圆桌论坛：芯片产业的周期更迭丨36氪2024产业未来大会

9月11日-12日，为期两日的36氪2024产业未来大会于深圳隆重召开，百余位“国资、政府引导基金、产投机构、财投基金、企业CVC”大咖齐聚一堂，这是属于中国产业投资人的一场盛会。

2024年，美元基金挥别中国风险投资的舞台，政策型资本步入中国产业投资场域的最中央。这场由国资引领的产业升级，拉开创投新的序章。站在创投迈入“中国时区”的开端，36氪继续与创投行业的参与者共同逐浪，把握潮水方向、探索高质量产业发展趋势。

本届36氪产业未来大会，上百位中国一线产业投资人莅临，围绕“并购”、“投早、投小、投科技”、“产业赋能”、“招商引资”等一级市场热门关切议题展开高能碰撞，共同探讨当前时局下的产业投资挑战与机遇。

在芯片半导体论坛中，几位关注芯片半导体产业的投资人对于当下半导体产业的发展发表了自己的看法，他们一致认为，目前国产替代是半导体产业最大的机会，于此同时，要沉向半导体产业的上中下游找更为细分的机会。在今天的大环境下，外因是无法改变的，所有人都需要更好地掌握产业变化的内因，未来或许中国会出现类似英伟达一样的巨头半导体企业，投资人要耐心布局，等待时机的出现，陪伴被投企业成长。

以下为圆桌论坛实录，经36氪编辑整理：

贡玺： 非常荣幸有机会主持这次圆桌，这次讨论芯片和半导体投资的近期趋势，我们不仅限于提前准备的问题，大家可以做些适当的发散。

在正式开始前能不能各位花几句话的时间介绍下自己，包括自己所在的机构，我先抛砖引玉下，我们是长城汽车的产业投资基金，我们在芯片和半导体领域主要围绕汽车赛道做布局，车规级半导体是我们关注的重点，在车上我们存在非常多的卡脖子的芯片种类，国家也在不断地提升我们各个主机厂使用国产化芯片的比例，在业务端和投资端我们也成立了国产化芯片替代的小组，在整车层面对车上所有使用芯片国产化替代做业务和投资的双布局。

刘立哲：大家好，我是龙鼎投资的刘立哲，龙鼎是吴叶楠董事长2014年在西安创立，当时是在整个行业都不太被关注的时候，我们就坚定选择了在半导体产业做投资。也是伴随着国家半导体产业的发展，我们在去年管理规模达到了100亿，产业链上下游公司也投了60多家，其中大概有12笔退出了。从去年开始我们也做了一些控股型的投资，比如说我们控了一个半导体的装备企业，同时还是两家晶圆厂的发起方，我们想通过这种控股型的投资给其他已投企业提供一些支持和配套，同时也是通过这个形式不断发挥我们在产业投资这块的优势和特性。

我们的策略是每一两年去选一两个赛道做全面研究。2018到2019年选的是传感器，也是跑出来了688582芯动联科。2021年选的是化合物半导体，这两年我们主要是选了两个方向，一个是设计的RISC-V的高端芯片，还有一个是高速互联芯片。另一个是在创新型设备。我们选创新型设备的投资理念是想以往跟国产替代的理念有些区别，我们认为只有在创新设备上才有可能去开发一些新的工艺，从而让晶圆厂通过这些新工艺去绕开欧美的技术封锁去解决一些目前的难题。

唐祖佳：合创资本有三个身份标签，第一个标签是深圳本土投资机构，所以我们有一个特点就是更关注企业的商业化能力。深圳的传统创业公司从成立开始就不断地思考如何盈利、如何活下去的问题，这也是我们在选择标的时非常看重的一个企业特性，重视科技创新公司将技术转化为商业的能力，要能看到产生边际效益的路径和时间表，最终能为股东大规模地创造自由现金流。

