17.91亿！“华润系”又达成并购

11月21日，华润三九（股票代码3320）公告与昆药集团（证券代码：600422）订立股权转让协议，华润三九已有条件同意出售，及昆药集团已有条件同意收购昆明华润圣火药业有限公司（简称“华润圣火”）51%权益，总代价为人民币17.91亿元（相当于约19.38亿港元）。预计华润三九将使用出售华润圣火51%权益的所得款项补充其营运资金。

昆药集团与本次交易的标的华润圣火均为华润三九旗下公司，其中华润三九持有华润圣火100%股权。今年6月公告的资产评估报告显示，收购完成后，华润三九持有华润圣火的股权将由100%降为49%，昆药集团将持有华润圣火51%的股权。此次公告称，建议内部重组完成后，预期华润三九于华润圣火持有的权益将由约63.02%摊薄至约39.90%，而华润圣火将仍为其非全资附属公司。

本次交易作价以评估值为依据，评估基准日为2023年7月31日，最终采用收益法评估结果作为评估结论，确认华润圣火股东全部权益价值评估值35.12亿元，华润圣火51%股权转让价款为人民币17.91亿元，较其财务报表净资产账面价值9.3亿元增值率为277.65%。

01.

“华润系”整合血塞通大单品市场

此项内部并购重组的关键在于，华润三九对于其三七产业的布局调整——该重组将解决华润圣火与昆药的血塞通软胶囊产品存在的同业竞争问题，充分发挥华润三九及昆药双方在产品、销售及分销网络、品牌、供应链等方面优势，创造协同价值，有助于加快三七产业链的整合，打造中医药产业链的行业标杆。

自此并购达成，华润也进一步完成了对血塞通大单品的控制。

血塞通是一种常用于心脑血管疾病的中成药，其主要成分是从三七中提取的有效部位三七总皂苷。用于脑络瘀阻，中风偏瘫，心脉瘀阻，胸痹心痛；以及脑血管病后遗症，冠心病、心绞痛。

根据米内网统计，血塞通软胶囊和血塞通片分别在2021年中国零售药店心脑血管疾病中成药产品销售额中排名第7和第9，销售额分别达到3亿元和2.2亿元。在2022年中国城市实体药店心脑血管中成药产品中，血塞通软胶囊销售额超过5亿元，位列第5，且增速超过50%。

在全国市场中，血塞通软胶囊仅有昆药集团和华润圣火这两家进行生产——华润圣火的“理洫王”牌血塞通软胶囊是国家重点新产品；昆药集团心脑血管领域营收为20.78亿元，同比增长13.67%，血塞通系列产品则是主要增长因素。

针对血塞通这一中成药大单品，即针对三七产业的内部整合早有预期。

东吴证券研报分析称，华润三九在并购昆药集团时即承诺会解决同业竞争问题，昆药集团与华润圣火业务层面融合持续推进，未来在血塞通软胶囊这一大单品上有望实现1+1>2的情形。

一方面，昆药集团也有望借鉴华润圣火经验，提升昆药集团血塞通软胶囊净利率；另一方面，依托昆药集团的销售网络、品牌宣传、学术推广，融合后的血塞通软胶囊有望进一步扩展全国心血管领域市场。

02.

强化拳头产品，引进养老基金

昆药集团的前身是昆明制药厂，后经股份制改革，于1995年成立昆明制药股份有限公司，并于2000年12月在上交所上市。后通过昆药、昆中药、贝克诺顿和昆药商业四大品牌，形成了聚焦心脑血管疾病、专注于慢病治疗领域的创新型、国际化药品提供商的集团架构。

经过多年心脑血管治疗领域的深耕，昆药集团成功打造出了拳头单品——血塞通系列产品，曾拿下心脑血管疾病中成药市场中销售占比第一。然而自2019年起，昆药集团在集采以及行业竞争逐渐加剧的背景下，陷入了增长瓶颈；并在2022年归母净利润大幅下滑。

与此同时，处于持续拓张期的华润正在拓展其“华润系”医药版图。2022年5月，华润三九公告了收购昆药集团28%股份的重大资产重组预案。2023年1月，华润三九完成对昆药集团的并购整合，并成为后者的控股股东。因此，昆药集团也成为华润三九的控股子公司，从民营控股变为了国营控股。

华润三九入主后，对昆药集团进行了业务调整、产品结构优化和资源配置倾斜：逐步剥离毛利率仅为14.49%、与华润医药商业存在重合的医药流通业务；减少复大医药和天安药业的股权等。整体来看，集中资源发展心脑血管这一核心业务，是自华润三九入主昆药就已确定的长期战略。

此外，华润支持下，昆药集团明确了未来的战略发展核心“银发经济健康第一股”，聚焦服务老年人群的健康需求，深度切入银发经济，以期在老龄化社会中提供更多的健康产品和服务。

凭借对“银发经济健康第一股”大刀阔斧的改革，加之华润的助力，昆药集团吸引了注重长期稳定和安全性的养老保险基金的关注。

2015年，国务院发布《基本养老保险基金投资管理办法》，规定各省级养老保险基金在保留必要支付费用后，可委托全国社会保障基金理事会进行市场化投资。因此，在二级市场中出现的养老基金，又被称为“国家队”。由于养老基金投资更加注重安全性和长期性，因此其投资动向对市场具有一定的参考意义。

据源汇媒报道，日前披露的2024年三季度数据显示，养老基金增持超1亿元的医药股有4家，其中昆药集团是唯一一家前三季度营收下降的企业——前三季度录得营收54.57亿元，同比下降2.73%；归母净利润3.87亿元，同比微增0.36%；扣非净利润2.89亿元，同比减少6.81%。即使如此，在最新披露的三季报中，基本养老保险基金16032组合，却首次成为昆药集团的前十大股东，持股数量为800万股。

进一步地，养老基金或是看到了整体性的盈利提升和趋势性变化。方正证券研报指出，在华润三九入主后，昆药集团盈利能力得到提升。在收入端，2018—2022年昆药集团营收整体增长稳健，2023年因商业板块业务结构优化及对外援助业务减少，同比下降6.99%；在利润端，2022年其归母净利润因资产减值计提和2021年因投资收益导致高基数的原因大幅下滑，2023年快速反弹至4.45亿元，同比增长16.05%，主要系其产品结构持续优化，推进降本增效。

养老基金加码下，昆药集团也正在推行一系列战略举措：成立三大事业部——“昆中药1381”事业部、“KPC·1951”事业部、三七口服“777”事业部；明确了以三七产业链为核心，立足于老龄健康，拓展慢病管理领域的战略方向；渠道整合，如导入华润的商道体系，提升品牌影响力和市场渗透率。

此外，基于“银发经济健康第一股”定位，昆药集团也在积极寻找新的业务增长点——下一个大单品。昆药集团旗下西双版纳药业的秋水仙碱片（原研厂商为日本高田制药，适应症为痛风性关节炎），在9月初获得了国家药监局签发的《药品补充申请批准通知书》，成为国内首家该品种通过仿制药质量和疗效一致性评价的企业，也为其银发经济领域产品布局增添一员大将。

*参考文献：

源汇媒《华润背书，昆药集团获国家队“输血”》

21世纪经济报道《华润系再现重大整合并购》

*封面来源：pexels

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