并购论坛：价值创造的真相丨36氪2024产业未来大会

9月11日-12日，为期两日的36氪2024产业未来大会于深圳隆重召开，百余位“国资、政府引导基金、产投机构、财投基金、企业CVC”大咖齐聚一堂，这是属于中国产业投资人的一场盛会。

2024年，美元基金挥别中国风险投资的舞台，政策型资本步入中国产业投资场域的最中央。这场由国资引领的产业升级，拉开创投新的序章。站在创投迈入“中国时区”的开端，36氪继续与创投行业的参与者共同逐浪，把握潮水方向、探索高质量产业发展趋势。

本届36氪产业未来大会，上百位中国一线产业投资人莅临，围绕“并购”、“投早、投小、投科技”、“产业赋能”、“招商引资”等一级市场热门关切议题展开高能碰撞，共同探讨当前时局下的产业投资挑战与机遇。

在以并购为主题的论坛中，几位对并购交易有非常成熟经验的投资人纷纷发表了自己的观点，在他们看来，并购是当下企业实现自身价值的一种非常合适的方式，虽然现在中国的并购交易还不够成熟，但随着越来越多企业家认识到这种模式的优越，并且在不断交易的过程中对并购越发理解，中国的并购交易数量就会越来越多。

但在并购的过程中，还是有很多需要注意的地方，比如最基础的信任，还有两家公司整合的过程如何才能最大程度保证双方的利益，这都是做好一场交易必须有所考量的地方，但并购最终肯定会成为中国经济的抓手之一，我们必须去适应这样的趋势。

以下为论坛实录，经36氪编辑整理：

曹芳宁：首先自我介绍下，我是曹芳宁，创立多维资本之前在罗兰贝格负责全球的并购业务，在我从业20年当中参与了大概接近20个相关并购项目，包括境内境外，在多维资本我们目前也是专注于国内的资产交易包括资产重组的一家投资银行，在过去八年时间基本上完成了接近两千亿的投融资以及并购交易的规模。

吕崴：我所在的机构叫太盟投资集团。太盟是一家总部在中国香港的专注亚洲的另类资产管理平台，整体管理资金的规模五百多亿美金，在亚洲的范围内规模排在前列。我们有三块业务，一是我所在的私募股权的业务板块，二是信贷和市场的板块，三是房地产板块，集团在亚洲各个国家都有投资。私募股权这块在中国投资占比是比较高的，大概百分之六七十都是在中国。我们的投资策略和今天的主题是比较一致的，从2011年第一期美元基金开始到现在都是秉承着做并购交易的投资策略。

过往我们在中国做了一些投资，比如并购中国乃至亚洲最大的工业气体公司盈德气体，还有最近报道比较多的，联合一些投资人收购了万达商管的控股权。近期做的交易还包括对爱奇艺的投资、早年对腾讯音乐的投资。去年我们还收购了香港香港上市公司凤祥股份的控股权，这是一家国内领先的白羽鸡全产业链企业，还有中国前几大院线星轶影城的投资。

龚小林：大家好，我今天的身份是首义科创母基金的管理合伙人，这个基金是去年刚刚才成立的，在武汉的一个政府母基金，总规模是50亿。去年以前，我一直在浙江服务浙江的上市公司境内境外的并购，浙江到今年的A股应该有差不多709家A股上市公司，其中60%是浙江省并购联合会的会员，90%我们都有联系。

王冉旭：大家好，我是王冉旭，来自信宸资本，信宸资本是中信资本旗下私募股权投资业务，作为中国最早一批专注于并购策略的基金之一，信宸资本自2002年成立以来已成功完成了多宗跨境并购项目；基于成功的跨境并购经验，信宸资本在2007年成立了专注于中国市场的并购基金，聚焦投资国内的成熟和领先的企业。至今，信宸资本已经成功设立了5支美元基金和3支人民币基金，管理资产总规模超过600亿元人民币，打造了包括麦当劳中国、路凯国际、淘大食品、金可儿床垫、冠生园等众多知名并购投资案例。