第二个标签是在早在2012年就成立的早期科技投资团队，大概累积投资了一百二三十家早期科技公司，天使轮到A轮是我们的投资基本盘，对优质的投资标的会连续追加两三轮。

第三个标签是我们对产业的认知和投资的方向主要是从ICT延伸出来的。深圳最早的产业基础主要是以语音通信和网络通信为主题，不管是华为、中兴还是腾讯，都是沿着通信系统、消费电子、智能手机、融合通信这样的基础路径发展起来的。合创资本从投资软、硬件（主要是指电子硬件）结合的创新型产品公司开始，足迹扩展到全产业链。随着智能化的升级发展，电子信息渗透并改造各个产业，合创也沿着这种技术的渗透和改造进入到各个产业进行投资。除了对技术发展路径的理解和认知以外，还有对下游应用端客户需求的洞察。尤其在TO B市场里，合创资本可以在产品定义上给投资公司比较多的帮助。

刘凯：大家好，我是五源合伙人刘凯。我们创始团队从1999年开始做风险投资，是中国最早的美元基金之一，现在我们也是有人民币和美元双币种，也算见证了中国的创业创新从互联网到移动互联网到近十年的科技，包括未来还有非常多的主题。所以今天很高兴和大家交流。

俞伟：大家好，我是元禾厚望的俞伟，我们是苏州工业园区元禾控股旗下的一个市场化平台，也算是一个比较年轻的基金，2017年开始成立，主要的两个投资方向一个是数字经济，另外是硬科技，我原来是学通信和电子的，而且毕业以后也在行业内工作了小二十年，所以我来到元禾厚望以后主要负责硬科技投资，其中主要是以半导体为基础的泛半导体的投资。

元禾厚望目前主基金有两期，一期基金在硬科技半导体这方面的布局和当时的环境有关，因为当时科创板的推出，我们主要布局在半导体的设计端，随着中国半导体产业的成熟以及发展，我们随之延伸到二期，整个投资产业方向主要是定位在半导体制造端，其实在一期的尾巴上就开始调整了这个策略，到了二期就完全转向了制造端的布局。当然在设计领域我们也会布局一些和车或者和下一代信息技术以及AI相关的早期项目。但是重心主要是在半导体的装备、材料、零部件以及制造端的企业。一期基金我们投了很多设计类企业，二期基金我们重点布局了先进封装，在产业链的零部件这块也布局了大量企业，所以整体来说我们是在围绕半导体整个产业链进行布局的，我们布局的核心是希望自己不仅仅是一个财务投资机构，我们定位自己是一个服务的角色，作为投资人服务于企业和产业。希望通过我们的服务以及投资，打造一整个产业链的生态，在生态里我们希望能够形成我们和企业之间，以及上下游企业之间互相赋能的协同效应，使我们的被投企业以及投资得到最佳的表现。

贡玺：刚才俞总也提到，在不同的阶段半导体投资机构的重心实际上有些转变，比如说从设计环节到制造环节包括到材料包括到设备，有一个问题抛给各位，各家在半导体投资上的重心，目前是在哪一个细分赛道上？这是从上游来看，从下游来看，消费、汽车、工业、医疗或者不同的终端，在不同的终端上是不是也有一些重心的转移？尤其是目前面临一些行业的周期性变化？

俞伟：您刚才提到除了半导体以外，我们当然也会关注一些新兴的市场需求，现在大家都在讲要拉动消费，其实消费的源头也就是大家的一个需求。我个人感觉在下游端，我们会比较关注AI和大模型，以及电动汽车的智能化、网联化带来的应用需求，因为这是一些新的增长点。

当然这些新的增长，比如说以前的移动互联网，那都是因为智能手机相关的半导体通讯技术的成熟，它推动了这一波应用的爆发。我们觉得在现有的电动汽车领域包括智能驾驶、AI，随着递增技术的逐渐成熟，我们也布局了很多的底层技术，我们会关注这些底层技术成熟以后，能够去推动某些应用的爆发，让这些下游的用户觉得这产品对我来说会形成一种刚需，或者黏性比较强的产品，这类的应用和赛道投资我们会重点关注。

