华泰证券：HFOs制冷剂应用窗口或逐渐开启

财中社1月2日电 华泰证券发布基础化工行业报告，四代制冷剂（HFOs）应用窗口或逐渐开启，国内企业发力突围。HFOs臭氧消耗潜能值（ODP）为0、全球变暖潜能值（GWP）低，伴随全球二代/三代制冷剂（HCFCs/HFCs）配额逐步削减，HFOs开发推广或是制冷剂行业发展的必然趋势。应用端受益于2024年海外HFCs配额削减、国内配额制下HFCs价格中枢上移，以及HFOs&HFCs混配方案推广等驱动，生产端伴随海外HFOs专利保护期渐近、行业企业突破规模化技术和降本，HFOs应用窗口或逐步开启。国内氟化工企业依托氯碱和含氟原料一体化配套，以及研发投入等优势，延伸HFOs有望具备竞争优势，推荐巨化股份（2025年HFCs配额国内第1、R22配额国内第2，且具备HFOs产能，目标价30.90元，“买入”评级）、东岳集团（2025年HFCs配额国内第4、R22配额国内第1，目标价9.89港元，“买入”评级）。

海外HFCs配额削减、HFCs价格中枢上移等或加速HFOs应用渗透。由于技术和成本等约束（据测算，氯碱原料一体化和外购六氟丙烯生产R1234yf的成本分别4-7.5万元/吨和5.5-13.5万元/吨，远高于二代/三代制冷剂1-2万元/吨的成本），HFOs应用尚不成熟，但是在2024年欧盟/美国/日韩等大部分发达国家HFCs配额将削减40%，HFOs作为替代方案，需求或逐步增长；2024年以来中国HFCs配额制的实施，HFCs价格的显著上行，或驱动产业链加快探索替代路径；3）伴随HFCs价格上移，海外企业早期推广的HFOs&HFCs混配方案，甚至单一HFOs应用方案的性价比或逐渐提升。在应用端多重因素催化下，HFOs的应用窗口或逐步开启。

主流HFOs海外专利保护期渐近，国内企业加码布局有望助力成本下移。由于全球主流开发推广的HFOs产品专利（如R1234yf/R1234ze/R1233zd等）由海外企业主导，海外对HFOs生产和应用专利的保护期限制，成为行业企业布局HFOs较难避开的环节，但海外企业主流HFOs产品在中国专利的到期时间普遍在2026-2035年，伴随专利保护限制期渐近，HFOs或迎来快速发展阶段。另一方面，近年国内通过技术引进/合作或者自主研发，部分企业已初步具备HFOs的早期技术和产能，未来伴随企业不断突破规模化生产能力和推动成本下降，亦有望助力HFOs产品的开发和应用推广。

短期HCFCs/HFCs景气或延续，关注氟化工企业布局HFOs的中长期价值。阶段而言，HCFCs/HFCs仍是主流的制冷剂品种，而我国作为全球主要的供给力量，伴随2024年以来HFCs配额制的实施，供给有序化叠加下游空调、汽车等需求支撑，行业步入景气周期。考虑HFOs规模化生产和降本需一定时间，且作为替代品的HFOs成本和价格较高，预计HCFCs/HFCs景气周期将较长，预计25-26年主流产品（R22/R32/R134a等）均价约4.5万元/吨和5万元/吨，行业企业将充分受益。中长期而言，布局HFOs技术和产能的企业值得关注，制冷剂头部企业依托上游配套，延伸HFOs有望具备竞争优势。

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