一边是渠道变革、一边是增收不增利，贵州百灵进入多事之秋

编辑 | 虞尔湖

出品 | 潮起网「于见专栏」

作为中国苗药领域的龙头企业，贵州百灵近年来在行业变革与自身战略调整的双重压力下，经历了业绩的剧烈波动与资本市场的争议。

从2023年营收创历史新高却净利润转亏，到2024年预告扭亏为盈，其发展路径十分曲折，也折射出中医药行业转型升级的典型困境与机遇。作为行业内的代表性品牌，其品牌定位、营销改革、业绩波动及股价表现等，也是业内人士研究的对象之一。

而从局外人的第三方视角来剖析贵州百灵的发展逻辑，也可以探讨其未来价值重塑的可能性。

苗药龙头的创新与突围

公开资料显示，贵州百灵以苗药为核心特色，拥有银丹心脑通软胶囊、咳速停糖浆、小儿柴桂退热颗粒等独家品种。据了解，这些产品在呼吸系统、心脑血管等中成药细分市场占据重要份额。也正是因为这些核心产品矩阵，贵州百灵也逐渐奠定了其市场地位。

2024年上半年，贵州百灵品牌的咳速停糖浆和复方一枝黄花喷雾剂分别进入零售药店终端呼吸系统用药TOP20和清热解毒中成药品牌TOP20，后者销售额同比增长8%。贵州百灵核心产品的持续放量，也让其在传统中医药领域的品牌护城河得以巩固。

与此同时，贵州百灵的创新研发，也糖宁通络片项目的落地，而成为其发展壮大的一大挑战。作为《中药注册管理专门规定》实施后首个豁免Ⅰ、Ⅱ期临床试验、直接进入Ⅲ期的中药1.1类新药，其糖尿病治疗潜力备受关注。

此外，据其财报数据显示，2023年，公司研发投入同比大增185.9%，并推进黄连解毒丸、替芬泰等多项在研项目，覆盖代谢性疾病、抗病毒等领域。此外，银丹心脑通软胶囊获批为首家中药二级保护品种，进一步强化了产品的市场独占性。

不过，不容忽视的是，苗药文化的传承，对于贵州百灵而言，也是一把双刃剑。虽然贵州百灵的品牌内核根植于苗药文化，其核心产品如咳速停糖浆通过“苗药古方”叙事，强化了消费者的文化认同感。但是与此同时，这种文化定位在年轻消费者中可能形成认知固化——苗药被视为“传统”甚至“古老”，与现代医学强调的循证逻辑，形成割裂。

不过，贵州百灵并没有因此停止开拓市场的步伐。例如，2025年贵州百灵推出了咳速停创意挑战赛，通过复刻经典广告、融入苗族元素设计，试图唤醒中青年群体的品牌记忆。

而凭借豁免Ⅰ、Ⅱ期临床试验的政策红利，百灵也在加速研发糖宁通络片。但是其疗效的科学验证仍需时间，短期内贵州百灵恐怕依然难以扭转市场对苗药的刻板印象。

阵痛中的渠道重塑，治标难治本

据了解，贵州百灵目前是采用直营模式，对其销售体系进行重构。而2023年，贵州百灵启动营销模式深度改革，将贵州、云南、四川等9省销售模式由“大包制”调整为直营制，并搭建数字化营销平台。

值得肯定的是，直营模式显著提升了贵州百灵的终端管控能力，咳速停糖浆、小儿柴桂退热颗粒等核心产品的市场份额，也随之提升。但是不可忽视的是，贵州百灵也因此付出了高昂的代价。

财报数据显示，公司全年实现营业收入42.63亿元，同比增长20.42%，创历史新高；归属于上市公司股东的净利润为-4.15亿元，同比由盈转亏。

据分析，其亏损原因之一，就是销售费用高企。数据显示，2023年，其销售费用飙升至23.11亿元，费用率高达54.22%。甚至让公司陷入了增收不增利的困境。

与此同时，从市场开拓及促销费用计提来看，存在时间滞后、确认不完整等情况，反映出公司内部财务管控体系存在漏洞。而且，因为公司未能确保销售费用披露的真实性、准确性与完整性，这不仅影响投资者对公司财务健康状况的判断，也暗示公司在成本控制上缺乏有效手段。

高额销售费用如同一把高悬的达摩克利斯之剑，严重侵蚀公司利润空间，削弱公司盈利能力与市场竞争力。而对于贵州百灵销售费用率的异常增长，投资者也充满了质疑。

2021-2023年，其销售费用率从41%攀升至54%，远超行业平均水平。尽管公司解释为直营模式转型和渠道拓展的短期成本，但部分投资者认为可能存在费用虚增嫌疑。

不过，从积极的一面来看贵州百灵，其2024年一季度的净利润已回升至5170万元看，其费用率或已进入下行通道。只是，尽管2024 年贵州百灵预计实现归属于上市公司股东的净利润4000万元至6000万元，同比扭亏为盈，但这一成绩背后依然隐忧重重。

一方面，从核心产品来看，虽然 “银丹心脑通软胶囊” 等产品在部分领域取得增长，如2024 上半年在中国公立医疗机构终端内服中成药销售规模逆势上涨约12%，但单一产品的增长难以完全扭转公司整体盈利困局。