刘凯：现在中美都在经历人工智能革命，人工智能革命其实是一个计算革命，它很像计算机刚发明出来的时候。我们一直关注围绕人工智能、新型算力建设的主题，这在当下可能很热，实际上从2015年投资地平线开始，我们就在看这个逻辑。

我觉得当下的情况更多是从需求端得到了验证，大家真正发现算力是制约应用的一个瓶颈，当然这一点在中国还没有特别显现。很快大家会发现说你能不能搞出1万张卡的集群、甚至10万张卡的集群，这个会极大的限制你模型的能力。能不能快速降本，让这些东西能用在各行各业，比如医疗、汽车、工业等，我觉得这可能在中国跟美国都是半导体领域最热的投资主题之一。

在跟美国的同行交流时，我了解到他们已经有30年不投半导体了，但现在有一大堆半导体公司涌现出来，主要集中在设计行业。另外，在当前环境下，这一领域还是有非常前瞻意义的，当然并不是简单的国产替代，更多是关注10年后中国或者全世界巨大的算力需求，以及围绕异构计算的需求，它会形成一个生态系统，里面有哪些东西是特别关键的。我们过去常常提到“卡脖子”，为什么“卡脖子”呢？因为当时没有机会做，所以你就不做了，但如果这个东西再来一次，大家都不愿意重蹈覆辙，我觉得这里面也有很多细分的机会。

唐祖佳：这个问题从三个角度讲，首先从产业链的角度，分为上游、中游、下游，整个产业链的转移一般都是从易到难的。所以深圳大量的公司最开始都是从模组型的公司发展起来，我们也是从产业链中游开始投的，像模组和芯片类的产品公司。现在产业发展重心转移到上游的材料、设备和基础软件，以及下游能够在全球有品牌力的公司。伴随产业自身发展规律，我们的投资从产业链的中游向上游和下游转移的趋势还是比较明显的。

从行业周期的角度，我们定义自己的主投方向是ICT。ICT的基础是计算、通信、存储、传感。我们持续关注，因为它们在不断地提升能力，每一代产品都有新的变化。从ICT这个角度看，第一个大行业就是消费电子和智能手机，行业大周期基本已经过去了，是前面一个投资周期的主题。第二个大行业是智能汽车。这一代汽车产品早期的BOM成本里三电占比是超过智能化的，现在在不断转移，智能化占比最终会超过电动化的，所以在最近的投资周期里，汽车智能化是一个投资重点。目前来看，汽车还有相对难度比较大的底盘智能化领域没有完全解决，形成最终格局，但是其它领域的大格局基本形成。因此智能汽车行业还在投，但已经不是主力方向了。我们开始往先进制造、航空航天、军工电子、机器人等方向转移，这是从行业的角度，投资的主力方向伴随着不同的行业发展周期在移动。

最后从技术难度的角度来讲，主要是国产化和弯道超车，或者从某个角度看都属于广义的国产化，因为弯道超车和国产化是重合的。在一些高性能需求方面，我们必须用弯道超车的方式，实现高性能的国产化，这也是一个转移角度。现在纯粹国产替代的投资比重已经很少，基本转移到更高技术难度的弯道超车，过去还有不少PIN2PIN的产品，现在全自主创新已经是主流。

当然前面一个周期中国产替代还是主流，这两年中国的半导体产品在全球出货比例不断提升，还是以相对中低端的国产替代为主。从目前的全球格局来看，美国的技术基础创新更强，中国主要还是应用创新和科技普惠，我们的大市场把科技产品的成本卷到极致，然后卖到全球，我们也不能讲它没有价值。在今天存量市场博弈的状况下，因为新的技术和商业增长点还没有真正出现，所以国产化还是一个主流，也远没有完全结束。当然弯道超车是我们一直在追求的，高性能和国产化的融合，这是第三个角度的转移。

刘立哲：我稍微补充一点，就是回答重心的转移。细分赛道的转移，，我们一开始是在传感器，后来去找化合物半导体，然后这两年我们在看risc-v、高速互联芯片这些。促使我们做这个转变有两点：