我们关注的领域是消费、商业服务、医疗以及先进制造行业，很期待今天跟大家有机会交流，谢谢。

曹芳宁：今年并购变成了一个非常重要的关健词，原因也是来自于整个一级市场的流动性，确实是大家比较担心和关心的问题。也想特别来请教一下，我们是怎么样来看2024年的并购主题，如果用一个关健词来形容一下您对于2024年并购的感想，包括说结合自身曾经操盘过的案例，在中国目前的一个经济环境下，我们的并购应该如何更好的去执行，才是一个解决的王道呢？先请吕总来讲一讲，因为PAG在整个国内国际的并购案例都非常多，包括像宁德气体，当时我们也有非常多深入的探讨，我们觉得PAG在很多的案子当中，整个的操盘手法是非常稳健的，这个也是我们认为在并购的教育当中非常重要的一个抓手，也希望吕总给我们介绍更多的内幕情况。

吕崴：刚才曹总问今年如果用一个关健词，我想到的是“蓄势待发”。为什么说“蓄势”呢？刚才傅总也提到了，确实有很多势发生了变化。

首先，从我们作为一个并购基金来讲，其实我们挺关注一点，也是刚才傅总提到的就是现在融资环境的变化。原来大家提到并购贷，都是国外的投行做，比如高盛和摩根士丹利。这两年以浦发、招商、平安和兴业这些股份制商业银行为主的国内银行的并购贷业务也越来越专业。而且他们的融资成本和融资条件其实都大幅优于传统的国际投行。近期中国的整个利率是下行的，而整体估值水平也是往下走的，这个本质上讲是违反经济规律的现象。如果看国际市场，过去十几年，为什么并购投资LBO会风起云涌，其实跟利率下行有很大的关系。但利率下行一般会带来估值水平往上走，而中国今天是反过来的情况，即利率下行，估值水平也在往下走。所谓金融杠杆上的“势”肯定是有的。

其次，另外一个“势”是从交易的可得性上是越来越多了。第一，我们在过去2年看到越来越多的跨国企业的拆分。第二，A股政策的变化，导致身处一些行业的企业短期内看不到A股获得流动性上市的可能，又面临少数股权投资人回购的压力。这就可能创造出一些出让控股权来解决类似问题的契机。第三，随着经济整体的情况的变化，包括一些行业的微观变化，一些创始人到一定的年纪，在家族传承上需要解决方案。

这些都是所谓为并购“蓄势”的一些机会。但为什么是“待发”呢？大家经常说并购在中国像是狼来了，每年都说，但好像都没能大规模的兴起。今年的情况也类似，年初很多投行的朋友都觉得创始人和控股股东对并购更开放了，从并购项目的来源上看，可能有2-3倍的增长。原来和企业家谈并购，可能很多企业家根本就不接受并购的概念，现在大家逐渐更愿意谈了。但是为什么今年并购案例交易的达成没有明显的增长呢？这中间有很多的原因：第一，标的企业的业绩在整体宏观环境下没能维持，买方出手会更加谨慎；第二，市场上资金紧张，流动性稀缺。有人愿意卖，肯定也得有人愿意买。如果从市场化PE基金和上市公司资金的角度看，可以用于投资并购的资金并没有增加。最后，也是并购永远面临的难题，买卖方对价格预期的差距。虽然我们看市场的估值已经下来了，但是买方对估值的接受度永远是低于卖方对估值的预期，期间的差距还是需要时间来磨合。

所以为什么我说是“蓄势待发”，就是因为大势上是有很多宏观的变化有利于并购市场的发展，但是短期内由于种种原因，我们并没有看到并购交易大幅的增加。

曹芳宁：龚总，您之前也在浙江服务过非常上的上市公司，包括目前在政府母基金工作，您是怎么样看今年并购的趋势？包括大家比较关心的并购核心存在的问题？

龚小林：如果用关健词来凝练，可能憧憬。特别是投资机构，大家对参与并购或者发起并购、推动并购的积极性非常高。这是当前可以实现退出的一个主要途径，因为A股现在到年底，我估计就100-150张门票，实现150可能很难。