另一方面，公司在研产品如糖宁通络片虽进入Ⅲ期临床研究，未来市场前景可期，但在新药获批上市前，无法为公司带来实质性盈利贡献。

据了解，为了提升营销效率以及净利润，贵州百灵也开始了其多元化的市场布局，但是依然难以打破其区域依赖。

例如，除了深耕国内市场外，贵州百灵积极探索国际化路径，依托政策支持加快海外市场布局。同时，与茅台生态农业公司达成战略合作，开发健康酒类及特色农产品，开辟“药食同源”新赛道。这种“传统药品+大健康”的双轮驱动，为其打开了增量空间，但是挑战依然肉眼可见。

业绩与股价波动，资本市场失意

在资本市场的浪潮中，贵州百灵的业绩与股价走势犹如坐过山车，跌宕起伏，令投资者忧心忡忡。通过对其最新财报数据的深入剖析，我们能清晰洞察其面临的严峻挑战与发展压力。

从业绩表现来看，2023年成为贵州百灵发展历程中的一道分水岭。当年，公司实现营业收入 42.63亿元，同比增长 20.42%，看似营收呈现增长态势，但归属于上市公司股东的净利润却为 -4.15 亿元，同比由盈转亏，且亏损幅度高达 399.34%。

更为致命的是，时至2024 年，这种增收不增利的情况仍未得到明显改善。贵州百灵2024年三季报显示，公司营收27.75亿元，同比下降1.22%；净利润 8822万元，同比大幅下滑37.20% 。

图源：百度股市通

尽管2024年全年预计成功扭亏为盈，但这一成绩仍无法掩盖公司在业绩增长上的乏力与不确定性。据分析，业绩波动的根本原因，是多方面因素交织在一起的共同作用。尤其是销售费用居高不下，更是成为侵蚀其利润的关键因素。

2023年，贵州百灵的销售费用高达23.11亿元，较上年大幅增加51%，占营收比重近50%。虽然公司表示，这是其销售模式从代理转直营以及结算模式调整所致，但在市场开拓及促销费用计提方面存在时间滞后、确认不完整等情况，这反映出公司内部管理与财务管控的漏洞。

贵州百灵除了营销费用过高一直遭到诟病外，其2023年的研发投入大增，也并没有改变其研发费用占比极低的发展现状。例如，2019-2021 年间，贵州百灵的研发费用占比极低，分别为 0.87%、1.2% 和 0.98%，远低于同期中药企业研发投入占营收比的中位数3.28%。

而且，2023年贵州百灵在研产品如糖宁通络片等尚未实现商业化盈利，其短期内难以对业绩形成有效支撑。在这些综合因素影响下，贵州百灵在资本市场也可谓十分失意。

回溯到2015年牛市期间，贵州百灵股价最高飙升至112.97 元，但此后便开启了漫长的下跌通道。2024年5月被 ST 后，其股价更连续7个一字跌停，从8 元左右跌至4.28元。截至 2025 年 2 月21日，股价为3.87元，较年初又有一定跌幅，总市值仅为54.09 亿。

不难看出，贵州百灵的股价持续下跌，一方面反映了市场对公司业绩不佳的担忧，另一方面，公司被证监会立案调查、内控报告被出具否定意见等负面事件，严重打击了投资者信心。

面对如此困境，贵州百灵急需采取有力措施应对。在成本控制方面，应优化销售费用管理，加强对销售费用支出的监督与审核，确保费用使用的合理性与透明度，提高销售费用的投入产出比。在研发策略上，要合理规划研发投入，聚焦核心产品研发，加快在研产品的商业化进程，争取早日实现研发成果转化为实际收益。

在提升投资者信心方面，公司需积极配合证监会调查，及时、准确披露相关信息，消除市场疑虑；同时，加强与投资者的沟通交流，展示公司改善经营状况的决心与措施，重塑公司在资本市场的形象。

因此，可以预见，如果贵州百灵不能有效解决当前面临的业绩与股价问题，在竞争激烈的医药市场中，将面临被边缘化的风险，未来发展之路也将愈发艰难。

不过，也有乐观者认为，贵州百灵直营模式改革，将给贵州百灵带来销售费用率下降和利润率回升。但是同时也有谨慎者表示担忧，认为中药材价格波动及创新药研发的不确定性。若糖宁通络片顺利上市，或将成为其股价突破的关键催化剂。

结语

贵州百灵一波三折的发展轨迹，堪称中国传统药企在行业变革中艰难生存的缩影。短期来看，营销改革带来的费用压力与业绩波动仍将考验投资者的耐心。但是长期而言，其苗药龙头地位、创新药布局及产业链整合能力，却构成了不可替代的竞争优势。

随着糖宁通络片等重磅品种的落地，以及直营模式红利的释放，公司有望进入新一轮增长周期。对投资者而言，或许需在短期风险与长期价值之间审慎权衡贵州百灵的投资价值，关注其研发进展与费用管控的实质性改善，方能避开风险，甚至抄底等待其逆袭。

但是，不可否认的是，未来贵州百灵的发展，依然存在着诸多的不确定性，贵州百灵能有多幸运？