一个是下游，我们去看一些下游市场需求的转变，另一个是我们会去找一些因为国外技术封锁，给我们国内带来的特有的结构性的机会。我们希望能够找到这两个因素叠加的标的。可能这个时候的标的更具爆发力。

贡玺：从我的角度补充一些我们看到的趋势，因为我跟在座可能也都不一样，我们是相当于芯片的用户。在半导体不同的环节，我们看到了这样一些趋势，有几个例子可以跟大家分享一下。

今天有非常多的IP供应商，来支持跟我们车厂谈定制的芯片。车厂存在非常多的定制类芯片，这一类在过往是Tier1和Tier2之间的相互定制，因为产业链重构之后，实际上过往的Tier2芯片公司，现在直接在跳过Tier1跟我们主机厂做直接的沟通，这是在设计端一个很明显的趋势。

在制造端，今年国家的各个部委，在汽车芯片国产化替代的整体规划之中，尤其把卡脖子的特色的车载工艺目前已经提了出来。我们今年着重在关注的BCD的工艺，我们做了统计，可能一辆车上接近有50-60颗的芯片需要用到BCD工艺。

但实际上，真正能够做到车载PPM控制要求的车规级的晶圆厂制造工艺，在国内目前还是比较匮乏的。所以怎么样能够协同现在BCD工艺的设计公司，以及晶圆厂联合起来去解决制造端卡脖子的问题，实际上这个也是我们主机厂目前在关注的。

实际上大家如果关注比较多，在2021年开始陆续有非常多的主机厂宣布直接跟晶圆厂战略合作，这个也是我们看到的一个趋势。在封装、测试端，我们看到先进封装2.5D、3D最大的增长点在车上，尤其是在座舱跟自动驾驶两个域上。

在测试端我们看到一种趋势，过往在CP跟FT半导体传统测试之外，因为车载用量芯片急剧增长，对于车规级测试的需求也非常多。

第二个问题跟现在资本面临的一些问题有关系，现在讲投资是以退为进，具体到芯片投资的赛道上，什么时候进？怎么进？什么时候退？怎么退？尤其是这一两年已经发生了一些变化，从我们的角度来看，现在很多的汽车芯片项目投资，在进入的时候就会拉上所属细分赛道的上市公司或者是平台型的汽车电子类上市公司一起进，在退出的模式上，尤其是针对一些小用量的芯片，我们会选择和上市公司做并购的退出。

这个问题想跟大家一起探讨一下，大的环境改变之后，在进入跟退出的两个时间点上，大家是不是有一些新的想法？或者一些新的资本运作的方式？

刘立哲：进入的时点，因为我们做早期投资，其实对于我们来讲，进入的时点并没有那么的苛刻，我们主要是行业的梳理做完了之后，找到有技术壁垒的公司，它团队还非常优质，那对我们来讲，早期只要估值合适就可以进。

最关键的点就是说你退出的时点，因为我们自己内部看两个周期，一个是产业周期，第二个就是资本周期。你在这两个周期里面去找重合的相位，很容易退出时间在哪，

所以我们在2021年的时候做过一些退出，到现在退了12笔，有7个亿都是退出去了。

唐祖佳：这个问题建议从两个角度看，一个是内因，一个是外因。大家刚才讲的比较悲观，主要还是因为外部环境，这是外因。外因是我们面临的经济周期和资本周期，比如IPO的政策，比如一些行业的周期性调整。外因不是我们能控制的，但是外因是有周期的，除非大家完全不相信周期。从周期的角度来说它一定不会一成不变的，它会有波动，下跌的同时也是积蓄反弹和变化的力量，要保有信心。

外因不是决定性因素，主要因素还是内因。选择的标的质量，持有的资产质量，和持有的成本安全边际才是内因，才是完成退出的核心因素。资产质量好、持有成本低的情况下，还是有多种退出的可能性，不管上市、并购还是转让，或是企业自身的生存能力，盈利能力都有基本保障。所以从退的角度，核心工作还是要努力把内因做好，这是我们自己可以努力提升的，一定要投到细分行业的龙头，协助企业快速发展，争取尽快在新兴市场脱颖而出。

