险资举牌医药流通龙头的逻辑

新华保险同日举牌国药股份和上海医药，背后的逻辑是认可两者在公司治理、行业地位、业务能力、经营成果、风险管理等方面的表现。同时，两家上市公司A股PB仅有1倍多，H股PB不到0.7倍，股息率也处于不错水平，未来分红回报仍有提升空间。

杜鹏/文

就在同一日，保险资金连续举牌两家药企。

11月14日，国药股份公告，公司股东新华保险于11月12日通过二级市场集中竞价交易的方式增持公司149.99万股股份，占公司已发行普通股总股本的0.2%，本次增持股份的资金来源为新华保险自有资金。本次权益变动后，新华保险及其一致行动人合计持有公司3824.62万股，约占公司总股本的5.07%。

同日，上海医药公告，公司股东新华保险于11月12日通过二级市场集中竞价交易方式增持公司A股999.98万股股份和H股150万股股份。本次权益变动后，新华保险及其一致行动人合计持有上海医药A股1.49亿股和H股3789.59万股，约占公司总股本的5.05%。

新华保险表示，这是公司继与相关机构共同发起设立规模500亿元的鸿鹄志远（上海）私募证券投资基金之后，积极落实国家关于推动中长期资金入市的战略要求，在资本市场的又一重要动作。按照11月22日收盘价计算，新华保险持有国药股份和上海医药的市值达到50.18亿元。

2024年以来，监管出台了一系列鼓励险资等中长期资金入市政策。9月24日，金融监管总局局长李云泽表示，要扩大保险资金长期投资改革试点，支持其他符合条件的保险机构设立私募证券投资基金，进一步加大对资本市场的投资力度。

在险资积极落实落实监管政策的背景下，为何会选中两家医药流通企业呢？背后的逻辑又是什么呢？

基本面优良

对于举牌原因，新华保险公告称，新华保险长期看好医疗健康行业的未来发展前景，认可国药股份和上海医药在公司治理、行业地位、业务能力、经营成果、风险管理等方面的表现。本次投资基于自身投资计划安排和对上市公司投资价值的分析，意在分享医疗健康行业未来发展的长期红利。

中国庞大的人口基数以及快速增长的老龄人口带来了持续增长的医疗服务需求。随着科学技术的发展，医疗健康行业会在相当长的时期内持续保持增长态势。

国药股份和上海医药作为举牌对象，均是医药流通龙头，行业地位稳固。

国药股份大股东是港股上市公司国药控股。国药控股属于医药流通行业，其2023年总营收位列中国医药企业营收第一位，其母公司中国医药集团位列世界500强第113名。财报显示，国药控股2023年营收和净利润分别为5965.7亿元、90.54亿元。

具体到国药股份来看，其为份额占据优势的全国性麻精特药分销龙头，及北京地区医药商业龙头，2018-2023年收入与净利润复合增长率分别为5.1%及8.9%，利润增速快于收入增速。净利率由2020年的3.7%持续增长至2023年的4.7%，提升趋势明显。从过去10年维度观察，公司ROE持续高于12%，同时经营性现金流从2021年开始保持较快增速且大幅高于归母净利润，经营质量得到显著改善。

上海医药是沪港两地上市的大型医药公司，经过二十余年的发展，医药商业与医药工业板块均处于国内领先地位。从股权结构来看，上海医药实控人为上海国资委，同时云南白药作为战略投资者深度参与公司的治理与运营，释放国企改革红利。从经营业绩来看，营收保持稳健增长，2018-2023年营收复合增长率为10.35%，2023全年营收和净利润分别达到2602.95亿元、37.68亿元。

上海医药商业板块可分为分销和零售，其中分销是公司营收主要来源，营收占比约90%，常年高居全国第二。公司工业板块覆盖全面，在生物药、化药、中药和罕见病药物等领域积极开展创新转型。其中，中药板块利用自身丰富的中药资源以及云南白药的协同作用，推动中药大品种的二次开发；创新药板块通过“自研+并购”进行双轮驱动，管线梯队化布局，重磅品种即将贡献收入。

2024年以来，两家医药流通龙头企业，业绩继续保持稳健增长。前三季度，国药股份实现营业收入380.29亿元，同比增长4.1%，扣非净利润14.89亿元，同比增长4.04%；上海医药实现营业收入2096.29亿元，同比增长6.14%，扣非净利润36.86亿元，同比增长11.56%。