全中国这么多的机构投的企业都要退出，所以并购是大家的憧憬会更多一点。但实际上我们的感受是，并购可能不会像大家想象的那么火热，我们从过去10年的经验看过来，其实从2016年一直到2023年，整个交易，包括中国境内的交易和国际市场的交易都是在下降的。

这个数据从2023年开始有一点回暖，今年看上半年的数据，在境内以上市公司公告为口径，整个交易量和交易额，以及单笔平均交易金额总体是有上升的趋势，但是上升的幅度并不是特别大。

今年总体整个市场的交易数量、交易规模和平均交易金额，可能会比去年略高一点，但不会是一个爆发式的增长，这个是我的判断。此外，我们在浙江，平均每个星期团队会走访8-10个上市公司，从上市公司这一侧来看，因为并购交易里不管是在中国还是在国际市场，公众公司仍然是发起交易或者参与交易的主力军，从我们在每个星期8-10家上市公司的反馈来看，现在上市公司的压力也很大，它作为重要的买方之一，在当前的经济形势下本身压力很大，今年上半年我们看浙江上市公司的数据，基本上营收略有增长，盈利能力是下降的，增收不增利，毛利率和净利率都是下降的。

所以在这样的形势下，我们不能期待它自己有困境的时候还抱有极大的热情去实施并购交易，这是从买方侧来看。现在回过头来讲，太盟现在已经出现了一些真正意义上的并购基金和一些秃鹫基金，并购总体来讲在中国还是一个新生事物，还没有形成成体系的，以并购交易为目的，并且专业从事并购的基金，相对来讲，少数比较头部知名的、规模比较大的基金有这个交易能力。

如果上市公司没有充分的动力来发起这个交易，只是观望而不行动的话，这个事情很难说在短时间之内有比较大的爆发，大概从2016年开始到2021年的时候，我们关注的全国特别是浙江的样本来看，有很多公司在为并购买单，对报表造成重大影响，有些切掉有些是上市老板都搞出局了。

真正成功的并购，可能是在一百次交易中都把交易做成功，但是如果三年以后、五年以后回过头来看它的并购目的是否成功，把这个作为评判标准的话，只有30%可能都不到是成功的，70%是失败的。

所以并购是把双刃剑，用得好它可能是一个发展利器，用的不好可能反噬自身。我们也看到市场中，包括在浙江有出现一批利用并购重组发展得很快很好的企业，类似于泰格医药，我们看着它从80亿的市值一路涨到高峰1600亿，我们也看着通车从四十多亿的市值一路涨到1300亿，也看着华友工业从一百亿不到一路涨到高峰1400亿。我们看到了很多成功案例，但更多是血淋淋的教训。

曹芳宁：非常赞同龚总的观点，确实目前中国大量的上市公司自身的瓶颈和管理水平的不足，这也导致大家在并购这件事情上还会比较谨慎，同时也在不断地踩坑和吸取教训的过程当中积累经验。但是整个市场憧憬都还是在的，所以我们也非常期待未来的市场能够看到更多成熟的买家。

中信是我们国内应该来说最资深的并购基金的老大哥，在过去这么多年虽然说市场有一波波热点，但是中信在并购这件事情上一直做得很扎实，包括麦当劳等等一系列的案例，在中国的并购历史上留下了非常成功的一笔，非常希望听到王总您觉得我们看到2024年并购趋势以及您认为比较关键的一些要点在哪些地方。