在这个前提下，我们也尝试过很多技术手段。从2012年开始做早期科技投资，基于国内基金周期和产业发展规律之间固有的时间错位，我们不固守IPO退出，而是选择“边打边退”的策略。当然从现在实操角度来讲，投资阶段会比过去更早一些，孵化的项目也在增加。就像刚才贡总讲的与链主企业或是与同行里有扩充产品线需求的上市公司一起孵化一些有潜力的技术和产品方向，可以增加退的可能性。但是总体而言，这些技术手段在今天的中国市场都还不成熟，还需要时间成长，逐步提高交易的可操作性。

所以核心还是我们谈到的内因，投资标的的质量、持有资产的质量和持有的成本安全边际。只要投资标的能够在细分领域尽早跑到前列，无论对企业还是对投资机构的退出，都会增加更多的可能性。

刘凯：这个话题很大，从机构的角度来讲可能还是投早会比较好一点。从半导体行业来讲，因为我也投其他行业，如果将半导体跟其他行业比较，可以发现半导体公司是偏大而不强。就是如果在同等估值或者收入体量下，其实这个行业的业务结构、人效是低于大多数其他行业的，比如医疗或者互联网等。你明显能够看到它是资本泡沫催生出来的，所以我觉得这个如果类比其他行业，半导体行业也一定会经历调整，回到基本面。实际上许多公司的业务利润和人效甚至比上市公司还要差。作为一个创业公司，你的能力圈到底是什么，为什么世界上需要这样一家公司？从这个角度来讲，市场肯定在经历调整，这个并不是中国特色，全世界都是这样。半导体本身行业在韩国、日本当年经历过这个调整，美国也经历过，它要有一个周期来消化，所以对机构来讲，更多是等待这个周期过去，回归到风险投资的本质，投早、投小，找到更好的团队、更强的技术，这是回到VC最早原点的打法。从这个角度看，我倒没有觉得退出上市会有多大的影响，因为我们自己的经验是说基本上天使或者A轮投，至少十年左右才能等到我们退出。我们也没有那么急，因为有嘉宾分享隔轮退，作为早期投资人你的顺位还很远，都轮不到你。我们更多是抱着跟创业者做长期合伙人的心态，跟他一直走下去，熬过这些周期。

我自己的经验来看，其实手机3C也经历过这个周期，大家前两年投3C供应链或者传感器的都知道非常惨，但今年开始已经缓过来了，因为库存也消化掉了，新的囤货周期也开始了，另外AI也来了，大家都要换机了。前几年大家哀嚎遍地，但今年很快又好起来，我相信半导体的各个细分赛道也会经历类似的周期，我对长期还是蛮乐观的。

俞伟：从我们的理解来说，当前无论是从经济周期还是产业周期，有的公司确实面临比较困难的时候，但是像前面嘉宾所说的，今天的外因并不是我们所能控制的，不管在任何一个外部环境下，我们机构的投资理念还是坚持要去做难而正确的事情，对我们投资人来说，难而正确的事情就是去挑出那些优质的、估值合理且有成长性的投资标的，不管是外部环境好或者不好，这都是我们始终要去做的事情，所以外部环境对我们的干扰相对来说是比较小的。

元禾厚望在硬科技赛道或者半导体赛道的布局，从刚才提到的一期基金到现在，我们也会随着外部环境做些调整，整体来说我们目前从投资时点上会选择偏早一定，或者投两端，一部分是偏早，另一方面会往后面偏比较成熟的，PE类的项目。早期项目我们是希望获取它的高成长性，PE类是投确定性。当然在今天IPO节奏放缓的情况下，我们在早期项目的布局会偏多一些。