在基本面稳健的同时，两者估值水平都不高。国药股份、上海医药A股、上海医药H股，目前PB分别约为1.57倍、1.12倍、0.61倍。按照2023年分红金额计算，三者股息率分别为2.46%、1.91%、3.5%。

在过去的2023年，国药股份和上海医药股利支付率分别为30.03%、40.3%。此外，值得一提的是，上海医药在2024年首次推出中期分红计划，向全体股东每10股派发现金红利0.8元，合计拟派发现金红利总额为2.96亿元，占2024年半年度合并归属于上市公司股东的净利润的10.07%。

新“国九条”明确，“加大对分红优质公司的激励力度，多措并举推动提高股息率。增强分红稳定性、持续性和可预期性，推动一年多次分红、预分红、春节前分红”。证监会发布的《关于加强上市公司监管的意见（试行）》中也提到，“推动一年多次分红”、“简化中期分红审议程序，压缩实施周期，推动在春节前结合未分配利润和当期业绩预分红，增强投资者获得感。引导优质大市值上市公司中期分红，发挥示范引领作用。”

并购整合提速

根据2024年11月7日商业部更新的数据显示，2023年医药流通行业CR5为51.3%，同比提升1.5个百分点；CR10为59.6%，同比提升1.3个百分点，CR100为76%，同比提升0.8个百分点。

2024年前三季度，医药流通行业整体业绩表现分化加剧，部分公司出现了一定程度的失速。回顾来看，2022-2023年医药流通行业收并购事件数远小于2021年，浙商证券分析和公共卫生事件影响以及部分公司在前期并购整合后进入内部整合优化阶段等因素有关。浙商证券认为，在2024年9月新“国九条”催化叠加“十五五”规划来临之际，医药流通行业有望进入新一轮的并购整合提速阶段。

集中度提升可以说是医药流通行业发展的必然趋势。一方面，体量大的医药流通企业更容易通过规模化采购、物流网络优化和资源整合降低单位成本，尤其在带量采购、“两票制”等政策背景下，企业需要更强的成本控制能力。另一方面，大型企业在信息化平台建设方面拥有更多资源，为药品质量提供更多保障，与今年医保、药监等各部门的政策导向相契合。

在集中度提升必然趋势下，国药股份和上海医药作为龙头，有望成为最大受益者，表现为强者更强。按照商务部的指导意见，到2025年，中国要培育形成1-3家超五千亿元、5-10家超千亿元的大型数字化、综合性药品流通企业。参考各大药商2023年度总营收，目前仅有国药控股营收规模超过5000亿元，2024年有望超过6000亿元；位于第二位的上海医药年度营收超过2000亿元，成长空间足够。

医药流通行业近期还迎来其他政策利好。

2024年10月底，国家医保局发文《破解回款慢的老问题有了新办法》，分享了福建、江西、广西、内蒙古、广东汕尾药械货款直接结算的落实情况和具体做法。11月8日，陕西省医保局和财政厅联合发布《陕西省医保定点公立医疗机构药品和医用耗材货款医保基金与医药企业在线直接结算实施方案》，方案明确了国家、省级集采中选药品、耗材均纳入直接结算，并逐步扩大产品范围。

11月11日，国家医保局、财政部发布《关于医保基金预付工作的通知》，对医保结余满足要求的区域，在每年一季度结束前实现1个月的预付金，以缓解医保定点医疗机构的费用垫支压力。

所谓预付金，指的是医保部门预付给定点医疗机构用于药品和医用耗材采购等医疗费用的周转资金。医保预付金的完善实现了医保基金结算实现“后付制”向“预付制”转变。对这一消息最敏感的莫过于药械流通经营企业。预付金制度建立之后，将有效加快流通企业的资金回笼。

此外，地方政府化债也有利于医药流通企业资金链。中邮证券认为，国务院新闻办公室举行新闻发布会提出“支持地方化解政府债务，较大规模增加债务额度，支持地方化解隐性债务”，有望缓解地方财政问题，地方可以腾出更多精力和财力空间来促发展，公立医院资金周转效率有望提高，利好医药流通企业发展。

本文刊于11月30日出版的《证券市场周刊》