王冉旭：我用的词是乍暖还寒，或者箭在弦上。为什么说乍暖：因为随着中国经济进入新的发展阶段，从追求增速转为追求高质量发展，长于盘活存量的并购基金对于经济的推动作用愈发显著。并购基金不仅能为经济增长的第二曲线注入新动力，还能为银行等金融机构带来更多与大型企业的合作机会，从而丰富金融产品，降低贷款风险；此外，在解决创投基金退出难、上市公司谋求通过并购来获得进一步发展等方面，并购基金也起到了积极作用。为什么说还寒：虽然并购基金目前迎来了诸多有利发展契机，但目前仍面临诸多挑战。尽管近年来政府、银行以及企业管理层等各界人士对并购基金的关注显著增加，但对并购基金的逻辑和适用场景仍存在一定程度的误解。因此，衷心希望各界应更深入地理解并购基金创造价值的内在逻辑，以促进并购行业的健康发展，从而推动中国经济向规模更大、更集约、更有效率的方向发展。

曹芳宁：因为我个人的感受来说我们作为一家投行在并购市场应该来说也是接触了非常多的买卖双方，我个人总结，2024年是非常明显的买方市场。我们基本每年都会接触上千家的公司，过去我们调研的数据，2023年之前，如果一百个企业家，可能只有五个说并购退出OK，但是到的2024年，这个数字变成了五十个，这个数据是10倍以上增长的，并且过去老股东会觉得我们的投资公司是一定要自己上市的，但是到了2024年可能也会有至少80%以上的老股东说，如果能并购退出，对我们来说也是一个更好的选择。

但是卖给谁，谁能把你买回去，这都是所有交易中存在的问题，目前中国的买家数量、质量以及经验都是严重不足的，过去我们认为上市公司是一个非常好的买家群体，但目前中国很多上市公司自身的发展都存在很大的问题，包括账上有5-10个亿先进的上市公司的数量都非常有限，在过去的二三十年资本市场发展过程当中，中国的并购基金都非常保守的状态，无论数量还是从业者的经验，与欧洲比，欧洲百分之六七十以上的投资机构都是以并购投资作为见长的，包括美国大量的MNC都是由并购来起家的。在中国确实需要一个漫长且需要很多的经验教训，才能够塑造出一批有能力、有经验、有资金也有增值可能性的买家群体。

所以买方市场还会延续一段时间，但是我感觉到大家在并购交易的过程中变得越来越成熟，心态越来越开放，这对于整个市场是非常好的事情。

刚才讲到了并购2024年的趋势，其实还有比较有意思的一点，大家在过去的并购交易过程当中实战上有没有遇到一些经常会出现的卡点，在这些卡点上无论是我们的上市公司也好还是投资人也好，我们是如何去克服这样的卡点的，这个问题也是实战比较有意思的话题，也想请教三位。

吕崴：我首先想表达的观点是：每一单并购交易都是不一样的。并购交易没有标准的流程。中国并购市场现在还是在发展的早期阶段。从太盟的角度看，我们希望能够在并购交易中提供价值。不光是资本或者资金的提供方，更多是希望扮演解决方案提供者的角色。我们历史上参与的交易基本上都是情况相对复杂的交易，而尽量避免参与大投行的价高者得的竞标流程。因为价格很重要，便宜是王道。能力有差异化才有可能买到便宜的标的。

复杂的并购交易可能遇到很多问题。比如去年我们收购了香港上市公司凤祥股份，这家企业是国内领先的白羽鸡全产业链公司。凤祥本身的业务是很健康的，但是它的母公司因为拓展到别的业务遇到了资金困难导致债务违约。整个母公司层面进入破产重整的程序，拍卖凤祥股份的控股权。完成这个交易我们不光需要从投资的角度对行业和企业做充分的竞调和了解，还需要与当地政府沟通、与破产的管理人互动、与银行接触、与原来控股的家族交流。

