红利板块调整背后：获利回吐，后续不确定性依然较高

21世纪经济报道记者 庞华玮 广州报道

红利板块持续回调4个月，基本抹去前期涨幅。

近期市场风格切换，机构人士表示，部分抱团红利板块的资金开始流出。从资金走向来看：一部分仍坚守红利股，一部分左侧布局的资金开始流向成长股。

一方面，当前市场面临的不确定性仍然较多，地缘风险、美联储降息等因素加剧市场波动，市场整体风险偏好不高，偏防守型的红利资产依然是资金优先考虑的方向。另一方面，近4个月市场风格切换，前期表现强势的低估值高股息板块获利回吐，大幅调整，部分进攻型资金积极布局以AI、消费电子等为代表的新质生产力方向。

回调

经历了连续4个月回调，红利板块多个代表标的下跌。

比如，中证红利指数，在1月23日到5月21日涨了20.47%；在5月22日-9月13日又跌了18.42%，基本回到了原点。本年初以来中证红利指数下跌5.50%。

而计算分红的中证红利全收益指数，截至9月13日，年内收益率到了-0.49%，近期转负。这是一个比较标志性的事件。也就是说，从投资的角度看，今年投资红利股，投资人获得的股息回报，已经不足以覆盖股价的下跌了。

回顾最近两三年，红利资产备受资金青睐，甚至形成抱团效应。

对于其中原因，金鹰基金权益研究部基金经理梁梓颖认为，风险偏好收敛成为过去两年半高股息资产的超额收益增长提速的核心推动力。

此外，保险机构的偏好也成为红利资产崛起的一个重要因素。

一位基金经理解释，2024年A股市场在经历三年熊市后，保险机构因保单销售增强而增持债券和类债券资产的红利股票，比如低估值、高分红的公共事业、银行股等，很长一段时间内券商和保险机构保持着净买入，这些因素共同为红利板块带来了结构性机会。

一家沪上基金公司人士解释了投资红利资产的原因：当下国内经济增速不确定性仍然较高，能够提供较为稳定现金流的红利型企业就具有相对优势，就彰显优势，尤其是现金流来源于与民生高度相关行业，比如交运、电信、银行等，这类红利型企业在此背景下的表现较优。叠加新国九条以及央企的市值管理诉求，这类企业的分红意愿或更加凸显。稳定现金流、分红意愿强，红利类资产这两大优势让其成为投资者较为偏好的优质压舱石类配置资产。

然而，自5月起，红利板块开始了为期4个月的调整。

“红利5月份跌可能是短期性价比下滑，部分机构交易盘止盈，结果赶上煤炭石油基本面下滑、银行ROE下行，利空一波接一波，所以一直回调没有上涨。当然同期大盘也在创新低，本身贝塔也是下跌的。”一位公募人士表示。

排排网财富研究部副总监刘有华指出，红利板块回调主要有三方面的原因：其一，红利资产前期涨幅较大；其二，6-7月是A股上市公司现金分红的旺季，分红离场效应下，部分投资者选择落袋为安；其三，资金疯狂涌入红利板块，导致红利板块的交易拥挤度一度达到历史较高水平。

而部分顺周期板块的调整是这一波红利调整的重要因素。

国泰基金指出，中报季市场对于煤炭等相对顺周期板块基本面存在担忧，再加上最近资源品价格下跌同样对于相关板块基本面预期造成冲击。

一家大型公募机构人士则解释了另一个出乎意料的原因：对美联储的降息预期会使得红利资产中和周期有色相关的资产大幅下跌。

其解释，背后原因是，对于首次降息，不仅不能立即由限制性转化为扩张性，而且经过通胀调整的实际利率反而会被动地攀升，货币政策对经济的紧缩力度反而会有所增大。

万家基金进一步解释了降息给红利资产带来的影响：美联储9月降息25个基点的概率为72%，降息50个基点的概率为28%。美联储降息往往利于成长风格的表现，近期成长板块的“抽水”也对红利板块造成了一定影响。

资金流向变了？

最近A股市场出现了持续调整的走势，上证指数创下春节之后调整的新低。

前海开源基金首席经济学家杨德龙表示，这一轮市场的回调，很大程度上是市场风格切换的体现。

前期指数维持在2800点之上的水平，主要是靠低估值高股息板块的强劲拉升，特别是银行股在前段时间创出历史新高托底了指数，但是中小盘股票却出现了比较大的下跌。

然而，当市场风格切换，前期表现强势的低估值高股息板块开始获利回吐。上证指数也随之创出春节后的调整新低，但是创业板指数已经开始反弹，很多中小盘股票也出现了低位回升的态势，市场的分化再次出现。

对此，三十三度资本基金经理程靓认为，红利指数的调整是属于正常的技术性调整，表明一部分资金对于红利指数盈利的兑现。

“目前资金流向发生变化。当前红利指数资金流出，更多的或许是社保资金采取了主动性的卖出行为，毕竟银行的息差以及当前的经济形势，要确保红利股的增长是有难度的，而分红可能也会有下降，市场资金提前预期了这样的情况，所以主动选择卖出。”程靓说。

对此，同威投资研究总监冯翔有另一个视角，“不是资金流向变了，而是资金一直在被赎回。”

冯翔认为，红利板块上涨是因为在股市整体下行的情况下，机构特别是公募基金为了应付赎回压力，采取的一种扎堆价值股的放手策略。

“但是股市不断下行，机构赎回越来越多，因此红利板块，也就是所谓的高股息也不得不调整了。”冯翔说。

金鹰基金权益研究部基金经理梁梓颖认为，时至今日，过去两年半带来高股息显著占优的要素发生了一些弱化，同时当前高股息的相对估值分位数已经处于较高位置，尚有上行空间，但距离极值不太远，意味着红利资产的赔率已经不高，因此判断未来红利资产的相对优势依然存在，只是超额收益幅度可能会有所下降。

