债市波动趋平稳 信用债发行受阻难持续

图虫创意/供图 陈锦兴/制图

证券时报记者 孙翔峰

近期，信用债二级市场大幅波动对一级市场的影响显著。

数据显示，8月下旬以来，有多只债券宣布取消或者延迟发行。从取消发行理由看，二级市场波动是主要原因，高等级信用债则成为取消发行的主力军。

市场人士分析，高评级主体对利率成本敏感，所以在市场波动时更愿意取消发行以等待市场稳定。从当前债市行情看，二级市场波动日渐平稳，对一级市场的冲击也会逐步消散，后续将不会继续大规模取消发行。

信用债密集取消发行

8月下旬以来，出现了信用债取消发行小高峰。据证券时报记者统计，8月20日以来，信用债取消和推迟发行数量达51只，累计规模约400亿元，而上旬和中旬仅有2只和5只。

这是信用债今年第二次出现取消发行的小高峰。今年3月，因为市场预期债牛走强，多只债券取消发行，以等待更低的利率。数据显示，3月中下旬信用债累计取消发行规模约400亿元。

此次债券取消发行同样和二级市场因素有关，但具体原因与3月略有区别。3月主要由于债券发行人对市场情绪较为乐观，认为债牛会延续、发债成本将进一步下降，叠加高等级发行人在银行端也可以较为顺畅地获得低成本贷款，因此发债需求并不强烈，因而出现一波明显的发行取消潮。

“8月下旬信用债取消和推迟发行数量大幅增加的主要原因在于发行成本明显抬升。”东方金诚研究发展部高级分析师于丽峰接受证券时报记者采访时表示。

8月以来，央行加大债券市场调控力度，利率债收益率率先出现调整，随后传导至信用债。据Wind数据，8月20日至8月29日，信用债平均发行利率（以发行金额加权）上行37个基点（BP），其中AAA级、AA+级和AA级信用债平均发行利率分别上行25BP、42BP和56BP。

中证鹏元研究发展部资深研究员张琦也表示，8月份，信用债取消和推迟发行数量增加主要受市场波动影响，多个发行人在债券取消发行公告中也提及“市场波动”。

从市场情况看，8月初，央行加大对债券市场的调控力度，信用债利率出现调整。此前，信用债的利率已经压低至极致水平，信用债配置性价比偏低，一些机构“预防式”赎回和“调仓”也加剧了利率的回调幅度。市场利率上行后，信用债取消和推迟发行数量也明显增多。

发行受阻料不会持续

一级市场仍然在缓慢恢复。9月第一周，城投债发行1127亿元，同比减少374亿元，净融资为-351亿元，同比减少380亿元。同期，城投债全场认购倍数3倍以上的占比由33%上升至55%，2倍～3倍占比由31%上升至34%，不过仍低于8月调整前水平。但是，市场普遍预期，信用债发行会渐渐恢复正常。

伴随着央行加大公开市场投放力度，8月末资金面转宽松，信用债发行利率出现了明显回落。

“截至9月4日，信用债平均发行利率较8月29日下行69个基点，已低于8月初的水平。因此，我们看到取消和推迟发行的现象已大幅减少，8月30日至9月4日，仅有4只信用债取消发行。”于丽峰表示。

张琦也认为，这种取消潮的情况不会持续。目前，机构赎回潮已告一段落，利率走势趋于平稳，信用债取消发行数量已经明显回落。

事实上，从企业性质和主体评级来看，地方国企和央企、AAA级发行人是今年主要的信用债取消发行主体。华福证券表示，整体上3月和8月两次取消发行小高峰，地方国有企业和央企取消发行分别占比64%、31%。主体资质方面，AAA级取消发行规模618.39亿元，占比81%，取消发行小高峰皆以高评级主体为主。

随着利率调整、融资成本有所上升，对于评级为AAA级的地方国企和央企而言，这类优质主体在贷款利率下行后更倾向于通过银行借款融资。此外，以AAA级为主导的高资质主体债券在市场上较为抢手、发行难度较低，更不愿意通过发行成本更高的信用债来获取资金。

“中高评级国企发行人对发行利率较为敏感，鉴于目前发行利率已经回落，预计相关主体债券发行将会逐步恢复，也不会形成新一轮取消发行的高潮。”于丽峰表示。

机构预计二级市场

将趋稳定

机构预计债券二级市场的后续走势将趋稳定。9月第一周，债券市场延续了修复行情，信用债收益率整体下行，其中5年期及中高等级品种表现更强。

5年期AA级及以上品种收益率平均下行6BP～8BP，AA-级品种下行4BP。从信用利差来看，各期限信用利差表现分化，1年期和5年期中高等级利差下行，2年和3年期中高等级以及各期限AA-级品种利差有所回升。

“‘资产荒’格局在基本面和政策面没有转向的背景下或将延续，信用债目前看来更偏短期调整，后续大幅调整的概率较小。”财通证券分析师房铎表示。

华福证券也表示，8月最后两周信用债独立于利率债走出背离行情，直到8月29日利差走阔情况略有缓解，主要是受到机构对信用债一定程度的抛售影响和利率回调带来的补跌。但是，随着赎回压力的缓解，信用利差也开始逐渐收窄。

“目前信用债多数品种信用利差、等级利差和期限利差都已降至历史极低水平，预计后续以跟随利率债窄幅波动为主。若发生资金面收紧、利率债长端收益率明显上行等情况，信用债可能再度发生调整，但货币政策并未转向，债市资产荒仍存，信用债收益率大幅上行的可能性较小。”于丽峰表示。