信用债“蛰伏” 市场静待拐点

近期，在股债“跷跷板”效应的影响下，信用债市场面临资金流出、抛压加剧的挑战，导致收益率持续走高、市场情绪趋于低迷。

不过，随着市场逐步进入结构性修复阶段，部分信用债尤其是高等级短中期债券的参与机会逐渐浮现。业内人士建议，投资者可适度关注城投债、二永债等品种的投资价值，以波段操作应对市场波动，等待政策落地带来的更好配置时机。

调整中的信用债

9月下旬以来，信用债市场整体走势偏弱。分析人士认为，造成信用债市场整体走弱的原因，是债市长端利率震荡上行，叠加股债“跷跷板”效应导致资金持续流入股市，非银机构负债端的不稳定性加剧。

民生证券发布的研报认为，在市场对流动性充斥着担忧的背景下，信用债整体跟随利率债调整，且回调幅度要高于利率债，这对应的一个表现就是信用利差普遍走阔。就信用债内部结构表现而言，长端回调的幅度普遍高于中短端。

一组可以佐证的数据是：Choice数据显示，9月25日至10月31日期间，信用债收益率震荡上行，其中1年期信用债（AAA，下同）收益率最高攀升43个基点至2.39%；而3年期信用债收益率最多上探46个基点至2.49%。

从一级市场来看，信用债发行的难度也在增加，发行利率在攀升，取消发行的企业在增加。企业预警通数据显示，截至10月30日，10月已有83只信用债取消发行。

从发行利率来看，10月31日，由AA+级城投红河发展集团有限公司发行的5年期私募债“24红河06”票息达到了6.7%，同为5年期的“24红河04”票息达到6.5%。

信用债市场缘何遇冷？“虽然目前理财负债端尚未面临居民大规模赎回的压力，但理财机构采取了预防性赎回基金的措施，这导致信用债面临抛压。”华西证券固收宏观团队分析称，从二级现券成交看，理财仍在持续净买入信用债，但基金开始净卖出信用债。10月23日到10月25日，基金单日净卖出的信用债规模均超过100亿元，出现了类似8月底的抛售。

平安证券固定收益首席分析师刘璐表示，政策引导下的需求走弱是信用债市场表现欠佳的主因，而政府债供给放量的挤压效应则加剧了信用债的走弱。

多位债券私募基金的负责人也对上海证券报记者表示，目前面临较大的赎回压力，客户要赎回资金去投资股票市场，或者持有资金观望股票市场的机会。目前不少债券性价比很高，但为应对赎回不得不折价卖券。而目前信用债市场最大的挑战是买盘很少，多数机构忌惮未来可能出现的估值风险而不敢买券，这就导致近几个月信用债阴跌不止。

参与机会渐显

信用债何时迎来拐点？

民生证券认为，今年以来，在信用风险溢价持续压缩、“信用利率化”极致演绎的背景下，信用债的赚钱模式从票息为主向“流动性为王”演绎。当前，在股债“跷跷板”效应下，机构负债端的不稳定性进一步加强了债市的脆弱性，后续在基本面和情绪面的博弈下，信用债市场持续大幅调整的概率或有限。

兴业证券固定收益首席分析师黄伟平等认为，从当前来看，非银机构负债端赎回压力最大的时刻可能已经过去。而经历了前期的估值调整后，信用债的性价比已有所提升，信用债的参与机会逐渐显现。

“调整和赎回更多是受短期情绪影响，中长期仍然看好债券市场。对于短期申赎波动较大的产品，我们会更多储备流动性资产来应对，以避免出现流动性风险。而对于负债稳定的产品，会在调整过程中积极寻找配置机会。”永赢基金固定收益投资部总经理助理卢绮婷说。

关于后续信用债具体如何投资，多位市场人士分析，在当前经济和政策环境下，财政政策和股市政策预计将继续保持活跃，市场风险偏好呈现上升趋势。在此背景下，建议投资者选择短期至中期的债券作为投资对象。同时，高息资产的压缩仍在继续，加之大规模的债务置换能够有效降低信用风险，这为投资者提供了进一步下沉信用评级的机会，以寻求更高的收益。

从近两年信用债调整后行情修复的特征来看，流动性较好的信用债往往会率先修复估值。诸如偏高等级、中短端信用债的估值一般会修复得较早。从信用债品种角度来看，往往是流动性较好的银行二永债率先修复估值。

因此，黄伟平建议，投资者短期可以逐渐关注3年期以内、中高等级信用债（诸如产业债、城投债等）的参与价值，同时可以适度关注3到5年期（尤其是4年期）高等级二永债的波段交易价值。对于10到15年期、流动性相对较好、跌出一定性价比的偏高等级超长信用债，也可以关注拉长久期增厚资本利得的可能。

刘璐则表示，在城投债区域券种的选择上，应更关注重点化债区域，策略上可以博弈提前兑付的机会。地方债置换预计对债务压力较大区域的支持更大。金融债方面，可以关注高等级二永债的交易机会，以及政策利好下低等级债的票息机会。