Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹 第244期

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Before anything else, preparation is the key to success.

－ Alexander Graham Bell

报告摘要

一、投资摘要

1: 美国经济领先指标同比升至2022年9月份以来最高。

2: 美联储限制利率区间触及2022年11月份以来最小。

3: 欧洲央行降息未能有效推升欧元区私人信贷需求。

4: 欧元区非金融企业信贷利率处于至少12年以来最高。

5: 通胀上行风险推动10年期美债利率持续上行。

6: 沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

7: 中国10年期国债远期套利回报周度更新。

8: 离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。

9: 铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

二、风险提示

原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险

报告正文

美国经济咨商局（The Conference Board）的数据显示，11月份美国经济领先指标同比回升至-3.5%，触及2022年9月份以来最高水平，显示美国经济增长动能处于持续改善中，并且这个指标越高，失业率越是倾向下行，这意味着未来美国经济增长超预期，或将导致劳动力市场再度收紧。

2024年美联储把联邦基金利率下限下调100个基点，把中性利率预测中值上修50个基点，二者之差从275个基点降至125个基点，触及2022年11月份的低点，这意味着美联储限制利率区间缩小150个基点，相当于降息6次。美联储调整点阵图和联邦基金利率达成的实际货币宽松力度，要大于单纯考虑降息呈现的力度。

截止11月份，欧元区家庭&非金融企业信贷加权增速为0.6%，非金融企业信贷增速为0.8%，自从欧洲央行开始降息以来，累计反弹幅度分别为0.5%和0.9%。如此疲软的信贷增速反弹，显示欧洲央行的政策利率仍然过高，加上欧元有效汇率也居高不下，企业产出和信贷需求持续承压。

截止今年10月份，欧元区非金融企业的存量贷款利率为3.9%，处于2011年以来最高水平，非金融企业的新增贷款利率为4.8%，处于2009年以来最高水平。考虑到2024年欧元区经济增长接近停滞的现实，显然欧元区经济承受不了如此高的信贷融资成本，这或将迫使欧洲央行采取更有力的降息操作。

截止1月3日，10年期美债利率升至4.6%，比12月9日高出40个基点，这主要是期限溢价上行的推动，而非短端利率反弹。10年期美债期限溢价从9个基点升至50个基点，2年期美债利率从4.1%升至4.3%，说明投资者对于通胀上行风险的定价，快于对于美联储保持政策利率不变。

权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止1月3日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为5.5%，低于16年平均值以上1倍标准差，脱离相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报比较明显，估值水平明显抬升。

1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止1月3日，中国10年期国债远期套利回报为18个基点，比2016年12月的水平高48个基点。

美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止1月3日，美元兑一篮子货币互换基差为-5.7个基点，Libor-OIS利差为54.1个基点，显示美股反弹与美股波动率下行，促使离岸美元融资环境宽松。

铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止1月3日，铜金价格比降至3.4，离岸人民币汇率升至7.4；二者背离收窄，近期人民币和伦铜走势发出一致的信号。

以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止1月3日，国内股票与债券的总回报之比为22.7，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。

每周大类资产配置图表精粹系列

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