并购交易中可能遇到的卡点是方方面面的。除了做尽调、做财务预测模型之外还需要解决大量的问题，能够有解决问题的心态。但在介入任何交易之前都不可能预期到所有问题，解决问题没有教科书，更多是过往经验的积累。比如刚才提到的凤祥股份的交易涉及到拍卖、债务重组，我们的团队在8-9年前就做过一个涉及到债务重组的交易，当时我们跟几十家债权人一一谈判，最后把一个干净的资产能够买出来。凤祥的交易和这个交易也不一样，但是我们在那个交易中跟银行打过交道、跟债权人博弈过，这样我们就更有信心处理类似有难度的问题。

曹芳宁：还是要因地制宜结合每个项目的特点来进行一些方案的制定。

龚小林：这个问题其实挺哲学的，如果贯穿我们所有的交易复盘来看的话，有三个点既是关键点也可能是卡点，或者三个要素。一个是决心，这个决心是来自于双方把这个交易做成的决心有多强，有些买家可能只看不做，有些卖家一开始有很多想象，随着想象被遏制以后，他们的决心也没有那么强，很多时候决心是把一个交易做成最根本的东西。

二是不确定性，我们在去年和今年有不少的交易最后没有推进下去是基于不确定性，这种不确定性是基于买方对自己未来的发展的不确定性，也有卖方对未来业绩预期是否能够顺利实现的不确定性，还有在买卖双方达成共识以后，在审批交易的可行性是否确定，包括在支付方式的选定上，我感觉今年但凡涉及到发股的话大家的预期都非常悲观，如果用可转债对股价的设定包括未来股价的走势大家都有很大的不确定性，这种不确定性导致很多交易在关键时刻，莫名其妙地黄了，过段时间回头看，不确定性是大家无法推进这个交易很重要的原因。

我觉得很多交易弄不下去，还是大家缺一些信任。我们去年到今年在参与有些还正在流程中的，初入并购市场的新朋友会觉得这里是一片热土，但对于走过十年，经历过无数次交易被反复折磨的我们来说，即便是从心态上会认为这个交易做不下去，但也会抱着必死的信念去做，最后期待有百分之一的机会把它做成。

王冉旭：并购投资很重要的一点是，作为企业的实际控制人，投资仅仅是起点，真正的挑战和成功的关键在于整合，这是我们的观点。

在投资阶段，管理人固然会面对重组、融资、买卖双方的协调和谈判等多重挑战；但真正的挑战来自于投资完成后。以中国领先的零碳综合设施管理服务企业——嘉信立恒的并购整合为例，管理人面临的挑战在于如何将原本分散、独立的企业整合为一个有凝聚力的团队，并实现协同效应，包括在不同区域之间互相打通客户资源、实现数字化转型、吸引顶级人才。这些目标都需要通过整合来实现。

作为企业的控股股东和实际控制人，并购基金的运作与管理企业在本质上并无二致。尽管需要面临的挑战众多，但我们秉承着价值创造的初心、拥有解决问题的决心、并怀抱着对企业长期发展的耐心，我认为，这也正是并购基金能够实现价值创造的秘诀和魅力所在。

曹芳宁：决心能够解决一切的挑战，从我个人自身的感受来说，我觉得确实并购当中的卡点非常多，但是中国过去10年的股权融资市场，有很多的项目经过A轮、B轮、C轮、D轮、E轮的融资，可能价格到一个高度，甚至我们看到很多优质的企业里面有几十个各种各样不同的股权和基金。

这样的一些项目，本身它的Quality还是非常好的，但是在并购过程当中需要去协调的东西很多。因为所有的老股东，包括所有的投资机构都有对LP的要求，它对于资产的保值、增值都是有一定的框架性标准的。

这个时候，如果一个买家有自己的要求，那么在价格谈判就非常容易谈崩，目前市场上会有一些通用的规则，比如说按照本金、利息、不同的时间来进行一个计算。

但即使这样，今年在很多实操项目当中，我们还是有一些价格只有比较大的价差。这个时候通常可能是需要创始人通过一些股权的补充来解决一些问题，坦白来讲在这个问题上，挑战来自于创始人小我与大我之间选择和权衡的问题。

