并购关联资产“输血”，宜宾纸业能否解困

自2018年控股宜宾纸业（600793）以来，四川省宜宾五粮液集团有限公司（以下简称"五粮液集团"）未能带领上市公司业绩稳定走好，眼看着宜宾纸业净利由盈转亏，且亏损幅度加大，五粮液集团"坐不住了"，旗下四川普什醋酸纤维素有限责任公司（以下简称"醋纤公司"）67%股权拟注入上市公司，为其"输血"。宜宾纸业也有意借此布局生物基材料，实现转型升级。这一消息引发投资者振奋，12月9日，宜宾纸业股价再度涨停收盘，这也是公司连续斩获的第二个涨停板。但控股股东的"输血"策略仍有诸多细节值得考究，尽管标的公司持续盈利，但所设置的业绩承诺却在逐年走低，另外，醋纤公司负债较高，收购标的公司控制权后，能否为宜宾纸业解困还是未知数。

溢价收购关联资产

12月9日，宜宾纸业再度涨停收盘，公司当日收于16.13元/股，总市值28.53亿元。这已经是公司披露并购消息后走出的第二个涨停，上一个交易日，即12月6日，公司也涨停收盘，收于14.66元/股。

股价连涨背后，宜宾纸业拟收购关联资产。据了解，宜宾纸业拟收购关联方四川省宜宾普什集团有限公司（以下简称"普什集团"）持有的醋纤公司67%股权，交易作价约为2.06亿元。

北京商报记者注意到，此次收购存在溢价。公告显示，醋纤公司净资产账面价值约为1.24亿元，评估价值约为3.08亿元，增值额约为1.84亿元，增值率为147.83%。

另外，此次收购的交易对方普什集团与宜宾纸业的关系也备受关注。据宜宾纸业披露信息，普什集团与宜宾纸业共同受宜宾发展控股集团有限公司（以下简称"宜宾发展控股"）控制。同时，宜宾发展控股持有五粮液集团100%股份，系五粮液集团的母公司，而五粮液集团对普什集团100%持股，与此同时，五粮液集团也系宜宾纸业"上任"六年的控股股东。

据了解，作为宜宾市的一家知名企业，宜宾纸业始建于1944年，且早在1997年就登陆上交所上市。在资本市场鏖战二十年后，公司于2018年收到宜宾发展控股转来的《过户登记确认书》，宜宾发展控股持有的宜宾纸业3977.66万股过户至五粮液集团，之后，五粮液集团成为公司控股股东。截至2024年上半年，五粮液集团持有宜宾纸业7936.85万股，持股比例为44.87%。

业绩承诺逐年走低

基于标的公司的业绩表现，五粮液集团此次为宜宾纸业注入的资产已被市场贴上"优质"二字。

据了解，醋纤公司的经营范围包括生产多种醋酸纤维素及醋酸酐产品并在国内和国际市场上销售等。财务数据显示，2023年及2024年1—7月，醋纤公司实现营业收入分别约为7.71亿元、4.89亿元，对应实现净利润分别约为1.49亿元、1.15亿元。

此次交易也设置了业绩承诺，业绩承诺期为2025年度、2026年度、2027年度，普什集团承诺醋纤公司各年度实现的净利润分别不低于1.55亿元、1.21亿元和1.2亿元。

不难看出，标的公司持续盈利，不过业绩承诺却逐年走低。对此，中国企业资本联盟副理事长柏文喜告诉北京商报记者，收购标的的业绩承诺逐年走低的情况并不常见，若出现相关现象，可能是因为市场环境的变化导致标的公司未来的盈利能力下降，或标的公司可能存在一些内部问题，影响其未来的盈利能力。此外，也可能是控股股东出于某种策略考虑，调整业绩承诺以降低市场预期，从而在并购中获得更有利的条件。

另外，北京商报记者注意到，醋纤公司负债较高。公告显示，截至2024年7月31日，醋纤公司资产总额约为11亿元，而负债总额则达到了9.71亿元。

不过，此次收购也对标的公司的还债情况进行了一定安排。据了解，截至2024年11月30日，普什集团持有醋纤公司债权余额为7亿元，醋纤公司拟在未来3个月内归还普什集团欠款3.87亿元，将债务余额降至3.13亿元（不计息），剩余借款利息3.13亿元在2030年12月前还清。

中关村物联网产业联盟副秘书长袁帅对北京商报记者指出，标的公司较高的负债水平可能对上市公司的财务状况产生一定影响，因此，若交易双方通过约定还债计划来降低负债水平，或可减轻上市公司的财务压力。同时，这种安排也体现了标的公司对未来偿债能力的信心和对上市公司未来发展的承诺。不过，市场仍需关注标的公司还债计划的执行情况以及未来负债水平的变化情况，以确保此次收购不会对上市公司的财务状况产生不利影响。

着力布局生物基材料

此次交易背后，五粮液集团"接手"上市公司六年来，宜宾纸业近年来业绩并未稳定走好。

从近年业绩来看，财务数据显示，2021—2023年及2024年前三季度，宜宾纸业实现营业收入分别约为21.17亿元、23.02亿元、16.71亿元、10.85亿元，对应实现归属净利润分别约为2840.41万元、2961.82万元、-7812.19万元、-1.3亿元，公司净利于2023年转亏，今年前三季度亏损幅度进一步扩大。另外，报告期内，宜宾纸业对应实现扣非后归属净利润分别约为2183.56万元、729.52万元、-1.04亿元、-1.46亿元。

据了解，宜宾纸业主营业务有食品包装原纸、生活用纸原纸以及生活用纸成品纸的生产和销售。此次收购醋纤公司，在宜宾纸业看来，则系"转型升级"之举。

宜宾纸业在公告中提到，本次收购醋纤公司，是基于公司着力布局生物基材料实现转型升级的战略发展需要，打造新的经济增长点，实现业务结构的优化，交易将提高公司核心竞争力与抗风险能力，增强产业协同性，对于公司延伸产业链及转型升级具有重要意义。

袁帅表示，控股股东向旗下上市公司"输血"的策略，从一定程度上可以缓解上市公司业绩承压的困境，提供资金支持，帮助上市公司渡过难关。然而，这种策略也可能引发市场对上市公司独立性和控股股东意图的担忧，因此，控股股东在采取"输血"策略时，应注重交易的公平性和透明度，确保不损害上市公司的独立性和中小股东的合法权益。

针对相关问题，北京商报记者向宜宾纸业董秘办发去采访函进行采访，但截至记者发稿，未收到回复。

北京商报记者冉黎黎