和而不同——中美REITs比较分析

中国公募REITs

我国公募REITs自推出试点以来，发展迅猛，成为金融服务供给侧改革的重要抓手。

2021年6月，我国首批公募REITs成功上市，中国成为全球第41个推出REITs产品的市场，经过数年的发展，截至2024年11月30日，国内已上市公募REITs达51单，上市规模约1500亿元。

从REITs产品数量看，中国REITs市场已经成长为亚洲第二、全球第三大REITs市场，REITs数量占全球REITs总数约5%。

从市值角度看，中国REITs占全球REITs市值的1%左右，对比美国REITs占全球REITs市值60%以上的比重，仍有较大增长空间。

美国REITs概况

1、发展历程

01、上个世纪六七十年代

面对经济下行压力以及出于规避监管政策的需要，REITs在美国兴起。

02、1960年

美国先后颁布了《美国国内税法法案》以及《房地产投资信托法案》，彼时美国政府仅允许设立权益型REITs，REITs尚不具备税收优势。

03、1986年

美国国会通过《税收改革法案》，REITs的税收优势进一步加强，权益型REITs进入了快速发展期。

04、90年代

美国房地产行业复苏，REITs也迎来发展高潮，市场规模复合年增速超20%。

2、产品体系

美国REITs制度主要由税法规范，基本规则来源于《国内税收法》（Internal Revenue Code），此外，美国REIT相关制度自成立以来经过多次修订，最近一次修订是在2022年的《降低通胀法》（Inflation Reduction Act）。REITs允许任何人像投资其他行业一样投资房地产资产组合——通过购买个别公司股票或通过共同基金或交易所交易基金。房地产投资信托的股东赚取所产生的收入的一部分，而无需实际去购买、管理或融资物业。

美国REITs体系大致分为四类：权益REITs、mREITs、PNLRs、私募REITs。其中，权益REITs是美国主要的REITs品种，一般通过收取租金和出售长期持有的不动产来产生收入。

美国REITs底层资产涉及行业领域包括13个类别，分别为数据中心、医疗、基础设施、特殊、混合经营、住宅、办公、零售、工业、农林、酒店、仓储及博彩。

mREITs与权益REITs在投资标的上有所区分，主要是投资于商业和/或住宅物业相关的抵押贷款或抵押贷款证券。

PNLRs与私募REITs均为非上市型REITs，即两类REITs均不在交易所交易，其中PNLRs在美国证券交易委员会注册，而私募REITs不在美国证券交易委员会注册且仅可被机构投资者购买。

3、经济影响

经过60余年的积累与发展，美国REITs在地方经济发展、居民就业等方面起到了重要作用。

根据Nareit统计，截至2023年，美国REITs持有约58万套不动产，在美国各地拥有1,500万英亩林地。

在经济影响方面，美国REITs直接或间接地提供了约350万个就业岗位。其中，房地产投资信托业务支持了130万个全职等效（FTE）就业岗位和1143亿美元的劳动收入，资本性支出和新建设支持了180万个FTE就业岗位和1318亿美元的劳动收入，而通过向投资者分配的股息和利息支付支持了43万个就业岗位和318亿美元的劳动收入。

此外，约1.7亿美国人生活在通过401(k)、IRAs、养老金计划和其他投资基金投资于房地产投资信托基金的家庭中，约占全美人口的50%。

中国REITs的特色

1、组织形式

按组织结构划分，REITs一般可以分为契约型、公司型和合伙型REITs。

从市场实践来看，美国、英国等国家大多采用公司型，公司型REITs以普通股公司的形式存在，其资产和业务由公司的董事会和管理层负责管理和运营；亚洲国家和地区普遍采用契约型，契约型REITs通常以信托形式存在，其投资组合由信托基金管理。

我国现已发行的公募REITs均采用契约型，即投资人、经营管理商业信托的组织如投资银行或信托公司等以及独立第三方托管人（通常为商业银行）通过签订合同而形成的信托法律关系。

在契约型REITs的基础上，我国出台了一系列关于基础设施公募REITs的监管规则，提高了治理水平，优化了传统契约型结构可能存在的“委托—代理”问题。

比如，证监会发布的《公开募集基础设施证券投资基金指引》（以下简称“指引”）中规定“原始权益人或其同一控制下的关联方参与基础设施基金份额战略配售的比例合计不得低于本次基金份额发售数量的20%”，将基金管理人与原始权益人（或控制关联方）二者的利益关联在一起，防止管理上的不一致与矛盾冲突，减少了信息不对称风险。

又比如《指引》规定：基金托管人与ABS托管人必须为同一人，基金管理人与ABS管理人为同一控制人，基础设施REITs管理人为第三方机构，减少了委托代理问题。

此外，《指引》还对基金管理人的监督，公司治理、内控制度和业务流程等方面作出详尽规定，通过尽职调查的规范以及信息披露等制度建设，使得 REITs治理水平进一步提高。

2、行业领域

2024 年7 月26 日，国家发改委发布《关于全面推动基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目常态化发行的通知》（简称“1014号文”），我国REITs 正式进入“常态化发行阶段”，REITs发行范围进一步扩大，底层资产类型更加多元。对比发达市场，中国REITs资产类型有以下特点：

重点推进交通基础设施

公路、铁路、机场、港口等交通项目是我国REITs的重点领域，而美国权益型REITs产品几乎不涉及交通基础设施。美国交通运输体系发展侧重与中国不同，铁路项目较少，收费公路项目也很有限。我国交通基础设施较为完善，新建项目多且存在足量优质收益资产，是发行REITs的良好资产标的。

政策支持市政基础设施

与美国情况不同，我国将城镇供水、供气、供热项目，以及停车场项目纳入REITs底层资产范围，美国几乎没有此类成熟REITs产品。因为此类项目收益水平有限，多依靠补贴收入，在美国权益类REITs市场竞争力不强，而在我国，市政项目大多可获得较为稳定的的政策支持预期，收益稳定性具有一定的优势。

积极探索文旅基础设施

长期以来，文旅行业受长周期、重资产属性的影响，业务扩展空间显著受限。我国在旅游景区公募REITs领域的探索或有助于景区实现建设、运营、退出、投入、新建设的正向循环和完整投资闭环。

3、募投机制

中国采用的“公募基金+ABS”模式，原始权益人实质上实现了资产的上市，该模式可以带来一次性较大额度的资金回笼。回笼资金的注入有利于解决企业债务问题，还能为新的基础设施建设提供资金，盘活存量的同时完成基础设施更新。相关政策还规范了募集资金用途、完善资金使用结构，促进良性投资循环。在取得回收资金后，原始权益人应将回收资金用于国家重大战略区域范围内的重大战略项目、新的基础设施和公用事业等项目建设，政策约束为募投机制的良性运转提供了保障。

结 语

公募REITs是贯彻落实党中央、国务院关于防风险、去杠杆、稳投资、补短板决策部署的有效政策工具，是投融资机制的重大创新，有助于盘活存量资产，广泛调动各类社会资本积极性，促进基础设施高质量发展。从试点到常态化发行，中国REITs走过了不平凡的历程，也探索出了具有中国特色的REITs发展道路，实现了从平稳开局到小步快跑的发展局面。但也应看到，对比发达市场的REITs规模，我国公募REITs仍存在巨大的发展空间，在总结既有经验和实践探索中，中国REITs将继续成长，行稳致远！