具体到退，不管环境好还是不好，其实也就那么几条途径，无非就是IPO、并购或者隔轮退。具体来说，隔轮退我们也有一些这样的案例，从我们的经验来说，隔轮退这种标的首先一定要选择成长性非常迅速的，有爆发力的企业，另外一点是这类企业将来成长的天花板会比较高。因为在我们退的时点，后续进来的投资机构他们还能够看到一定符合他们预期收益的可能性，他们才会去接，因为这个投资赛道上大家都是聪明的投资人，所以我们必须选到这样的标的才能实现隔轮退。

并购退出我们会选择和上市公司合作，我们在尝试和我们原来投的生态圈里的上市公司去共同做孵化，如果有上市公司在背后进行支撑并且有协同作用的这类标的，我们也会提早进行投资和布局。

另外就是IPO退出，当然今年因为整体大盘的原因导致IPO节奏是非常缓慢的，但是我们相信也不会永远这样，前几天大家也看到网上的信息，针对对国家有战略性的价值或者产业地位上属于节点性的企业还是会有优先支持的渠道。因为半导体天然就属于国家战略支持产业，所以我们要做的就是在具有战略性地位的基础上，去分辨真正的卡脖子企业，以及具有支撑性、对产业极其重要的节点性的公司，把这类公司挑出来。我们可能会布局一些成熟类的标的，因为他们是有可能在周期刚刚开始恢复的时候最早获得资本市场支持的一类企业。

贡玺：下一个问题是从我们看到的一个角度，我个人经常做些思考，比如说我经常思考在车上看到在2018年左右的时候，那个时候一辆电动车电池是占一辆车大部分的成本，大概在30%-35%，当时电子或者半导体只占25%-30%，今天我们正在看整个成本来源电子已经超过了电池。实际上今天看新能源行业的投资，实际上会有非常大的或者巨型公司出来，像宁德这样万亿公司。好像实际上在我们今天看到无论在车上或者在其他终端，在芯片上我们似乎没有看到一个像英伟达这样巨型的芯片公司能够出来，或者单纯在市值的比较上我们认为同等类型国内的资本市场的公司市值明显还是要小一个维度。有一个问题是大家有没有看到或者在某些赛道上有这样的可能性，中国会出现自己的英伟达，或者如果做一个预判，可能会在哪些赛道或者哪些趋势上会有大哥大一样的出现？

刘立哲：中国什么时候出现英伟达这样的公司，这是一个会被经常问到的问题。为什么国内二级市场上没有这样一个公司，其实需要你从几个角度去看。以前我们很多上市公司做的产品难度没有那么高，比如说一个MCU也好，一个普通的功率器件也好，营收足够就能上了。从前年开始有个新的现象就比较明显，就是简单的产品、简单的公司能上市的都已经上市了。但这些公司聚焦的产品，它的利润率是非常低的，这样就一定是支撑不起来他做到万亿市值的。如果说我们国内有一个类似英伟达这样的公司出来的话，他一定要是打中高端毛利的市场才可以。这就说明我们的产业进步已经到了深水区，你在这个环节里去做投资的话一定会发现有些困难，他跟以前是不一样的。

第一个不一样是说这种去打中高毛利市场的公司，他的企业成长周期会拉的比以前要长，他对资金的损耗要比以前多。因为你对标英伟达去搞一颗大芯片，那你大芯片对资金流的的需求是非常大的。现在这个环节有多少个机构能够有耐心做这件事情，这本身就是存疑的。在这个环境下一下子能出英伟达这样的公司来，我们觉得不现实。

但我们觉得如果大家现在一点点去做这个事情，一点点去攻这个中高端的市场，十年以后中国一定可以跑出一个英伟达出来的，这个事情是在以前都验证过的，比如说无论是在手机里还是在电信设备里，一样是中国企业跑了十几年可以把国外企业打出去。还是需要耐心。

唐祖佳：首先，英伟达有今天的市值基础肯定不仅仅因为它是一家半导体公司，更重要的是它在AI基础设施上以半导体为基础的强势地位和能力一直延伸到各个应用端建立起的生态系统。这种直达应用端能力带来的商业潜力才能支撑目前市值的发展空间。

