破发后又涨回14元，“智驾”的小马智行仍是“过山车”

在美东时间11月27日，中国自动驾驶领域的佼佼者小马智行成功登陆纳斯达克，此次IPO共募集资金约4.52亿美元。

然而，上市之路并非一帆风顺。尽管小马智行以每股13美元的发行价开启了其在资本市场的旅程，但上市首日即遭遇了“破发”的挑战。股价在开盘后一度攀升至15.74美元，涨幅高达21.1%，这一短暂的上涨似乎预示着市场对小马智行的热烈反响。然而，随后股价却出现了逆转，一路下滑至跌破发行价，最终以12美元的收盘价结束了首日交易，收跌近8%。

然而，市场总是充满变数。到了12月10日，小马智行的股价再次迎来了显著上涨，涨幅达到了15%，股价攀升至14.530美元。这一波上涨使得小马智行的市值得到了显著提升，也引发了市场对其未来发展前景的更多关注。那么，这是否意味着小马智行的价值已经被资本市场所全面接纳和认可呢？

背景强大，无力盈利

创立于2016年的小马智行，能够在自动驾驶这片竞争激烈的领域中脱颖而出，最终实现上市，其背后强大的人才团队无疑起到了至关重要的作用。根据最新披露的招股说明书，小马智行目前拥有员工总数1359人，其中专注于技术研发的核心团队高达601人，这一数字不仅彰显了公司在技术研发方面的投入与决心，也让小马智行被誉为“中国最强的自动驾驶团队之一”。

然而，尽管拥有如此强大的研发团队，小马智行的财务状况却长期面临着不小的挑战。招股说明书详细揭示了公司近年来的财务表现，其中亏损额长期远高于营收，成为了市场关注的焦点。具体来说，小马智行在2022年和2023年的营收分别为6839万美元和7190万美元，虽然同比增长了5.1%，但与之相比，亏损额却分别高达1.48亿美元和1.25亿美元。尽管到了2024年前三季度，公司营收增长至3951万美元，同比增长了惊人的85.5%，且近三年总营收超过1.79亿美元，在同行中已属佼佼者，但在自动驾驶这一资本密集型行业中，“烧钱”速度之快仍令人咋舌。

值得注意的是，尽管小马智行的亏损额在逐年收窄，但2024年全年亏损仍有望保持在“亿美元”级别，这无疑给公司的未来发展带来了不小的压力。

在业务层面，小马智行已落地三大业务，包括自动驾驶出行服务Robotaxi、自动驾驶卡车Robotruck以及技术授权与应用。其中，Robotaxi业务作为公司的重要发展方向，自2018年推出中国首个Robotaxi服务以来，便一直备受关注。小马智行也因此成为中国首个在“北上广深”四线城市均取得驾驶出行服务许可的自动驾驶公司。然而，令人遗憾的是，目前该服务仍仅限于“北上广深”的极小部分区域，难以进一步下沉到更多城市，这无疑限制了公司业务的拓展速度。

与此同时，小马智行与丰田汽车等战略投资方的合作也进展缓慢。作为全球最大汽车制造商之一的丰田汽车，四年前曾以4.62亿美元领投小马智行，双方还成立了合资公司计划开展首款铂智4X Robotaxi车型的共同研发和生产规划。然而，截至目前，该项目仍处于生产准备工作阶段，商业化投放时间预计要到2025至2026年。

在三大业务中，Robotruck业务实际上占比最高。2024年前三季度，该业务累计营收达到2740万美元，占比高达69%。相比之下，最被寄予厚望的Robotaxi业务营收却仅有470万美元，虽然同比增长了422.2%，但仍难以支撑公司的整体发展。

市场对此的反应也颇为冷淡。从小马智行的估值变化中便可窥见一斑。2022年3月D轮融资时，公司估值为85亿美元，而到了2023年10月D+轮融资时，估值仍未有变化。然而，目前小马智行的最新市值仅为44亿美元，较IPO前估值缩水近半。相比之下，同样登陆纳斯达克的文远知行在估值方面虽然也有所缩水，但情况却优于小马智行。文远知行上市前融资估值为50亿美元，而12月6日的市值为46亿美元。

何时“变现”仍是问题

自动驾驶技术的发展被细致地划分为六个等级，从L0级别的完全依赖人工驾驶，逐步过渡到L5级别的全自动驾驶。在这之中，L4级别的高度自动驾驶被视为自动驾驶领域的一道重要门槛，它标志着车辆能够在大多数情况下实现自主驾驶，无需人工干预，这一级别被称为“Learning by Practicing”，即通过实践学习来提升自动驾驶能力。

进入2022年后，小马智行经过一系列的探索与调整，其业务重心逐渐明朗：L4级别的全无人驾驶成为其绝对的核心发展方向。这一决策背后，是小马智行联合创始人彭军的深刻洞察。他认为，从未来的趋势来看，Robotaxi（自动驾驶出租车）将是最早实现规模化商业落地的自动驾驶应用，而L4级别的自动驾驶技术正是推动这一变革的关键力量。这一前瞻性的判断不仅揭示了自动驾驶技术的未来走向，也为小马智行指明了技术和商业化的双重目标。

然而，L4级别的自动驾驶之路并非坦途。在这一领域，小马智行并非孤军奋战，众多竞争者一同在这条赛道上“烧钱”前行。在大规模商业化落地之前，融资成为了这些企业生存的关键。最近，小马智行通过IPO成功募集了约4.52亿美元的资金，而另一家中国Robotaxi公司文远知行也在10月底完成了超过4亿美元的融资。这些资金为两家企业的运营提供了有力的保障。

然而，与全球Robotaxi领域的领头羊Waymo相比，这些融资额仍显得微不足道。10月底，Waymo宣布完成了高达56亿美元的C轮融资，这是Robotaxi赛道上有史以来最大规模的一次融资。至此，Waymo的总融资额已经达到了惊人的111亿美元。而另一家实力雄厚的竞争者Cruise，则由通用汽车提供支持，其累计“烧钱”金额已超过82亿美元，仅在2023年就“烧”掉了34.8亿美元。

随着特斯拉创始人马斯克宣布正式进军Robotaxi赛道，这一领域的竞争变得更加激烈，“烧钱”速度也在加速。2024年10月10日，马斯克在好莱坞片场隆重推出了两款全新的自动驾驶车型——Cybercab和Robovan，这标志着特斯拉正式成为Robotaxi赛道上的新玩家，也是最受瞩目的玩家之一。

L4级别的自动驾驶技术无疑是一个巨大的“碎钞机”。然而，Robotaxi的商业收入何时能够弥补这些年“烧”掉的融资，仍然是一个未知数。以小马智行为例，根据其招股说明书显示，2024年前三季度，其Robotaxi业务的收入仅为470万美元，与IPO总募资金额4.52亿美元相比，可谓是微不足道。这表明，Robotaxi要实现从“碎钞机”到“提款机”的转变，还有很长的路要走。

酷公司认为，这些风险如同悬在小马智行商业化进程上方的“达摩克利斯之剑”，时刻提醒着它必须谨慎前行。就算小马智行的股价能够回到甚至超高原先水平，盈利问题也始终是头疼大事。