支持性货币政策方向维持不变

股市方面，上周大盘延续走强，三大指数涨幅均在2%附近，沪指领涨。全A日均成交放量2000亿，回升至1.72万亿水平。重要指数普涨，微盘指数延续领涨、涨幅超4%，中小盘涨幅靠前。

风格上，上周A股“杠铃”特征明显，一方面是随着长债利率不断下行，高息权益资产反弹上涨，另一方面活跃资金青睐的微盘延续强势。板块和题材上，化债、城市建设等偏顺周期品种跑出超额，机器人在前期大涨后本周强度一再超预期，同时容量方向AI应用较为活跃，另有小容量的出口反制题材领涨。具体来看，钢铁、煤炭、机械设备、传媒、综合等涨幅领先，食品饮料、电力设备、农林牧渔、美容护理、轻工制造等行业跌幅居前。

权益市场前期政策对拉动经济复苏的持续有待观察，后续政策的力度面临验证，短期市场量能虽有回升，但资金风险偏好较难进一步大幅改善，指数上行至筹码密集区遇到阻力。国内政策转向以及摆脱通缩的政策决心十分明确，即使短期面临调整，中长期仍需保持多头思维。

美国11月新增就业大幅反弹，主因飓风和罢工的影响消退，11月新增非农就业22.7万，高于预期值20万，10月和9月数据分别由1.2万、22.3万上修至3.6万、25.5万，两月合计上修5.6万。失业率4.2%，符合预期，略高于前值4.1%。美国失业率反弹，美国12月降息预期升温，短期内美元指数大幅反弹的风险削弱。

债市方面，债券市场收益率迅速下行，10年国债收益率下行突破2.0%的关键点位。一是地方债供给压力的释放，再融资债券发行高峰度过，市场承接良好；二是央行态度明确，对流动性进行呵护，开展8000亿元买断式逆回购工具，资金面表现稳定；三是同业活期存款自律机制落地，前期影响货币政策传导的同业活期存款利率较高的问题得到监管，存单利率和资金利率均有所下行。PMI数据虽然好于预期，但也并没有对市场形成太大冲击。市场看多形成一致预期，行情迅速演化。

基本面方面，中国11月官方制造业PMI 50.3，预期50.2，前值50.1。中国11月非制造业PMI 50，前值50.2。2024年8月PMI各个主要分项见底，随后新一轮稳增长周期开启，PMI持续回升。本轮稳增长周期和此前几轮稳增长周期不同，此前几轮稳增长周期是以项目建设为中心，体现为建筑业PMI回升，融资需求回升，例如今年3月、2023年9月等；但本轮稳增长周期的主要动力并非项目建设，而是3000亿两新两重建设的特别国债，推动设备更新改造、制造业回升和消费回升；以及专项债放开用途用于化债，在8、9月集中发行。因此本轮稳增长周期建筑业PMI反而持续下行，服务业开始好于建筑业。新型稳增长周期对资金的需求小于此前周期，PMI上行对于债券市场的冲击也变小。

流动性和政策方面，资金面表现稳定，但近期随着人民币贬值压力加快，人民币中间价因子的幅度加大，对国内流动性可能也带来一定制约。央行支持性货币政策的方向将维持，流动性因素预计对债券市场友好。12月即将迎来政治局会议和中央经济工作会议两项重大会议，市场等待决策层对于明年经济发展目标、赤字规模和稳增长政策的整体定调。

总体来看，债券市场仍然顺风，在供给压力释放后，行情演化较为顺畅，市场预期较为一致。融资方面来看，由于化债政策的推进，预计贷款形式存在的存量隐性债务减少，将影响信贷的增长，年末财政支出加快，对流动性也形成利好。从资金利率定价来看，长端收益率已经来到合理区间，考虑到降息预期、宏观经济和流动性的利好，债券定价仍有一定的空间。