从未来长期发展的角度来讲，智能体至少需要具备三个基础能力：感知力、思想力和行动力。从感知力来讲，全球范围内有许多在行业细分领域表现优秀的传感器公司，但还未出现行业巨头。从技术角度看，随着半导体技术的成长，集成度越来越高，一个传感器就是一个系统，System On Sensor。有可能未来，从感知力的角度来看，也有机会出现直达应用端的，多传感融合的强大生态系统公司，在感知的角度一直到延伸应用。

从思想力来讲，英伟达就属于思考力的公司，思想力不光是计算的能力，还有通信的能力、存储的能力结合在一起。三个能力结合在一起再往下延伸也会出现巨无霸的公司。

目前在全球也都还没有做得太好的行动力公司，智能汽车行业是第一个在电子化和智能化上开始有行动力体现的，智能手机基本完全没有行动力。未来的智能体必须要有行动输出的能力才是有完整闭环的智能体。在行动力方面也许有更大潜力出现巨大成功的公司。单纯从未来的数字智能或者人工智能的角度来看，三个大的方向：感知力、思想力和行动力都有机会出现很大的优秀企业，会不会到万亿市值我们不好说，但应该会是自带生态体系的公司。

客观来看，半导体行业天然就是通过不断地并购新的产品线整合发展壮大起来，美国很多年前就开始比较少投资半导体，也是因为各个细分方向开始出现龙头企业进行并购整合，降低了对创新公司的投资回报率。中国才进入这个阶段，有些半导体公司可能刚刚在二级市场有一些泡沫，有一些并购空间，现在又被打下去了。未来是不是能够通过并购形成这样的巨无霸，并且找到细分领域向应用延伸下去还很难讲。当然可能还有一些应用层面的系统公司直接从应用端向上游垂直整合，比如很多主机厂直接在以定制化的方式更深地进入半导体行业，也有机会最终直接延伸到上游。

所以在中国市场，有很大可能未来这些巨无霸公司并不会在创新型公司里生长出来，而是现有的巨无霸不断通过商业和金融手段占领这些位置，这是我自己的一个判断。

刘凯：投资人可能会比较关心英伟达，因为这个标签比较炫，英伟达也是半导体行业中最贵的公司，市值也一直在涨。从投资人角度来看，如果中国未来能出现这么大体量和影响力的公司，首先可能不会是半导体公司，从科技发展历史来看，半导体通常充当供应链角色，而供应链公司很难成长为大规模的企业，只有在特定时期才会出现泡沫。

所以我觉得看英伟达的历史，它在1993年成立，1999年上市，首先它不是一个半导体公司，它是在互联网泡沫最高峰的时候上市的，成功抓住了科技周期的每个浪潮，通过积极融资和拓展业务活下来，再等下一个周期。这可能跟我们通常意义上理解的半导体公司非常不像，或者跟以前中国投资圈喜欢投的模拟、器件类的其实也不一样，我们那时候的投资多是针对单个产品，难以形成完整的生态系统。英伟达则构建了一个多行业的生态系统，其技术应用遍及游戏、主机、PC、移动设备、人工智能和数据中心等，这不是一个公司的力量。所以如果中国能有机会出现一家具有类似影响力的公司，必然是在一个完善的生态环境之下。这家公司不一定是做设计或者计算，有可能是做存储和制造的，这个定义可能会非常不一样，橘生淮南则为橘，到我们这里可能就长得不一样了，但一定有一个公司能够捕捉到产业链中最大的价值。

英伟达本身不是英伟达，它代表了每波技术浪潮里底层技术出色公司的集大成者，我相信英伟达未来也会继续表现出色，并可能再度抓住下一波技术浪潮。对于我们来讲，我们更关注的是哪些公司有能力跨越这个技术周期，在每个技术周期里不仅具备优秀的技术能力，还能实现商业成功，并且有良好的投资价值。回到投资价值，不仅需要出色的技术，还需要能将技术转化为商业运作的强大组织，有非常强的变现能力积极跟时代共振的能力。