成长是下一个风口？

红利板块连续四个月调整后，基金经理们的投资取向出现了明显变化。

成长板块越来越具有吸引力，部分机构投资人选择放弃红利股，转投成长股。

排排网财富研究部副总监刘有华介绍，伴随红利板块估值的不断抬高，而成长板块在下跌过程中，其风险已经释放较为充分，一涨一跌之下，红利板块的吸引力会逐步下降，而成长板块的吸引力在逐步提升，从而会导致资金从红利板块流出转向估值低位成长确定性较高的成长板块。

三十三度资本基金经理程靓告诉记者，对于红利板块来说，目前整体仍有一定的调整时间和空间。

“短期不建议把红利板块当成主线，因为红利指数的调整幅度一般在23%-30%之间，目前调整空间为19.19%，仍旧还有一定的距离，所以无论长短期当前都可以选择观望，等待进一步的确认。”程靓建议。

程靓倾向成长风格，短期和中期维度坚持AI产业链、消费电子、信创以及新质生产力这些方向。

一位不愿透露姓名的基金经理表示，红利板块在持续上涨后，分红比例下降，利润增长停滞，估值处于中等水平，性价比不如互联网和医药板块。降息后，红利板块的吸引力进一步减弱，而互联网和医药板块则展现出更好的投资优势。

其认为，互联网和医药板块在经历市场调整后，估值较低，且展现出回购和增长潜力。如阿里巴巴和京东的回购回报率较高未来一年10%左右，估值在8-9倍，且有希望看到整体两位数增长潜力。部分医药板块估值较低，且有正增长，显示出较好的性价比。

同威投资研究总监冯翔指出，当上证指数已经回调到了2700点关口附近，相对于高股息的价值股，反映新质生产力、有核心竞争力和业绩支撑的成长股会更有吸引力。

“我们会坚守价值投资理念在新质生产力方向，等待大盘回暖，收取经济增长的成果。”冯翔说。

坚守红利

值得一提的是，尽管5月以来红利板块持续下跌，跌幅超过沪深300等主要市场股指，但其今年以来的总体表现仍远远好于沪深300指数等主要市场指数。

具体来看，截至9月13日，年初以来中证红利指数跌幅-5.50%，而沪深300指数跌幅-7.92%、上证指数跌幅-9.10%、深证成指跌幅-16.18%、创业板指跌幅-18. 83%。

同时，Wind数据显示，截至2024年9月12日，当前中证红利指数股息率(近12个月)达5.43%，不仅显著高于沪深300等指数的股息率，也远高于市场无风险利率，红利资产仍然具有较高的长期配置价值。

事实上，不少资金仍在坚守红利资产。

“基于新‘国九条’对机构审美的影响，以及当前宏观经济上通胀较低、资金面不算宽容及企业盈利难以上行的大环境，红利可能会继续跑赢大市，但不一定有绝对收益。”一位公募人士说。

展望后市，万家基金认为，短期来看，当前市场面临的不确定性仍然较多，地缘风险、美联储降息等都可能加剧市场波动，考虑到市场暂未形成明确的主线，整体风险偏好不高，偏防守型的红利资产依然是资金优先考虑的方向；另一方面，透过上市公司的中报可以看到，今年二季度，险资、社保等长线资金主要加仓了公用事业、资源品和银行等红利资产。

“长期来看，利率中枢下移、险资等增量资金入市等因素，都将为红利指数的上涨提供较强支撑。”万家基金指出。

国泰基金也认为，红利资产本身稳定且相对较高的股息率没有改变，特别是市场下行阶段红利的防御属性也进一步凸显。以上证国企红利指数为例，截至8月底，该指数的股息率还有5.93%，配置价值依然突出。

国泰基金指出，从中期来看，无风险利率下行的趋势并未改变。9月美联储或开启降息周期，国内央行也有望打开政策空间，银行存款利率在未来一段时间或将持续下行。稳定现金流与高分红的红利资产仍具有配置意义，调整过后有望带来更好的投资价值。

创金合信中证红利低波动基金经理孙悦认为，在经历了短期市场情绪因素带来的震荡后，红利板块回到年内相对较低位置，消化了一部分前期超涨带来的风险。从短期视角来看，目前市场整体处于底部震荡区间，红利板块仍然具有较强的防御价值。长期来看，红利策略的投资逻辑没有变化，坚持选择估值低位、基本面稳健的个股进行组合投资，通过长期持有，有望获取合理的回报。

博时基金指数与量化投资部基金经理杨振建指出，红利策略的容纳资金能力强，红利策略被视为一种相对独立于牛熊市周期的长期投资策略，其“高股息”+“低估值”的特征使其在不同市场环境下都有一定的适应性，从长期来看，红利策略仍然是一个有吸引力的投资选择，提供了一种更合理的投资途径。

汇添富基金基金经理蔡志文认为，红利投资应该还是未来很长一段时间市场的主流方向。在全球利率下行的背景下，红利资产的吸引力不断上升。投资者对于短期的调整不用太担心，任何一类资产都不会一直涨不停，我们更多是要关注红利资产中的结构分化，对于经营相对稳定的，如公共事业、交通运输，以及具有盈利持续性的上游品，他们的中长期盈利能力是可以得到保证的，分红能力较强。

梁梓颖认为，“基于估值性价比与资产稳定性角度考量，长期稳定的红利类资产还是有进一步的重估空间，我们相对关注高股息金融行业，以及水电、公路铁路、水务等公用事业类行业。”