券商的右侧机会

作者：文雨，编辑：小市妹

多年以后再回看，2024年很可能是中国证券行业前所未有的一道分水岭。

尽管券商板块在过去一个多月已有不菲的涨幅，但这还远没有兑现行业真正的潜力和预期。

【行情将继续】

历史上看，券商板块反转的核心驱动力往往都是基于对资本市场/证券行业支持性政策以及一揽子政策的预期，且通常发生在整个市场处于相对低位的时期，而板块行情的持续则依赖于政策→市场→业绩的正反馈闭环。

以史为鉴，9月24日三大金融部门一把手集体亮相和9月26日最高决策会议的召开可以看成是新一轮反转的开始。政策推动下，中国股市预期彻底得到扭转，A股成交额从此重回万亿时代并一直保持至今，9月30日和10月8日更是连续创下历史新高，分别突破2.6万亿元和3.4万亿元。

作为市场活跃度提升最直接受益者，券商业绩立竿见影的改善。

数据显示，43家上市券商中有超过30家券商在今年第三季度实现净利润增长，其中中信证券Q3归母净利润62.29亿元，同比增长21.94%，华泰证券Q3归母净利润72.11亿元，同比增长137.98%，国泰君安和中国银河的净利润分别同比增长56.17%和54.79%。

相较于头部公司，中小券商的弹性更大。

东北证券第三季度净利润增长超10倍，国海证券和第一创业证券的净利润增速更是高达近20倍。

很显然，政策→市场→业绩的交易逻辑闭环已经形成，只要市场接着奏乐，券商必定接着舞，而这几乎是高度确定的。

在国新办发布会上，央行明确宣布要设立专项再贷款工具，支持上市公司回购和主要股东增持股票，首期额度为3000亿元。与此同时，央行还将创设证券、基金、保险公司互换便利，支持符合条件的证券、基金、保险公司，通过自身持有的股票ETF等证券资产作为质押，从中央银行获取流动性，首期互换便利操作规模5000亿元。

按照央行潘功胜行长的说法，如果后期效果好，可以再来两个3000亿和两个5000亿，这也就意味着乐观情况下将有2.4万亿的潜在增量资金。要知道，这部分资金到现在还尚未投入市场，后期的入市势必还会对市场形成新的推力。

还有一点值得注意，9月24日宣布货币金融领域的增量政策后，市场普遍认为政策面会通过观察“924金融政策”的效果再来决定后续财政政策的跟进节奏与力度。但现实却远超市场预期，仅时隔2天，926政治局会议便对财政政策的发力提出明确表态和要求。目前化债方案已经落地，12月的中央经济工作会议是规格最高的年度经济会议，预计到时候还会有重磅看点。

财政政策的落地将从根本上改善全市场的盈利中枢，这才是主升浪行情真正的发动机。

【时代在召唤】

站在更加宏观的视角，当下的证券行业正面临前所未有的历史性机遇。

在融资端，过去中国追求快速工业化和城市化，核心是以基建和房地产来拉动经济增长，居民储蓄+银行信贷是政府主导下配置资源的最优解。现在中国正式进入科技创新引领增长的时代，要的是突破卡脖子，是新质生产力，需要企业不断试错并为此承担风险，因此以资本市场为主导的直接融资取代以商业银行为主导的间接融资是大势所趋，不以任何人的意志为转移。

在投资端，2020年到2024年1月，住户存款共增加58.24万亿元，其中82%是定期存款，这四年新增存款总额相当于2009年到2019年总和。后地产时代，股市成为新货币蓄水池的时机已经空前成熟，对比发达国家，中国居民金融资产的比重仍然非常之低，加大对股票等权益资产的配置几乎板上钉钉。今年10月，居民存款单月减少5700亿，而证券等非银机构存款新增1.08万亿，可见存款搬家的过程已经开始。

投融资两端都呼唤一个强大的资本市场，这也就是为什么高层要下大力气搞好股市，并且史无前例的提出建设金融强国，而要达到这一目标，就必须有一个与之匹配的证券行业做支撑。

从国际经验来看，美国证券行业总资产占GDP的比重在15%-30%之间，中国则只有3%-6%，这与中国全球第二大经济体的身份严重不符。

于是，2024年3月证监会提出要加快建设一流投资银行和投资机构，支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强。紧随其后，浙商证券、国联证券、国信证券、国泰君安和海通证券等相继给出相关收购或合并事项的安排。

并购重组历来是金融企业实现快速壮大的最有效手段，协同效应与规模效应可以让相关企业在短时间内迅速上一个台阶。国内证券行业在1995-2022、2004-2006、2008-2010、2012-2020年间曾先后出现四轮并购重组热潮，当下则正在进行第五轮。

一个不争的事实是，无论是资本市场行情升温，还是券商自身做大做强，最终都必然带来对券商的重估，这一点在历史上屡试不爽。

还有一点值得特别注意，在过去二十年A股的历次重大行情中，券商板块总能跑出超额收益，没有一次例外。

2006年年初-2007年11月，大盘最高涨幅464%，券商指数最高涨幅超11倍；

2009年1月-2009年7月，大盘最高涨幅95%，券商板块最高涨幅111%；

2012年年初-2012年6月，大盘最高涨幅15%，券商板块最高涨幅46%；

2012年11月-2013年2月，大盘最高涨幅30%，券商板块最高涨幅57%；

2014年6月-2015年4月，大盘最高涨幅120%，券商板块最高涨幅252%；

2018年10月-2019年4月，大盘最高涨幅28%，券商板块最高涨幅82%；

2020年5月-2020年8月，大盘最高涨幅23%，券商板块最高涨幅43%。

中国从来没有像今天这样迫切需要一个强大的资本市场和证券行业，这同时意味着券商也从来没有像今天这样具备如此强的想象力。从这个角度来说，券商的远期发展前途可能比之前任何时候都要大。

即便9月底以来已经有过暴力拉升，但截止到目前券商板块依然处于估值低位，PB值大约只有2014年以来的30%分位数，估值和业绩都还有向上空间。对于投资者而言，当下或许依然是右侧机会。

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