当然我们也在今年的一些案子当中，看到非常多优秀的创始人能够在这样的一些问题上找到自己的答案，包括对于公司未来的发展，融入更大的集体，融入更大的平台，可能会给自己的企业、员工，甚至股东带来更多超额回报的可能性，也愿意做出一定的牺牲。

但过程当中的纠结和心理斗争应该也非常多，所以我们作为投行也会去做非常多的协调工作，能够保证短时间的付出，能够带来更加长期、更加大的回报，这也是我觉得在并购交易当中很常见的一个现象。

刚才傅总谈到并购的交易可能只是一个开始，更多的是并购完之后的整合和价值创造的过程，并购基金更多是像一个流水线的机器一样，能够把它的降本增效也好，包括产业协同也好，能够做到最大化。

我相信各位嘉宾在过去的并购交易过程当中，对于如何更大发挥最终并购整合的效果也花了非常多精力和时间去思考，特别像PAG，我知道原来我在罗兰贝格的很多老同事，现在好几位资深的合伙人都在PAG任职，PAG应该来说聘请了市场上大量的投后管理的人才和职业经理人的人才，去Manage整个投后的整合和价值重塑的过程，也想听听吕总给我们介绍一下PAG整个的投后赋能的过程是怎么样的？

吕崴：刚才王总提的我特别赞同，并购基金的心态就应该是控股股东，企业家或者创始人需要面对的问题也就是并购投资人需要面对的问题。优秀的并购人需要扮演好几个角色：

第一是投资人，这个可能比较容易理解，做风险投资或者成长投资，都需要是好的投资人。通过大量的调研和分析，行程对行业和企业准确的判断。

第二是交易撮合人。并购交易都很复杂，每一单都不一样，需要博弈、平衡各方的利益，从而促成最终的交易。

第三是运营人。最后并购投资人是要运营公司的。这是在并购基金的文化和血液里面的。以我们公司为例，我们设有专门的投后管理团队，但是我们并不是像有一些基金一样泾渭分明。我们的投后管理团队是全程参与投资前的尽职调查的，他们需要认可投资团队对企业业务和财务发展的预测；而投资团队在完成投资以后也需要全程参与到投后管理里面，因为你需要对投资时做的判断、决策来全责的。我们基金在投资和投后之间的角色划分并不是这么明确，现在还是找到了比较好的平衡和结合。投资团队需要对运营结果负责，我们会定期把企业的业绩和当年投资上会时做的财务预测来做比较，如果出了问题投资团队首当其冲需要解决问题。

其次，除了在收入增长上下功夫以外，成本的控制上也是有很多可做的事情。如果大家看欧美的并购市场的发展，它就是两板斧，就是加杠杆和成本节降。其实从并购基金寻找标的的角度看，我们找的是稳定的企业。在今天中国市场找并购标的，我们没有期望找到年化增长25%、30%的企业。对我们来说最好的是每年能够稳定增长10%-15%的企业，在今天的市场可能每年能稳定的增长5%-10%的企业就不错了。稳定性和可预见性很重要，因为这是并购贷款的基础。从资产类别上讲，大家对PE基金这个资产类别回报的预期在20%以上。并购年化增长5%-10%的企业，做到20%以上的回报呢？一方面是杠杆产生的回报或者说现金流产生的回报；另一方面是成本节降带来净利润更高速度的增长。虽然收入成长可能只有5%-10%，但是如果成本控制做得好净利润或者EBITDA的成长可能是远高于5%-10%。这样就有可能达到20以上的回报。所以从投后增值的角度来讲，除了讲业务发展，还要在降本增效上做很多的工作。