我们慢慢也看到很多，尤其是今天在深圳，华为、比亚迪、腾讯等，有非常多的公司已经有30年了，它的业务已经迭代过很多次了，我相信中国的英伟达可能不叫英伟达，可能叫腾讯，也可能叫华为，也有可能叫比亚迪。

俞伟：我说下我的观点，我觉得半导体首先是头部聚集效应非常明显的产业，大者恒大的行业，所以我认为不管在半导体的哪个环节，拉开时间维度，将来都会出现巨头型的公司，因为这符合整个产业的规律，不管是从设计端到制造端、装备、材料，这些细分领域都会成长出一些巨型公司，这样才能够使这个产业达到一个良性的状态，也符合这个产业最终的格局。具体是不是会有万亿，这取决于中国或者中国本身市场需求，以及将来我们能走出去的节奏。

具体到哪些企业将来是有机会最早把这些市值或者是体量做起来，首先我觉得倒不一定是设计类公司，类似于像所谓中国的英伟达，我是比较看好制造端的标的，类似于做存储的，因为中国是一个传统的制造业大国，这个是我们国家产业的根本，所以我更偏向这种制造类的标的，而且它是需要规模效应的，它们一旦进入到一个良性的轨道以后，它们的规模是最容易上来的。

另外除了制造端企业以外，还有就是类似于像英伟达，做GPU或者是做CPU这种大芯片公司，我以前和行业内的一个前辈交流，他提到，这类公司想生存下去，就得不停的去做类似于军备竞赛，因为它的单颗芯片，每一代产品的投入都是数亿人民币或上亿美金的投入，如果它不能够完成头部的聚集以及垄断，它的收入或者利润很难去支撑做新的产品开发与研发，包括很难构建自己的产品生态。所以我认为在制造之外，大芯片类公司会慢慢的形成头部聚集。

另外一个就是类似于像做模拟芯片、工艺器件或者一些通信类芯片的企业，这类公司将来也会形成头部聚集，我觉得它的路径可能更多的是要等待中国整个并购整合的政策越来越成熟，以及资本、产业生态完善以后，通过一系列的并购和整合，大鱼吃小鱼，这样会形成一些头部聚集的公司，然后形成一定的市场规模效应。

中国的这些所有产业，当它形成了头部聚集或者规模效应以后，才会走出国门，去竞争世界上的市场份额。比如说一个上千亿或者几千亿的公司才有实力走出去，去跟全球的这些公司进行竞争，然后再培育出我们自己的万亿市值的公司。

贡玺：最后一个问题抛给大家，一两句话，因为一年太近，十年太远，3-5年芯片怎么投？一两句话总结一下。

俞伟：我们会选择一些有技术壁垒的，Margin比较好的半导体类的企业去投，除了装备、材料、设计端，我们会更偏向类似于有一些未来需求的公司，比如说将来车相关的需求，或者其它AI相关的需求这类企业去进行投资和布局，谢谢。

刘凯：如果一句话，我们更偏好那种能够尽早嵌在产业链里面，验证商业闭环的，同时又有机会全球化的公司。

唐祖佳：简单来讲，在半导体行业我们比较看重两个能力：一个是跨界的能力，一个是理解的能力。理解的能力主要指半导体公司能够越过中间层直接理解应用端的最终用户真正需要什么，这样才能定义出贴合甚至能给予市场惊喜的产品；跨界的能力主要是指一个团队可能需要跨界整合材料、算法、半导体、电子电路的设计和工艺、甚至光学的能力，才有可能在今天真正实现一个具备突破性竞争力的产品。

刘立哲：我们会去找一些有技术突破的赛道，去深耕。

贡玺：今天我们主要是对芯片的赛道做了一次碰撞、总结，各位嘉宾也提到虽然大环境不好，但是我们依然还是有希望能看到中国的英伟达，包括在一年的维度、三年的维度、五年的维度，设计包括封装、制造不同的环节，我们应该怎么样布局，怎么样从退跟进不同的阶段去做一些妥善的资本运作的安排，感谢大家。