49.1。这一指标今年4月为50.4，5-6月持平于49.5，7-8月分别为49.4、49.1。

8月综合PMI为50.1，略低于前值的50.2。这一指标自4月起连续5个月回落。

8月BCI为48.6。这一指标今年4月为51.9，5月回落至50.6，6月回落至49.3，7-8月分别为48.8、48.6。

需求和供给端有不同程度调整，8月PMI新订单指数、生产指数分别下滑0.4、0.3个点。值得注意的是，出口订单仍比较稳定，环比上行0.2个点，显示目前主要约束还是在内需。

8月新订单指数为48.9，低于前值的49.3。新出口订单为48.7，高于前值的48.5。

8月生产指数为49.8，低于前值的50.1。

哪类行业在带动内需回落？8月高技术行业、装备制造业环比分别上行2.3和1.7个点，与前期出来的战略新兴行业PMI（EPMI）反弹可以相互印证；传统高耗能行业（原材料类行业）景气绝对值只有46.4，且环比下行达2.2个点，是PMI下行的主要原因。

8月高技术制造业和装备制造业PMI分别为51.7和51.2，分别比上月上升2.3和1.7个点；消费品行业PMI为50.0；高耗能行业PMI为46.4，比上月下降2.2个点。

前期出来的8月EPMI环比回升，和高技术制造业、装备制造业的情况匹配。在前期报告《新产业产需比初步好转》中，我们做出过分析：8月战略性新兴产业采购经理人指数（EPMI）环比上行2.7个点至48.8。工业淡季尾段企业景气度一般季节性回升，本月环比上行幅度要大于季节性均值。

原材料行业景气回落的背景是什么？从PMI原材料购进价格、原材料库存两个指标来看，8月出现了价格下行和原材料去库的共振。我们理解一是7月以来海外“衰退交易”升温，全球定价大宗商品价格调整明显，引发国内原材料补库的观望，原材料库存不同于产成品库存，一般周期较短且受短期价格趋势影响明显；二是高频数据显示8月地产环比走弱，对上下游行业需求预期存在传递，8月前半月螺纹钢价格调整幅度较大。

8月原材料购进价格指数为43.2，低于前值的49.9。原材料库存指数为47.6，低于前值的47.8。

7月以来全球定价的大宗商品调整明显，从7月4日高点至8月5日低点，IPE布油价格下行幅度达12.7%；从7月5日高点至8月7日低点，COMEX铜价下行幅度达15.9%。

8月30城地产数据走低，日均销售环比7月下行11.8%，同比从前值的-16.5%回落至-25.7%，属连续5个月降幅收窄后，再度出现降幅扩大。受此影响，螺纹钢降幅较大。我们如果对照铜价和螺纹钢价格，可以看到其4-7月的走势基本一致；但8月第一周铜价触底后，螺纹钢价格继续下跌，至8月中旬才触底。

建筑业PMI指标也证实了地产的调整压力。8月房屋建筑业环比回落达6.7个点；而土木建筑业环比上行1.8个点，显示地产和基建之间景气分化。

8月建筑业PMI为50.6，低于前值的51.2。

其中房屋建筑业PMI为42.9，低于前值的49.6；土木建筑业PMI为57.0，高于前值的55.2。

上游价格的回落会对下游形成传递。PMI出厂价格指数回落达4.3个点；BCI中间品价格前瞻指数亦回落至3月以来的最低点。估计同期PPI同比可能会出现较明显回踩。但BCI消费品价格前瞻指数小幅回升，显示消费品好于工业品，这与同期服务业PMI的小幅反弹匹配。

8月PMI出厂价格指数为42.0，低于前值的46.3。

8月BCI中间品价格前瞻指数为31.9，低于前值得32.3；消费品价格前瞻指数为40.9，高于前值的38.8。

服务业表现好于制造业，8月服务业PMI环比上行0.2个点，在今年气温偏高的背景下，服务业这一数据尚可。其中暑期季节性影响之下，航空、铁路、文娱等在景气区间；资本市场服务、房地产、居民服务等则表现较弱。

8月服务业PMI为50.2，高于前值的50.0。

统计局指出，从行业看，暑期消费带动作用显著，铁路运输、航空运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务、文化体育娱乐等行业商务活动指数均位于55.0以上较高景气区间，业务总量保持较快增长；资本市场服务、房地产、居民服务等行业商务活动指数继续位于收缩区间，市场活跃度偏弱。

企业融资环境低位企稳。BCI企业融资环境指数为42.1，持平前值；今年6-7月这一指标回落加快。我们估计指标可能已经触底，但仍需后续观测确认。8月26日央行专家学者及金融企业负责人座谈会强调“继续坚持支持性的货币政策立场”、“加大金融对实体经济的支持力度”。

8月BCI企业融资环境指数为42.1，持平前值。

这一指标今年1-5月相对稳定，5月为45.5；6-7月回落幅度较大，分别为43.4、42.1。我们理解可能和防空转、挤水分背景下银行信贷的风险偏好有所下降有关。

8月PMI和BCI数据显示短周期景气度依然处于偏弱的状态。我们基于高频数据测算的8月月度实际GDP同比在4.6%左右，略低于二季度的4.7%，和两个景气扩散指数的走势可以相互印证。在政治局会议明确“坚定不移完成全年经济社会发展目标任务”的背景下，政策和政策预期将是短期基本面的关键定价变量，其中货币政策和房地产政策尤为关键。

在近期报告《如何看货币环境和汇率环境的新变化》中，我们做过简单探讨：一是采用降准或买入国债操作等方式支持政府债发行，既可以匹配银行的流动性需求，也有助于稳定新增信贷；二是通过相关的结构性工具或政策引导降低消费信贷利率、增加消费信贷供给、支持耐用品消费和服务类消费等；三是在地产旺季即将到来的时段，推动新一轮地产政策的放松。

同时值得注意的是，尽管8月工业品价格回落幅度较大；但从月内走势看，8月下旬工业品价格有初步的触底迹象。至8月30日，COMEX铜价较8月7日低点反弹5.7%；螺纹钢较8月15日低点反弹4.6%。生意社BPI也持平于8月20日位置。如果有一轮增量政策出台，则价格修复趋势可以形成；6月初以来的工业品价格环比调整周期将确认结束，但这一点仍需后续继续观察验证。

风险提示：海外经济和金融环境变化超预期，主要经济体货币政策变化超预期，大宗商品价格变化超预期，地产销售投资下行压力超预期，地方债或房地产等领域出现阶段性个案风险，逆周期政策力度大于预期