曹芳宁：非常感谢吕总，PAG确实在这方面还是沉淀了非常多的方法论，龚总在过去做并购完整合的过程当中，都用过什么样的工具？包括达到什么样的效果？

龚小林：确实每个并购不太一样，我们的感受是整合确实很难，涉及不同的文化，不同的IP系统，不同的供应链，不同的对未来发展理解。国际上也有很多历史上大的机构总结出来的一些整合方法论，有些方法论对中国很有效，有些对中国并不完全能够适用。整合还是很个性化的，我们在过去关注这些并购以后，有几个点是比较关键的：

1、很多并购失败的案例，大家彼此你防着我，我防着你，缺乏信任，信任我觉得是整合能够获得成功的一个关键基础。

2、增长应该是并购整合的一个目的，如果不能实现营收的增长，不能实现毛利、净利润的增长，大家很多时候没有这个共识的目标。

这是我理解在整合里面比较关键的两个点。

我们在过去看到一些比较成功的案例，大家在整合的时候更多的是妥协的艺术，妥协可能是个常态。成功的基础是信任，然后在过程中间出现一些问题，大家愿意去妥协，最后奔着一个增长的目的。

所以我理解可能信任、妥协和增长，这个里面既有基础，也有常态，也有目标，这些是在贯穿很多交易里面的共性，每个交易还是有很大的区别，整合的方法论、整合的情况，有的公司可能要做一些供应链的整合，有些是做渠道的整合，有些是做研发的整合，有些是管理上的整合，每个交易我感觉它的个性化情况还是比较不太一样的。

好像不太能有一套标准化的打法、流程，可以套在所有的交易里面，有一些方法可以用到，但是成系统的去复制，还是有一点难度的。

王冉旭：刚才吕总也强调，杠杆是并购基金的回报来源之一。但对我们的已投项目，回报来源的很大部分都是由企业的业绩成长带来的，比如以我们投资的麦当劳中国为例，门店数量从投资前的约2300家到今年年底预计增至7000家，在此过程中企业的增长带来了直接的投资回报；此外，我们还大力推动麦当劳的数字化转型，提升了公司的运营效率，也带来了丰富的投资回报。

我们往往在投资之前便确定好投资主题，即明确投资回报的主要来源。投资回报的实现，依赖于持有期的经济环境、企业的执行力、人才等多重因素。回顾所有成功的项目，我认为成功的关键最终是要归功于‘人和’，即管理层和股东双赢的合作关系——企业发展为股东带来良好回报，也为企业管理层搭建了施展才华的舞台，这也是并购基金在当今经济中的价值体现。

曹芳宁：王总刚才讲的非常重要，作为并购基金来说，整个方法论和组织体系其实应该都是比较完整的，包括像刚刚听到傅总康桥资本在整个国内也是做了非常多的价值重塑的工作，包括在座的各位嘉宾都做过非常多的降本增效的举措，我个人觉得在并购充足和并购价值创造这方面，对于目前中国的上市公司的老板的挑战是比较大的，因为大多数中国的上市公司在并购后整合遇到的核心问题就是两个组织怎么合二为一的问题，而且他会遇到一些人性上不可突破的一些点，包括市场如何选择，两个财务团队如何去合并，甚至说未来的战略当出现差异化的时候如何去定内部的组织基调、组织架构如何去重整的问题。

这些问题，需要很多民营企业家自我突破、自我成长，我们也看到市场上越来越多的成熟民营企业家在并购的工作中也得到了非常多的成长，所以我个人认为并购整合这件事情可能对于并购基金，或者对于上市公司实际控制人来说，挑战和要克服的自身困难也是完全不一样的。

作为第三方的投行，我们也会站在买家不同的立场去设计整个并购未来成长的架构、包括怎么样能够让双方的利益能够得到最大化的发展，最后达到双赢的结果。

从我的个人观察，并购永远会成为中国经济下一步发展非常重要的抓手，也会成为我们从投资决策包括从企业发展来说非常重要的一堂课，来帮助我们整个行业进行降本增效，包括进行未来效率更大提升的方式。